东方电子主营业务、股权结构与经营分析

电力自动化领军者，阿尔法显著。

公司深耕电力自动化领域多年，产品持续迭代，业务线不断丰富，业绩连续数年保持快速 增长。公司是配电自动化领域的开拓者，拥有发、输、变、配、用等电力各环节的自动化 产品及系统解决方案，覆盖智能电网、智慧能源和智慧城市三大领域，布局“调度及云化 业务、输变电自动化业务、智能配用电业务、新能源及储能、综合能源及虚拟电厂、工业 互联网及智能制造”六大产业方向。公司连续数年保持业绩增长，2008-2024 年营收 CAGR 达到 14.4%，2024 年公司实现新中标额超 100 亿元，持续内生外延，业绩穿越行业周期 增长，具备显著阿尔法。

公司整体业务壁垒与毛利率较高，智能配用电、调度及云化、输变电自动化为基本盘。其 中，智能配用电业务为最主要的业务，营收占比在 5~6 成，其毛利率在 30%左右；调度及 云化、输变电自动化两块业务营收占比合计接近 3 成，其毛利率在 40%左右；公司整体毛 利率近年来稳定在 32%-34%内，因公司业务中电力信息化、智能化等方向占比较高，整体 壁垒与利润均较高，毛利率在电网设备可比公司中位居前列。

公司股权结构稳定，实控人为烟台市国资委，管理团队经验丰富。公司最大股东为东方电 子集团，截至 25Q1 持股比例为 27.58%，实际控制人为烟台市国资委。2017 年，公司实 施混合所有制改革，引入战略投资者即第二大股东宁夏黄三角投资中心，推进“实业+资本” 双轮驱动。主要管理层均在公司任职多年，行业与工作经验丰富。董事长方正基先生自 1999 年起在公司工作，历任继电保护业务经理、销售公司办事处主任、销售公司副总经理、公 司总经理等数个重要职务，对于公司业务与行业发展具备深刻洞见。公司主要管理团队人 员均在公司任职多年，具备丰富的销售、技术、财务背景。

合同负债持续高增长，现金流管理优异。公司营业收入连续数年保持增长，2008-2024 年 间收入 CAGR 达到 14.4%，公司通过持续的内生外延，穿越行业周期，业绩表现较为稳健。 从前瞻指标合同负债来看，近年来该指标实现快速增长，增速整体显著高于营收增速，截 至 25Q1 末，绝对数额已达到 36.32 亿元，我们认为该指标的强劲表现或将为公司后续业 绩提供有力支撑。此外，公司的现金流管理优异，2023/2024 年归母净利润分别为 5.41/6.84 亿元，经营活动产生的现金流量净额分别为 12.59/10.40 亿元。

公司毛利率位居行业前列，期间费用率持续下降，净利率整体呈现提升趋势。公司毛利率 近年来稳定在 32%-35%区间内，因公司业务中电力信息化、智能化等方向占比较高，整体 壁垒与利润均较高，毛利率在电网设备可比公司中位居前列。净利率方面，东方电子近年 来整体表现出提升趋势，位于 8%-10%左右，处于行业中等水平。主要系公司整体费用率 水平较高，尤其是销售费用率与研发费用率位居前列。但整体来看，销售与管理费用率均 呈现出连续下降的趋势，研发费用率则呈现提升趋势，这也是公司内生外延持续增长的核 心驱动力所在。

公司重视研发与销售，通过技术创新与渠道开拓培育发展的新动力。公司研发费用率水平 较高，与四方股份位居行业第一梯队，且整体呈现连续提升态势。24 年达到 8.3%，高于可 比公司均值 1.9pct。同时，配电市场格局比较分散，渠道力为重要竞争要素，公司重视渠 道开拓，销售费用率保持在较高水平，随着规模效应显现，整体呈现下降趋势。

公司净资产收益率持续提升。在归母净利率与权益乘数带动下，公司 ROE 水平持续提升， 从 18年的 7.2%提升至 24年的 14.1%；其中归母净利率从 18年的 5.6%提升至 24年的 9.1%， 权益乘数从 18 年的 2.09 提升至 24 年的 2.45，资产周转率则保持相对稳定。我们预计在规 模效应下费率有望持续下降，净利率有望带动 ROE 水平进一步提升，我们预计归母净利率 有望从 24年的 9.1%提升至27年的 9.7%，ROE有望从 24年的 14.1%提升至 27年的 16.2%。