中烟香港：烟叶进出口基本盘稳固，出海长期空间广阔

公司业绩稳中有进，盈利能力持续改善

中烟香港作为烟草进出口及新型烟草制品出口业务的核心平台，近年来展现出稳健的增长态势。从营收维度来看，公司营业收入在2021年至2025年间保持增长，2025年达到145.79亿港元，同比增长11.5%。这一增长主要得益于传统烟叶进出口业务的稳固基本盘以及新型烟草业务的逐步放量。在利润方面，归母净利润同样呈现上升趋势，2025年达到9.80亿港元，同比增长14.8%，显示出公司盈利能力的持续增强。

从业务结构分析，传统烟叶进出口业务依然是公司的收入支柱，但占比略有波动。与此同时，新型烟草制品出口业务虽然基数较小，但增速显著，成为推动公司整体增长的重要引擎。毛利率方面，公司整体毛利率维持在较高水平，2025年达到22.84%，较2024年提升5.21个百分点。这一改善主要归因于高毛利新型烟草业务占比的提升以及供应链优化带来的成本节约。净利率也同步提升，2025年达到6.72%，反映出公司费用管控能力的增强。

行业趋势：消费升级驱动高端化，烟草进出口逐年增长

全球烟草行业正处于结构性调整期，传统卷烟市场增长放缓，而新型烟草制品（HNB）市场则呈现爆发式增长。根据行业数据，全球烟草市场规模预计将持续扩容，其中新型烟草制品的市场渗透率快速提升。2025年全球新型烟草市场规模预计达到4153亿美元，占整体烟草市场的44%，显示出强劲的增长潜力。

在中国市场，烟草进出口贸易保持稳步增长。2024年，中国烟草进出口总额达到59.9亿美元，同比增长0.40%。尽管增速放缓，但高端烟叶的需求依然旺盛，消费升级趋势明显。国内烟草市场呈现出“高端化、差异化”的发展特征，消费者对高品质、低危害烟草产品的需求日益增加。这为中烟香港提供了广阔的市场空间，尤其是其在高端烟叶进口和新型烟草出口方面的独特优势。

此外，全球烟草监管政策趋于严格，传统卷烟市场面临压力，但新型烟草制品因其相对低害的特性，在许多国家获得政策认可。例如，日本、韩国等亚洲市场新型烟草渗透率已超过20%，而中国市场正处于起步阶段，未来增长空间巨大。中烟香港作为中烟国际的旗舰平台，有望在这一趋势中受益。

公司竞争优势：独家地位与全球化布局

中烟香港的核心竞争优势在于其独特的市场地位和全球化布局。首先，公司作为中国烟草总公司旗下唯一的烟草进出口平台，拥有独家经营资格，这保证了其在烟叶进出口领域的垄断地位。这种独家地位不仅为公司提供了稳定的收入来源，还使其在供应链谈判中拥有较强的话语权。

其次，公司在新型烟草领域积极布局，通过自主研发和合作引进，逐步构建起完整的新型烟草产品矩阵。2025年，公司新型烟草制品出口额达到3.72亿美元，同比增长52.5%，显示出强劲的增长势头。公司还与多家国际知名烟草企业合作，共同开发新型烟草产品，进一步拓展海外市场。

在国际化方面，中烟香港借鉴了日本烟草（JT）的出海经验，通过并购和自建相结合的方式，加速全球化布局。例如，公司收购中烟巴西，进一步夯实了在拉美市场的地位。此外，公司还在东南亚、非洲等地区建立生产基地和销售网络，逐步实现从“产品出口”向“品牌出海”的转变。

未来展望：新型烟草打造新增长点，出海空间广阔

展望未来，中烟香港的增长逻辑主要围绕两大主线：一是传统烟叶进出口业务的稳健增长，二是新型烟草制品的快速放量。预计2026年至2028年，公司营业收入将分别达到128.07亿港元、140.12亿港元和154.13亿港元，复合增长率保持在10%左右。其中，新型烟草业务将成为主要增长动力，预计2026年至2028年营收将分别达到12.83亿港元、14.11亿港元和15.52亿港元，增速显著高于传统业务。

在盈利能力方面，随着新型烟草业务占比的提升，公司毛利率和净利率有望进一步改善。预计2026年至2028年，公司EPS将分别达到1.33港元、1.53港元和1.72港元，ROE维持在21%以上。估值方面，当前股价对应2026年PE约为15倍，低于行业平均水平，具备较高的安全边际。

然而，公司也面临一定的风险，包括行业竞争加剧、汇率波动、原材料价格上涨以及国内外政策变化等。特别是新型烟草领域的监管政策尚不明确，可能对公司业务拓展造成一定影响。但总体而言，中烟香港凭借其在烟叶进出口领域的稳固基本盘和新型烟草领域的先发优势，长期成长空间广阔。