扬农化工发展历程、主要产品、股权结构与营收分析

具有扎实底部利润的农药巨头。

1.中国农药行业的领军企业

扬农化工成立于1999年，是全球最主要的拟除虫菊酯供应商。自2002年上市以来，公司积极推动产业结构升级，先后进行了优士化学和优嘉植保系列项目的建设，不断丰富农药产品矩阵，生产规模和技术水平居国内农药行业前列。2019年完成重要资产重组，并入中化作物和农研公司，打造研产销一体化产业链。2021年7月公司控股股东正式变更为先正达集团。2023年，公司开始辽宁优创项目建设，未来有利于公司生产力实现南北均衡布局。

2.中间体、原药和制剂——农药行业全覆盖

公司中间体+原药+制剂一体化打通，公司自产农药关键中间体贲亭酸甲酯、醚醛、DV酰氯等，主营农药原药覆盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂三大板块，并进入高附加值的制剂制造环节。杀虫剂以功夫菊酯、联苯菊酯、氯氰菊酯等为主，除草剂包括麦草畏、草甘膦、硝磺草酮、烯草酮等，杀菌剂有苯醚甲环唑、丙环唑、氟啶胺、吡啶醚菌酯等。

3.公司控股股东是先正达集团，实际控制人是国务院国资委

2020年10月，先正达集团与扬农集团、中化国际达成一揽子交易后，扬农集团不再持有公司股份，公司控股股东由扬农集团变更为先正达集团，实际控制人是国务院国资委。2021年3月，中化集团和中国化工实施联合重组，整体划入新设立的中国中化，中国中化间接收购扬农化工36.17%股份，但公司控股股东、实际控制人未发生变化。 优嘉工厂是国内工艺先进、成本优势突出、绿色环保的工厂，2024年行业周期底部，优嘉工厂净利率水平仍有15.6%。

4.公司经营业绩彰显韧性

公司自上市以来，经营业绩增速优异。2002-2024年，营业收入CAGR 17%，归母净利润CAGR 19%。受益于优嘉项目的投产和中化资产包的注入，2017-2019年，公司营收增速更上一个台阶。 2024年，农药行业供应整体大于需求，产品价格持续下行，公司实现营业收入104亿元，同比下降9%；实现归母净利润12亿元，同比下降23%。随着葫芦岛项目逐步投产放量，公司有望迎来新一轮成长。

分业务板块来看，公司以原药业务起家、外延制剂业务和贸易业务。2021年，公司杀虫剂原药、除草剂原药和其他原料药的营收占比分别为25%、22%、12%，毛利占比分别为29%、26%、12%。而后公司披露口径变更，2024年，原药业务营收占比62%，毛利占比74%。 2019年注入中化资产包以来，公司新引入制剂业务和贸易业务。2024年，制剂业务营收占比15%，毛利占比19%；贸易业务营收占比22%，毛利占比7%。

公司产品毛利率随价格变化而波动，但整体具有竞争力。2019-2021年，公司毛利率连续三年下滑，主要由于杀虫剂价格下降。此外，2021年叠加了限电限产政策影响，主要原材料价格上涨，异丁醛、三氯化磷、异戊二烯、异丁烯同比分别上涨126.6%、55.9%、48.6%、23.8%。2022年，原材料价格逐步恢复正常，农药产品处于景气周期，公司盈利水平回升。Ø 2024年，受农药行业周期下行影响，公司销售毛利率23.11%，同比下降2.49个百分点；销售净利率11.53%，同比下降2.12个百分点。其中原药毛利率为27.7%，同比-2.5个pct，制剂毛利率为29.8%，同比+2.4个pct。