光通信板块景气度、产业趋势与机遇分析

1.6T 光模块需求逐步释放；关注 CPO 产业趋势。

回顾 1H25，板块景气度呈现进一步扩散。根据我们的统计，1Q25 光模块及光器件板块总 营收/归母净利润分别同比增长 64%/112%，其中新易盛、中际旭创等龙头公司业绩持续兑 现，我们判断主要受益于海外 800G 光模块需求的高增长。随着后续 1.6T 产品的导入，头 部厂商业绩有望延续高增。另一方面，MPO（太辰光、博创科技等）、光芯片（仕佳光子、 源杰科技、长光华芯）等板块 Q1 亦实现营收与毛利率的明显改善，产业链景气度呈现进一 步扩散。国内链方面，华工科技、光迅科技等厂商 Q1 业绩实现高增长，我们判断主要系国 内 400G 光模块需求的带动，后续继续关注毛利率提升进展。

展望 2H25 以及 2026 年，我们认为光通信产业值得关注如下趋势：1）随着英伟达 CX-8 网卡有望于 2H25 导入，1.6T 光模块需求预计开启批量出货，推动头部厂商（中际旭创、 天孚通信、新易盛）业绩的进一步释放；2）超大规模 GPU 集群趋势依旧明确，在此背景 下，我们看好光模块市场的需求前景，以及看好后续 CPO、DCI 等新技术在大规模集群建 设中发展前景；3）光互联有望由 Scale out 向 Scale up 渗透，推动其在 AI 算力价值链中 占比的提升。 CX-8网卡有望于2H25导入，驱动1.6T光模块需求释放。根据2025年3月举办的GTC 2025， 英伟达 GB300 将搭载新一代网卡 CX-8。英伟达于 2025 年 5 月底召开的 1QFY26 业绩会 中表示，GB300 产品已于月初交付给云厂商进行送样测试，公司预计 1QFY26 末有望实现 量产出货；另一方面，英伟达于 5 月中旬举办的 Computex 大会中 NVIDIA RTX PRO 服务 器中亦搭载了 CX-8 网卡。我们认为随着英伟达 CX-8 网卡的投产，有望带动 2025 年下半 年 1.6T 光模块需求的批量释放，推动光模块行业头部厂商业绩的加速提升。

大规模集群趋势依旧明确。博通曾在 2024 年 3 月底召开的 AI 投资者交流日中提到，公司 正在为客户潜在的 100 万节点集群所需的网络基础设施做准备。而 2025 年初 DeepSeek 的出圈引发市场对于大集群趋势的质疑。GTC 2025 的演讲中，黄仁勋表示在未来 Rubin 系列的产品周期中，将会打造数十万卡的大集群；2025 年 6 月，博通在业绩会中再度重申， 预计至少三家客户将在 2027 年部署百万卡集群；Marvell 在投资者日中亦强调，客户的百 万卡集群正在加速建设。我们认为超大规模集群趋势依旧明确，在此背景下，我们看好光 模块市场的需求前景，以及看好后续 CPO、DCI 等新技术在大规模集群建设中发展前景。

光互联有望向 Scale up 渗透，推动价值量占比提升。目前光互联已广泛应用于 Scale out 网络，即跨机柜、大规模互联场景；长期来看，我们认为光通信有望向 Scale up 网络渗透， 即机柜内部的互联场景。当前 Scale up 网络由于互联距离较短、互联规模有限，仍可继续 使用铜连接技术；而未来随着信号传输速率的进一步提升、Scale up 域的进一步扩大，光 互联优势有望逐步显现，从而获得渗透率提升机遇。博通在 6 月业绩会中亦表示，Scale up 有望成为未来光互联的重要应用领域之一，可插拔光模块、CPO 等均有望获得发展机遇。 我们认为长期来看，随着光互联向 Scale up 的渗透，光通信在 AI 基础设施投资中的价值量 占比有望进一步提升。

2025 年上半年我们观察到 CPO（光电共封装）产业取得积极进展，看好未来相关产业链 发展机遇：1）3 月英伟达于 GTC 2025 发布 CPO 交换机，计划分别于 2H25、2H26 推出 IB CPO 与以太网 CPO 交换机；2）5 月博通推出单通道 200G 的 CPO 产品系列；6 月博 通宣布交付 Tomahawk 6（TH6）交换芯片，除支持常规电交换机外，TH6 亦可提供 CPO 版本。我们认为博通与英伟达均在 CPO 领域加速推进，预计该类科技巨头厂商将共同推动 CPO 技术的落地，促进产业链生态的成熟。我们看好 CPO 产业发展前景，相关光无源器 件、光芯片、光引擎厂商有望迎接机遇。 英伟达发布 CPO 方案，IB/以太网 CPO 预计分别于 2H25/2H26 推出。北京时间 3 月 19 日凌晨，英伟达创始人兼 CEO 黄仁勋在 GTC 2025 主题演讲中宣布推出 CPO 交换机产品。 黄仁勋表示，英伟达 Spectrum-X（以太网）和 Quantum-X（IB）CPO 交换机通过融合电 子电路和光通信技术，可支持 GPU 集群扩张至百万卡，同时可有效降低能耗和运营成本。 其中英伟达的 IB CPO 预计 2H25 推出，以太网 CPO 预计 2H26 推出。

博通是全球率先推动 CPO 技术落地的厂商之一，新一代 CPO 已于 1H25 发布。早在 2022 年举办的 OFC、OCP 等会议中，博通分享了基于 TH4 芯片 CPO 方案 Humboldt 的进展， 带宽为 25.6T；OFC 2023 中，博通展示了基于 TH5 芯片的 CPO 方案 Bailly 的进展，带宽 达 51.2T。6 月，博通宣布开启交付 TH6 交换芯片，成为全球首款单芯片带宽达 102.4T 的 产品。TH6 可支持常规电交换机与 CPO 方案两个版本。光引擎数量方面，我们根据 TH6 发布会材料判断，单个 TH6 芯片四周或需配备 16 个光引擎，数量较上一代 TH5 Bailly 提 高一倍；单个光引擎速率为 6.4T，与 TH5 Bailly 一致。