永兴股份发展历程、股权结构与财务情况如何？

深耕广州地区的固废处理龙头。

1. 背靠广州市政府，是广环投下属唯一垃圾焚烧发电平台

成立十余载专注固废处理和清洁能源服务，母公司资产注入助力公司规模扩张。公司 2009 年由广州环投集团出资 8000 万元成立，2022 年引入城投投资公司、科学城投资集团、白 云城投集团等战略投资人，并从有限责任公司变更为股份有限公司，完成股改。公司发展 离不开母公司的重组注入。2019-2020 年为实现所有权和运营权的统一、避免同业竞争， 母公司先后将李坑一期、福山、南沙、花城等主要垃圾焚烧资产注入永兴股份，最终实现 公司当前固废版图的基本格局。

背靠广州市政府，股权结构相对集中。公司控股股东是广州环投集团，持股72.34%，实控 人是广州市政府。战略投资者广州市城投投资有限公司、科学城投资集团、白云城投集团 分别持有公司 4.17%、4.17%和 1.67%股权。环劲合伙及环卓合伙为员工持股平台，合计 1%。控股股东广州环投集团负责承担广州市及下属区县垃圾焚烧发电项目的建设、运营， 是广州市最大的垃圾处理服务运营主体。永兴股份作为广州环投集团下属唯一的垃圾焚烧 发电及生物质处理运营平台，有望在规模拓展、资金补贴方面获得有力支持。

2. 财务情况：进入稳健运营期，承诺分红比例 60%，25 年预测股息率 4%

在手项目陆续投产，公司业绩实现稳步增长。2019-2024 年公司归母净利润由 1.26 亿元增 长至 8.21 亿元，复合增长率达到 45.54%。2024 年公司归母净利润增速高于收入增速，主 要得益于公司对坏账计提的会计估计做出变更，使得当年信用减值损失产生 2433 万元转 回。2025Q1 由于设备检修同比增加，业绩产生小幅波动。我们认为随着公司主要项目完 成投产运营，公司有望步入稳健运营阶段。

公司收入几乎全部来自运营业务，毛利率保持在 40%之上。2024 年运营业务贡献 98.57% 收入和 98.15%的毛利，主要包括垃圾焚烧发电运营和生物质处理业务，板块实现毛利率 41.7%，成为公司业绩的压舱石。2022 年以来投产的二期项目未确认国补收入一定程度上 导致公司毛利率下降，但整体仍保持在 40%之上。公司其他业务主要为环保设备及材料销 售、技术咨询与服务收入等，2024 年贡献收入 5393 万元，占比 1.43%。

期间费用率波动下降，24 年资产负债率下降超 10pct。公司运营效率提升，管理费用率持 续走低，由 2019 年 12.6%下降至 2024 年 7.44%。2022-2023 年由于二期项目转固，同期 借款利息费用化，导致财务费用上升，2024 年财务费用率下降带动期间费用率回归至 19.92%。2024 年资产负债率为 56.1%，同比下降 10.6pct，主要由于收到上市募集资金， 公司偿还银行借款。未来债务置换也有助于公司优化融资结构，降低融资成本。

自由现金流状态优化，2024 年自由现金流转正。2019-2024 年公司经营活动现金流净额稳 定提升，同时伴随主要项目已实现全部投运，资本开始规模收窄。2024 年自由现金流实现 转正。 应收账款增速较快，应收计提会计政策调整，坏账风险整体可控。公司应收主要来自于政 府客户，其中可再生能源补贴占总应收比重 24.1%，政府客户组合占比超过 60%。政府客 户欠款账期延长但形成真正坏账的可能性较小，因此 2024 年 4 月起，公司进行会计变更， 更改“政府客户组合”、“电网客户组合”和“可再生能源补贴组合”由原固定比例计提改 为依据组合的迁徙率、以前年度相同组合的实际损失率等确定计提比例。未来公司坏账有 望实现合理计提，公允显示公司坏账情况。

分红比例超过 60%，未来三年预测股息率在 4%以上。公司上市之初发布分红承诺，2023- 2025 年每年利润分配总额不少于可分配利润的 60%。2023、2024 年公司分红率分别为 63.69%和 65.81%，均实现分红承诺。我们假设未来三年分红承诺延续 60%水平，根据同 花顺一致盈利预测，公司 2025-2027 年股息率或将达到 4%、4.5%、4.9%。