转债基本要素、条款、特性及二级市场表现如何？

今年以来，转债交易活跃，月度成交额同比增速持续为正，换手率自 1 月起延续增长。

1.转债的基本要素与条款

转债的基本要素通常包括转债名称、转债代码、正股名称、正股代码、发行规模、 发行价格、发行期限、信用评级以及所属行业等。我们通常需要重点关注正股信 息、发行规模和信用等级。正股的价格对转债未来价格走势的影响重大，转债的 发行规模与转债的流动性和容量息息相关，而转债的信用等级则决定了可参与投 资该转债的机构类型。一般来说，AA+级及以上的转债即符合绝大多数机构的入 库标准。 从 2020 年以来发行的转债看，当前发行的转债多为小规模、中低评级转债。按 转债发行只数统计，截至 2025 年 5 月 14 日，2020 年以来发行的转债中 69%的 转债发行规模均在 10 亿元及以下，仅有 15%的转债发行规模在 20 亿元以上。 发行规模在 20 亿元以上的转债所属申万一级行业多集中在电力设备、银行、电 子、基础化工和非银金融。从单只转债平均规模来看，银行及交通运输行业大规 模转债的单只转债平均规模显著高于其他行业。 信用等级方面，多数转债的信用等级为 AA 及 AA-，合计占比达 60%。

行业分布方面，2020 年以来发行转债数量最多的行业为石油石化、银行、煤炭、 农林牧渔以及美容护理。

转债的转股条款包括转股价格、转股期以及转股价格调整的情况。转债的转股价 不得低于募集说明书公布前一交易日股票交易均价与发行前 20 交易日股票交易 均价的孰高者，转股期通常为自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至 可转债到期日止。转债的转股价格决定了一张转债可以转换多少股对应正股，进 而决定了转债的转股价值（也称转换平价或平价），并可据此计算转股溢价率。

转债的纯债条款决定了转债作为一只债券的价值，即纯债价值。涉及的相关信息 包括票面利率、发行期限、到期补偿以及信用等级。转债的纯债价值一般使用现 金流贴现法计算，转债的票面利率、发行期限和到期补偿决定了转债的现金流， 而折现率则受发行期限和信用等级影响，通常采用对应期限和评级的中债企业债 到期收益率。 转债的票面利率多为累进利率，存续期越长利息负担越大，因此可在一定程度上 促进发行人的促转股意愿。

赎回条款：赎回条款是一种转债发行人的权利。指在转股期内，当转债正股出现 一定程度的上涨之后，转债发行人有权提前赎回可转债。以晶能转债为例，存续 期内，当公司股票在任意连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价高于当 期转股价格的 120%时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回 全部或部分未转股的可转债。赎回条款的目的往往不在于赎回债券，而是用于促 进持有人转股。 回售条款：回售条款是一种对转债投资人的保护。指在一定时期内，当转债正股 出现一定程度的下跌之后，转债持有有权按一定价格将转债回售给发行人。以晶 能转债为例，最后两个计息年度内，如果公司股票在任何连续三十个交易日收盘 价格低于当期转股价格的 70%，债券持有人有权将转债全部或部分按债券面值加 上当期应计利息的价格回售给公司。因转债回售条款通常在最后两个计息年度内 才能触发，所以前期转债的回售压力较小。 下修条款：下修条款是转债发行人的权利。指在转债存续期间，当转债正股出现一定程度的下跌之后，转债发行人有权下调转股价格。以晶能转债为例，存续期 间，当公司股票在任意连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价低于当期 转股价格的 85%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东 大会审议表决。下修条款的触发条件通常较回售条款宽松，所以可以用来规避回 售条款的触发。同时，下修转股价也可促进持有人转股。

2、转债的特性

转债兼具股性和债性，因此转债的价格具有独特的不对称性。因为纯债价值可以 为转债提供较为坚实的保护，同时还能通过下修转股价快速推动平价上升，所以 转债的下跌空间相对有限；而转债的股性又使得其具备向上的弹性，随着正股价 格的上涨，转债价格也据有较大的上涨空间。

3、转债二级市场表现

（1）转债价格和估值。2024 年 9 月以来，在权益市场回暖的带动下，转债价格整体延续上涨。截至 5 月 14 日，转债价格中位数为 120.94 元，已达到 21 年以来 65%的分位数水平。 估值方面，权益市场表现强劲下，24 年 9 月至 12 月转债估值明显压缩，性价比 显著提高，后续转债估值虽波动上涨但至今仍相对较低，转股溢价率和纯债溢价 率中位数分别处于 21 年以来 37%和 25%的分位数水平。

（2）转债流动性。今年以来，转债交易活跃，月度成交额同比增速持续为正，换手率自 1 月起延续增长。同时，得益于 T+0 的交易制度，转债交易活跃度明显高于债市整体及权 益市场。从换手率来看，转债今年以来的平均月度换手率为 183%，显著高于债 市整体的 18%和 A 股主板的 20%。

（3）转债的风险收益特征。转债的风险收益水平处于纯债和权益之间。2020 年以来，中证转债指数日均收 益率的年化值跑赢沪深 300，但不及万得全 A、中证全债及中债总财富指数；中 证转债指数日均波动率的年化值处于中证全债、中债总财富指数和沪深 300、万 得全 A 之间。 从历年的收益率来看，2020 年转债收益率不及权益市场但跑赢债市，2021 年转 债较权益和债市均取得超额收益，2022 及 2023 年转债表现不及债市但跌幅小于 权益，2024 年转债表现不及权益和债市。截至 5 月 14 日，2025 年转债较权益 和债市均取得超额收益。