阳光诺和首次覆盖：CRO服务与自主新药双轮驱动，创新转型进入收获阶段

公司概况与核心定位

阳光诺和成立于2009年，是一家专注于创新药物研发的综合性企业，以自主研发与对外合作双轮驱动，构建了多元化的技术平台与研发管线。公司业务涵盖临床试验和生物分析、药学研究服务、创新药及改良型新药研发服务、知识产权授权及权益分成等领域，具备从药物靶点发现、多分子形式PCC确认、非临床研究、临床研究到药品注册上市的全流程研发能力。公司已构建"1+4"技术平台体系，包括1个综合药物研发平台，以及多肽药物、小核酸药物、细胞与基因治疗药物、小分子药物4个创新技术平台。

行业环境：内需进入高景气周期

中国本土新药研发需求有望持续增长，内需逐步进入高景气周期，主要驱动因素包括医药研发增量资金助力。2026年上半年，中国创新药BD交易延续火热趋势，共计96起license-out交易事件，总金额达977亿美元。港股创新药企IPO持续回暖，2026年上半年共有11家药企以18A成功IPO，募集资金总额为126.91亿港元，接近2025年全年水平。医药投融资方面，2026年1-7月国内市场融资额达到786亿元，同比增长103%，海外市场融资额达3543亿元，同比增长51%。国内医药研发投入总体呈现显著上升趋势，IND数量持续增长，2025年我国IND申报受理和获批的数量分别为3493个、2835个。

CRO服务业务：结构调整中的分化表现

公司CRO服务业务呈现分化态势。仿制药药学研究服务作为传统核心业务板块，2025年实现收入3.38亿元，同比下降39.41%，毛利率为32.84%，较去年同期减少28.53个百分点。收入下降的主要原因包括：国家集采政策常态化推进导致普通仿制药终端利润空间收窄；行业竞争加剧，部分同质化项目服务价格承压；公司主动调整业务布局，减少低毛利仿制药项目承接。公司预计该业务将处于战略收缩状态，重点拓展特殊制剂、改良型新药、高价值仿制药等高附加值业务。

临床试验及生物分析服务则保持稳健增长，2025年实现收入5.23亿元，同比增长2.13%，毛利率为37.70%，较去年同期增加0.53个百分点。该业务收入和毛利率保持基本稳定，主要得益于公司内部业务协同导流、长期合作客户支撑和一体化项目有序转化所带来的业务结构性优势。公司在全国设立了22个常驻点，与近500家医院建立了长期稳定的临床合作关系。

自主新药业务：创新转型步入收获期

自主新药业务是公司战略转型的核心方向，业务模式涵盖创新药及改良型新药研发、知识产权授权、权益分成等多元化方式。2025年，公司新增创新药、改良型新药研发服务收入2.48亿元，毛利率为96.87%，主要原因是自主研发管线不断实现对外授权及转让，包括创新药STC008管线对外转让，以及改良型新药BTS0327、BTS1115和BTP0611等自研项目成功对外转让。知识产权授权业务方面，2025年新增收入1.00亿元，毛利率为100.00%，主要是公司成功与合作方就STC007镇痛适应症签署技术授权合作协议并收款。权益分成业务2025年实现收入0.11亿元，同比增长67.44%，毛利率均为100%。

核心管线进展与对外合作

截至2025年末，公司已自主构建20余项拥有完全自主知识产权的1类新药在研管线，覆盖自身免疫性疾病、疼痛管理、心血管疾病、中枢神经系统疾病、肿瘤、代谢性疾病及呼吸系统疾病等多个重大临床需求方向。

STC007注射液是公司重点推进的创新药项目，为外周κ阿片受体（KOR）激动剂，主要适应症为治疗术后疼痛及成人慢性肾脏疾病相关的中至重度瘙痒。该药物能在不进入中枢的情况下激活外周κ阿片受体，有效阻断、抑制痛感和瘙痒信号的传递，同时避免因透过血脑屏障导致的中枢副作用。针对腹部手术后中、重度疼痛的II期临床试验已圆满达成预期目标，III期临床试验正按既定计划有序推进。2026年3月，公司与信立泰达成合作协议，信立泰获得STC007的原料药及制剂相关知识产权、许可技术于中国市场所有瘙痒适应症的独家许可权益。

STC008注射液正在开展I期临床试验研究，主要适应症为治疗晚期实体瘤的肿瘤恶液质。2025年12月，公司与星浩控股就STC008注射液达成合作协议。ABA001注射液是一款靶向血管紧张素原（AGT）的信使RNA（mRNA）基因的小干扰核苷酸药物，临床试验申请已获批准。ZM001注射液是一种自体CAR-T细胞治疗产品，用于治疗中度和重度系统性红斑狼疮（SLE），目前正处于I期临床试验阶段。

研发投入与技术平台建设

公司坚持以自主创新为核心发展导向，研发投入持续增加。2025年和2026年第一季度研发投入分别为1.62亿元、0.35亿元，对应研发投入占比分别为13.22%、18.01%。2025年研发人员共计有1108人，约占公司总员工的83%。

公司技术平台布局完善，在多肽创新药领域建设iCVETide®多肽新药发现平台，借助计算辅助药物发现（CADD）技术提升分子发现效率，并携手华为云基于盘古大模型打造AI多肽分子发现平台。BiMTtide®多肽偶联药物（PDC）开发平台可实现PDC、RDC药物分子结构的优化与定制开发。小核酸创新药研发平台聚焦递送系统关键技术攻关，着力解决小核酸药物体内稳定性、靶向递送、生物利用度等行业共性难题。细胞治疗平台在免疫细胞改造、靶向载体设计及体内高效递送等关键环节形成差异化技术优势。

盈利预测与估值

报告预计2026年至2028年公司营业收入分别为12.46亿元、13.46亿元、15.19亿元，归母净利润为1.95亿元、2.13亿元、2.50亿元。在参考可比公司后，给予公司2026年归母净利润40倍PE，对应目标价为69.59元/股，首次覆盖给予"增持"评级。选取的可比公司包括药明康德、诺思格、博济医药，其中药明康德作为CXO板块龙头，其估值水平常被认为是CXO板块估值的锚；诺思格、博济医药是临床CRO，主营业务和公司核心业务较为类似。

主要风险因素

公司面临的主要风险包括：仿制药研发需求下滑风险，由于MAH政策收紧，国内仿制药客户研发需求萎缩，行业竞争较为激烈；新签订单不及预期风险，客户需求受到投融资、研发支出以及管线推进等因素影响；新药研发进度不及预期或失败风险，公司目前已布局有20余项1类新药在研管线，新药研发具有高风险高回报特征。