梅花生物产品布局情况如何？

梅花生物盈利主要贡献产品为味精/苏氨酸/赖氨酸，公司苏/赖氨酸产能全球 第一，味精产能全球第二，全球市占率为34%/21%/26%。氨基酸及味精行 业均已形成寡头垄断格局，头部效应明显：

味精行业自2007年开始受我国 环保政策趋严影响，历经数轮整合后产能5万吨以下味精企业均已淘汰，目 前行业高度集中，CR3市占率超70%；而2010年以来我国苏、赖氨酸产能快 速扩张，经历国内价格战与海外落后产能退出，目前已形成寡头垄断格局， 头部效应明显。 尽管公司赖氨酸产能领先，但由于格局相对分散（CR3近50%），因此公司 仍有60万吨扩产计划，我们预计公司将进一步整合市场，投产后市占率将 达29%。尽管较多新增产能或使缬氨酸景气度承压，但从历史上来看公司较 擅长通过价格战清退低效产能（如2019年通过赖氨酸价格战加速了行业出 清）。我们估算近十年以来公司在苏/赖氨酸、味精产品的市占率均有 近10%左右的提升，且基于其规模化生产、一体化布局带来 的较强的成本优势，我们认为公司有望进一步挤压边际厂商并提高市场影响 力。

我们在动物营养行业报告中（“Animal nutrition: a US$29bn market, what to buy in China?", Amily Guo, 8/1/2025）重点讨论了公司各主要产品未来 的供需格局及价格判断，我们认为：1）氨基酸产品中，我们更看好苏氨 酸。苏氨酸竞争格局集中（CR3>80%），且我们预计25-26年行业不会有新 增规划产能投产；2）赖氨酸、缬氨酸新增产能仍较多，但我们认为价格/价 差已跌至历史较低水平（赖氨酸价格/价差分位为13%/14%，缬氨酸价格/价 差分位8%/8%）。2024年缬氨酸价格已跌至边际厂商成本线，边际厂商或退出。我们认为赖氨酸、缬氨酸价格下行风险有限。3）味精行业新增产能 已于2024年释放，行业集中度进一步提高，且鉴于味精价格/价差已跌至历 史较低水平，我们看好味精价格企稳回升。4）黄原胶价格经历2022年高峰 后有所下跌，但我们预计2025年价格将企稳，主要基于瑞银预计油气行业 资本开支在25-26年将维持高位。

尽管大品种氨基酸（苏、赖氨酸）以及味精价格周期性显著，导致公司毛利 率波动，但随着公司产能增加以及市占率提升，公司市场定价权与成本优势 进一步提升，公司盈利中枢上移，近十年来ROE水平由10%提升至20%。

从产品价格变化对公司盈利影响来看，我们注意到赖氨酸/味精价格变化对 公司盈利影响最大，我们测算每1 , 0 0 0元价格变化对公司盈利影响 近31%/32%。其次是苏氨酸，每1,000元价格变化对公司盈利影响近13%； 而黄原胶/缬氨酸同等的价格变化对公司盈利影响较小（1-3%）。我们预计 赖氨酸、缬氨酸价格25-26年或维持低位，但味精、苏氨酸价格企稳回升， 且公司赖氨酸25-26年产能增长会对冲一定价格低迷影响。另外，基于2025 年以来玉米价格回落，且瑞银预计25-27年煤炭价格将继续下行，我们预计 公司24-26年仍能实现18%的复合增长。

公司自2010年以来致力于合成生物学技术平台的开发和建设，已覆盖从”菌 种设计-构建-发酵-分离提取到产品“的各个环节，目标成为领先的合成生物 学公司。我们认为公司有望通过合成生物学技术降本增效，巩固其在氨基酸 行业的成本优势，同时向高附加值的小品种氨基酸及生物基材料延伸。

梅花生物于2024年11月公告宣布计划以105亿日元（约5亿元人民币）收购 日本麒麟控股旗下全资子公司协和发酵的食品和医药氨基酸业务及资产。收 购标的包括：1）协和发酵在上海、泰国、北美等地经营实体的全部股权及 下属资产；2）十余种医药氨基酸的菌种及相关知识产权，包括精氨酸、组 氨酸、谷氨酰胺、丝氨酸、羟脯氨酸、缬氨酸、亮氨酸、异亮氨酸、苏氨 酸、瓜氨酸、鸟氨酸等；3）若干HMO的菌种、生产线、相关知识产权、注 册批文及上市许可等。我们认为此次收购有望增加公司高附加值医药氨基 酸、HMO产品制造能力；以及拓展海外布局。公司表示交割完成后，公司 将在海外生产基地，针对有较高贸易壁垒的产品依据市场供需变化适时推出 新增产能计划。2025年7月1日，公司公告表示业务交割已完成。