美以伊战争下石油行业景气周期演进的新格局与新路径

一、霍尔木兹海峡封锁对全球原油供给的现实冲击

2026年2月28日美以伊三方爆发冲突后，霍尔木兹海峡随即停航，战事陷入时战时停状态。该海峡作为全球最重要的能源贸易通道，2025年日均原油出口量约为1500万桶，冲突爆发前因OPEC+执行增产计划升至约1650万桶。截至2026年5月战事僵持状态下，海峡日均原油通行量已骤降至仅60万桶，意味着近1600万桶/日的原油出口受到影响。

沙特经海峡的原油出口量从冲突前的690万桶/天降至5月的零出口；伊拉克关闭约280万桶/日产能；科威特关闭约200万桶/日产能；卡塔尔液化天然气外运几乎完全中断；阿联酋出口受困并退出OPEC+组织。根据Rystad Energy评估，截至6月上旬六个海湾产油国已有1180万桶/日的油井被关闭，其中约四分之三来自沙特、伊拉克和科威特。

替代管道运力方面，沙特东西向管道和阿联酋阿布扎比管道合计可提供约680万桶/日的额度运力，但战前实际出口输送能力合计不足200万桶/天。即便提升至满负荷运转，替代运力也仅能达到约500万桶/日，实际影响的原油贸易规模仍高达约1100万桶/日。随着近期战争复燃及也门胡塞武装的参与程度加深，曼德海峡也面临通航威胁，沙特东西向原油管道的替代输送和出口能力或将不复存在。

二、战后原油市场进入新格局的五重驱动因素

因素一：石油消费国的刚性补库与扩张性增储

美国战略石油储备（SPR）已因大规模释放而严重透支，若战争期间释放计划全部落实，SPR将降至约2.43亿桶，仅相当于法定容量的三分之一，是1983年以来的最低水平。美国能源部计划在未来一年内补充约2亿桶，较本次释放量多出约16%，补库不仅是恢复性回补，更是带有扩张意图的主动增储。

中国在"十五五"规划纲要中明确将"提升国家石油储备规模"列为强化能源资源供应保障的核心内容之一，并首次提出建立更加灵活的轮换动用机制。截至2025年底，中国石油储备总量已逾13亿桶，约相当于4个月供应量。

印度、巴基斯坦、东南亚等国家也在积极推进储备建设。印度政府首次指令国有石油天然气公司在芒格洛尔建设地下储油设施，全部项目完工后新增储备规模超6000万桶。巴基斯坦政府已开始规划建立满足45天需求的战略石油储备。东盟国家讨论建立区域石油储备的提案，并推动加快批准《东盟石油安全协议》。

因素二：伊朗对海峡通行施加持续影响并获取经济收益的长期野望

伊朗在5月成立"波斯湾海峡管理局"（PGSA），推行系统化管控，要求船只至少提前48小时提交申请。伊朗将该计划表述为"海上服务费"而非国际法意义上的"通行费"，收费理由为补偿导航、搜救、防污染等海事保障服务成本。据航运在线网站新闻，伊朗6月起草的草案中散货船单次通行费最高可达12万美元，油轮最高可达16万美元。7月战事复燃后，伊朗议会正式提出法案，试图进一步强化对海峡的管控。

因素三：OPEC+配额与产量的剪刀差

受霍尔木兹海峡受阻影响，OPEC+实际原油产量已从2026年2月的4277万桶/日降至4月的3319万桶/日，降幅约为1000万桶/日。与此同时，OPEC+的增产配额仍在按既定计划执行。一旦阻碍当前供应的地缘因素出现超预期解除，那些当前仍只停留在数字层面的原油生产配额，将逐步转化为实际产量，持续不断涌入国际市场。

因素四：阿联酋退出OPEC削弱组织边际供给主导能力

阿联酋于2026年5月1日正式退出OPEC及"OPEC+"机制，是OPEC+第三大产油国。阿联酋计划进一步提升产能，目标在2027年将原油日产量从6月的380万桶提升至500万桶，这将进一步削弱OPEC+的集体行动约束力。此外，哈萨克斯坦作为OPEC+成员国长期存在超额生产问题，若其未来也选择退出，将进一步削弱OPEC+对全球原油市场的调节主导能力。

因素五：全球贸易格局重构与升贴水体系调整

中东地区产油国官方售价的升贴水不再仅由供需决定，而是由航线安全性、船运保险成本以及目的港炼油厂的适配性共同决定。委内瑞拉原油因地缘政治折价迅速收窄，同时美国实质上截断了委内瑞拉对中国的原油出口。伊朗油折价取决于美伊谈判情况，若制裁完全解除，伊朗油的风险性贴水将逐渐收窄甚至消失。俄罗斯贸易结构已经重塑，折扣力度会随着其他敏感油供应减少而减弱。

三、不同情景下的油价展望与投资建议

基于霍尔木兹海峡通行恢复程度的四种假设情景，2026年原油市场供需格局与油价路径存在显著差异。谈判破裂情景下，库存缺口较大，油价表现偏高；陷入僵局情景下，库存缺口中等，油价处于中等区间；有限范围和解及完全和解情景下，库存转为过剩，油价面临显著下行压力。

中长期而言，阿联酋产能扩张及立场调整将逐步削弱OPEC+对全球边际供给的定价主导能力。伊朗供应变量趋于常态化，叠加全球贸易格局重构带来的价格体系变化，原油市场不确定性显著上升，油价波动将更为剧烈。

上游方面，建议布局"高股息+低估值"的能源央企底仓。全球原油库存处于历史低位，叠加各国刚性补库需求，将为油价提供坚实底部。重点推荐红利属性凸显的中国海油/中国海洋石油、中国石油、中国石化，以及具备产量成长性的中曼石油。下游方面，建议布局优质民营炼化企业，把握炼化板块的盈利修复窗口和景气周期的渐进式回归。