元宇宙行业研究：基于数字科技，重构商业逻辑

1、元宇宙的概念与基石

元宇宙：进行中的概念

元宇宙(Metaverse)被用来描述一个未来持久化和去中心化的在线三维虚拟环境。 “Metaverse”一词最早见于尼尔·斯蒂芬森1992年的科幻小说《雪崩》。Metaverse是一个虚拟的城市环境，沿着一条100米宽的道路发 展，覆盖了一个无特征的、黑色的、完美球形星球上整个65536公里周长。这个虚拟世界中的土地可以被购买，并在上面开发建筑。 Metaverse的用户可以通过高质量的个人虚拟现实眼镜，或通过低质量的公共虚拟现实眼镜进入，并与彼此或软件客户端进行交互。

元宇宙要素

Roblox提出了8个元宇宙要素：独特身份、朋友、沉浸、低摩擦成本、全球化与兼容性、内容多样性、经济系统、安全。

清华大学新媒体研究中心提出了5个元宇宙要素：具身互动、UGC、虚实融合、经济系统、统一身份。

元宇宙底层技术

元宇宙的实现需要庞大而复杂的底层技术。从环节上划分，可以分为网络通信、数据处理、图像渲染、虚实交互、资产加密交易。

元宇宙的技术图谱

区块链—公平流通的交易环境为元宇宙搭建了信任和价值传递的底层框架

元宇宙的永续性，去中心化对底层的基础架构提出了要求，区块链技术为元宇宙搭建了信任和价值传递的底层框架。区块链技术不仅能够让数据化资产确权和交易，让价值在元宇宙社会中顺利传递，而且区块链技术的去中心化也确保了元宇宙中交互行 为的可信度。公平流通的交易环境为元宇宙中的金融体系和经济系统的发展奠定了底层基础。

VR/AR—通向元宇宙的“虫洞”

沉浸式的交互体验在元宇宙的构建中是必不可少的一部分，而目前手机电脑等移动外设设备无法为玩家提供全方位的身临其境的体验感。 高分辨率,高刷新率的VR/AR全景沉浸式交互设备是连接玩家与元宇宙的重要交互手段。 VR虚拟现实能够让用户进入全仿真环境，全面连接玩家的视觉，听觉和触觉，并通过动作捕捉来实现信息的传入和导出。AR增强现实 则能让虚拟世界与真实世界共同存在且相互融合。

VR/AR技术还需不断迭代以实现沉浸进阶体验

近眼显示：决定视觉体验。受限于“光+显”的技术瓶颈，发展相对缓慢。OLED、折反式（Birdbath）已规模量产，Micro-LED 与衍射光波导是未来主要探索方向。

渲染计算：影响体验真实感。提升渲染质量与效率间的平衡将成为未来渲染技术发展的核心。云渲染、人工智能与注视点技术等开启虚拟现实渲染计算2.0。

内容制作：决定体验丰富性。“有车无油”问题严重。无常态化内容基地，高质量内容匮乏且制作成本高。WebXR、OS、OpenXR 等支撑工具稳健发展。六自由度 视频摄制、虚拟化身等前瞻技术有望进一步提升虚拟现实体验的社交性、沉浸感与个性化。

感知交互：决定虚拟环境里反馈流畅度。“忘记交互界面存在”是人机交互理想境界。目前inside-out追踪技术已成熟，手势追踪、眼动追踪、沉浸声场等技术的进 步将进一步提升自然化、情景化与智能化体验。

网络传输：决定体验流畅度。5G+F5G 网络基础设施支撑虚拟现实双千兆网络基础。传输网络需持续优化传输推流、编解码、最低时延路径、高带宽低时延、AI识别 等新兴技术路径。

5G/6G – 助力虚实世界交互，打造更精确、实时、极致体验的数字世界

元宇宙的可持续性，高沉浸感对网络提出了极高的要求。如果要实现在实时互联的虚拟网络空间里持续不中断的生活或工作，必然离不 开强大的网络来支撑。 5G依靠高带宽、低时延、广连接的特性为元宇宙的实现提供了通信网络基础。 6G网络技术将进一步促进真实物理世界与虚拟数字世界的深度融合，打造万物智联、数字孪生的全新世界。

算力

边缘计算是中心云计算的延伸，助推算力 “淋漓尽致”发挥。在数据爆炸，算力需求持续增加的情况下，网络带宽和网络时延影响集中式云端算力的全量输出，需要通过增设边缘端来弥补。边缘计算 将中心云下沉至用户端，实现更低时延、更低传输成本、更安全的算力输出。

云边协同+云网融合实现算力的统一调度和优化分配。元宇宙下边缘侧业务场景的丰富需要云网融合，云边协同，即云计算资源，网络资源与边缘计算资源的趋于融合去实现算力的最优化。云计算 + 边缘计算的新型算力处理模式将逐步取代集中式算力处理模式，提高边缘测算力处理能力并达到算力服务分布式发展，为元宇 宙时代的各场景应用提供更广泛可靠的算力基础。

AI芯片满足人工智能应用下“欲壑难填”的算力需求。元宇宙时代下，计算机视觉场景和自然语言处理大模型场景的增加, 人工智能发展将呈现应用场景多元化、算法和数据巨量化的特征，对算力尤其是芯片提出了 更为严苛的要求。在数据海量增长，算法模型更加复杂，处理对象异构，计算性能要求大幅提高的情况下，AI芯片能够在人工智能的算法和应用方面进行针对 性设计，高效处理人工智能应用中各类繁复的计算任务。（报告来源：未来智库）

2、重构关系，重塑底层逻辑

元宇宙重构了怎样的关系

虚拟世界的出现，是由于人们希望能够弥补在现实世界中缺失的东西。随着科技的进步，虚拟世界的载体由早期的文学、音乐、绘画等逐渐演变为影视剧、游戏等形式，从单纯依靠想象构成，到视觉听觉可以 真实的感受到。但当我们真切感受到虚拟世界的一切后，却只能被动接受创作者的设定，现实世界与虚拟世界是被完全分隔开的。

人与人的关系最直接的体现是社交。互联网的出现使我们的沟通、协作能够跨越时间与空间的限制，但我们认识的人、沟通交流的人数却 被精力所限。英国牛津大学的人类学家罗宾·邓巴（Robin Dunbar）在20世纪90年代提出 “邓巴数字”，根据猿猴的智力与社交网络推 断出：人类智力将允许人类拥有稳定社交网络的人数是148人，四舍五入大约是150人。

元宇宙更重要的重构体现在人与社会的关系上。由于人与社会关系的数字化，元宇宙的受众不再是游戏玩家、书法绘画爱好者等单一受众， 游戏、影视剧等载体变为元宇宙中的场景，职业、社会地位等现实中的社会关系也不再是单一的映射到虚拟世界，“自我实现”的需求更 易实现。

移动互联网时代的商业逻辑将被重塑

我们认为伴随着元宇宙对人与人、人与社会关系的重构，移动互联网时代的商业逻辑将被重塑。回顾移动互联网快速过去快速发展的十余年，我们可以看到智能手机出货量的提升带来移动互联网渗透率的提升，社交、游戏、视频、购 物等应用端的供给输入带来了内容大爆发，流媒体、直播等商业模式的创新改变了原有的内容分发规则。这些分别对应着硬件、流量、内 容与变现，但内容本身的无法变现，导致移动互联网商业的底层逻辑仍是流量。

从全球互联网巨头的收入结构来看，其变现方式依然以广告为主。从2011年到2020年，腾讯、谷歌、Facebook、阿里巴巴、亚马逊依托流量类的收入CAGR分别为51.1%、17.2%、42.3%、43.6%、 31.4%，除腾讯外，流量类收入占比总营收的比例均达到80%以上。

不同于市场观点，元宇宙是在移动互联网渗透率达到天花板后互联网企业选择的新增长点。我们认为元宇宙是社会大众所选择的形态，用 户在元宇宙中能够利用底层技术生产自身期望的内容，打破了PGC时代限定场景与内容、限定规则的诸多框架，实现了内容本身的可变现 性，而企业在这一形态下，以提供底层技术、场景、IP为基本盘，也可以参与到内容创作的过程中。这重塑了新的商业逻辑，从内容必须要借助流量这一相辅相成的载体才能实现变现，到内容本身即可变现。

3、投资分析

市场空间

我们从两个视角来看元宇宙的市场空间。首先我们分场景来看，我们将场景分为游戏、购物、内容三个主要场景与其他细分场景。 参考2010-2020年中国游戏市场规模的增速以及移动游戏的市占率情况，根据我们测算，2022-2032年间元宇宙游戏市场规模达到2.06万 亿。参考2010-2020年网购零售市场规模占比社会消费品零售总额、移动购物用户占比、电商直播GMV占比总GMV的数据。根据我们测算， 2022-2032年间我国元宇宙购物市场规模达到43万亿。

游戏市场规模测算假设

1）在2020年疫情扰动消退后，游戏市场整体规模回到2019年以前的增长中枢，预计2022-2024年增长5%/7%/7%；2）参考2010年后移动游戏占比整体游戏市场规模的数据，同时考虑到元宇宙内容丰富度相较移动互联网初期水平较低，我们对元宇宙游戏同 一时间线水平上的占有率小幅下调，预计2022-2032年占比游戏市场整体规模
2%/3%/5%/10%/20%/30%/45%/55%/60%/65%/70%；3）参照2013年后，随着移动互联网内容端的加速创新，移动游戏规模占比达到10%以后对整体游戏规模增速的向上拉动，我们预计2025- 2028年在元宇宙游戏的带动下，游戏市场规模增速达到10%，此后回到个位数增长水平。

电商市场规模测算假设

1）参照美国等发达国家在2011年后零售和食品销售额增速进入到3%-4%的增长中枢，我们保守估计我国社零增速在2022-2027年为4%，在 2028-2032年为3%；2）随着手机用户占比网络购物用户达到99.77%，我们预计网络零售占比社零规模的提升趋势减缓，在2022-2032年以每年1%小幅增长；3）参照2010年后网络零售占比社零规模的数据，我们预计在初期由于技术以及设备渗透率原因，元宇宙购物规模占比网购整体规模水平较低， 2022-2025年分别为0.5%/1%/2%/5%；4）而随着技术成熟与设备普及，元宇宙购物规模占比网购整体规模水平有望接近2015-2020年网络零售占比社零规模的水平，由于初期的消 费者教育已经完成，我们小幅上调占比规模，预计元宇宙购物规模占比网购整体规模在2026-2032年分别为
10%/16%/22%/27%/31%/32%/33%。

我们提出元宇宙使得内容变现成为了可能，在移动互联网时代依靠流量变现的内容应用由于其媒介属性的不同，内容变现的空间也不同。第二个视角，我们从居民支出构成来看。衣食必选消费、居住中的家居家电能够在元宇宙的购物场景中实现，通信工具作为元宇宙的入口 成为必选消费。而休闲娱乐与医疗健康成为全新的内容场景。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）