银河娱乐：新物业效应显著，高端中场潜力待释放

澳门博彩行业：短期波动与长期复苏逻辑

澳门博彩行业在经历疫情后的恢复期后，整体GGR（博彩毛收入）呈现稳步增长态势。2025年下半年，除受台风天气影响的9月外，各月GGR均保持双位数同比增长，全年GGR同比增长9.1%。进入2026年，前5个月累计同比增长10.9%，增速维持在双位数区间。尽管6月受世界杯赛事分流影响出现同比下滑，但随着赛事结束，行业有望恢复增长。

从驱动因素来看，游客数量的持续增长是主要动力。得益于“一周多行”、“一签多行”等通关政策的便利化，内地个人游旅客占比显著提升，2026年4月该群体占比已达28%。此外，亚洲其他国家和地区游客人次也呈现双位数增长。在人均GGR方面，虽然贵宾业务占比因资金管制和反腐政策而下降，但中场业务成为新的增长点。财富效应与港股估值修复密切相关，随着海外流动性压力缓解，港股估值有望修复，进而带动人均GGR提升。

公司运营跟踪：市占率提升与新物业布局

银河娱乐在疫后表现出强劲的竞争力，GGR市占率持续提升，与行业龙头的份额差距进一步缩小。其中，中场和角子机GGR已超过疫前水平，贵宾业务市占率也有所改善。公司通过加大非博彩业务投入，如举办演唱会和升级酒店设施，有效吸引了客流并提升了GGR增速。

在获客策略上，银河娱乐利用银河综艺馆和澳门百老汇举办大量演唱会，显著增加了物业人流量。2025年全年，银河旗下场馆举办的演唱会场次位居行业前列，并已与多家票务平台续签战略合作协议。2026年，公司继续引入知名艺人演出，确保持续的客流导入。

此外，高端中场市场的拓展是公司另一大亮点。2026年初，嘉佩乐酒店正式开业，提供顶级豪华套房及别墅，旨在占领超高端中场市场。嘉天峰的私人包厢数量也相应增加。目前，公司第四期项目正在建设中，预计2027年竣工，将引入多个高端酒店品牌及丰富的非博彩设施，进一步提升公司在高端客群中的竞争力。

财务表现与投资建议

银河娱乐的盈利能力保持稳定，经调整EBITDA率接近疫前水平。公司资产状况稳健，现金流充沛，资产负债率处于较低水平。在股东回报方面，公司疫后股利支付率逐年提升，2025年达到61.51%，显示出对股东回报的重视。

基于澳门博彩景气的持续性及公司新物业带来的增量潜力，预计公司2026年和2027年经调整EBITDA将分别达到151.75亿港元和160.34亿港元。考虑到公司在博彩及非博彩业务上的积极布局、优于同行的资产负债状况以及第四期新物业的潜在贡献，给予公司2026年10.0x EV/EBITDA估值，对应合理价值为35.99港元/股，维持“买入”评级。