水星家纺主营业务、商业模式、发展历程、成长及盈利能力分析

高性价比功能性品牌家纺龙头。

1.业务概况：高性价比功能性品牌家纺龙头，重点布局低线城市

水星家纺是高性价比功能性品牌家纺龙头。根据公司官网，公司以水星为主品牌， 以“水星家纺”、“水星 STARZHOME”（高端）、“水星 kids”（婴童）为细 分系列，以满足消费者多样化和个性化的需求。此外，公司旗下百丽丝品牌聚焦新 中产消费群，凭借产品设计年轻化、渠道布局扁平化、定价定位亲民化的整体运营 思路，不断提升品牌影响力和营收规模。 公司主营业务为以套件、被芯和枕芯等床上用品为主的家用纺织品研发、设计、生 产和销售，产品涵盖床罩多件套、被子、枕芯、单件组合、靠坐垫、儿童用品、夏 令用品、毛毯等八大系列 300 多个品种。 根据公司官网，水星家纺 2021-2024 年被芯全国销量排名持续第一、2022-2024 年连续两年全国健康睡眠床品销量第一、2022-2024 年连续两年全国结婚床品销量 第一、2023-2024 年中国儿童床品销量第一。

公司商业模式： 产品方面，公司采取“聚焦被芯”+“极致大单品”策略，产品性价比较高。 （1）根据公司官网和公司财报，2020 年以来公司提出“好被芯，选水星”品类战 略，水星家纺 2021-2024 年被芯全国销量排名持续第一。（2）从产品加价倍率来 看（据年报对应品类毛利率和天猫折扣数据估算），相比同行，公司处于较低水 平；从产品价格带来看，天猫平台，水星家纺的套件均价在 400 元以下，羽绒被/ 蚕丝被均价分别在 1900 元/1000 元以下，相比同行，均价较低，性价比较高。

渠道方面，公司线上渠道收入占比高/增速快，线下重点布局低线城市。（1）根据 各公司财报，2024 年水星家纺线上收入规模达 22.99 亿元（占比 54.82%），领先 于罗莱生活（13.82 亿元，占比 30.32%）及富安娜（11.21 亿元，占比 37.21%）；2019-2024 年水星家纺线上收入 CAGR 达 13.5%，高于罗莱生活 （4.2%）及富安娜（2.2%）。（2）根据百度地图，截至 2025.4.15，水星家纺一 线城市/新一线城市/二线城市/三线城市/四线城市/五线城市占比分别为 4.66%/12.74%/15.57%/ 25.32%/24.28%/17.44%，在线下，水星与主要以高线市 场的罗莱、富安娜形成错位竞争，以加盟模式主攻品牌家纺渗透率仍较低、边际增 量庞大的低线城市市场。

2.公司发展历程

初创期：公司开始品牌建设和电商渠道探索（2000-2015 年）。根据公司官网和招股书，公司创始人李裕杰先生于 2000 年成立上海水星被服有限公司，2002 年百丽 丝品牌成立，2004 年公司签约刘嘉玲担任水星品牌代言人，2006、2012 年先后聘 请陈好、吴佩慈担任百丽丝品牌代言人，成为家纺行业第一家请明星代言的企业。 公司敏锐洞察电商行业趋势，2008 年，水星成为最早一批入驻淘宝的家纺品牌， 2009 年公司在业内率先成立电商业务部门，2010 年公司设立子公司水星电商，由 时任董事长李裕杰之子李来斌负责管理。 渠道驱动期：公司依托电商渠道实现快速发展，数字化建设持续推进（2016-2019 年）。根据公司官网和公司财报，公司渠道转型，线上销售逐渐放量，2016-2019 年公司线上收入 CAGR 为 23.90%，公司于 2016 年成立专门的电商研发团队，开 发线上专供产品。2017 年，公司建立信息化专业技术团队，初步实现一横（财 务）三纵（商品，营销，供应链）的拉通。2018 年拼多多对传统电商造成冲击， 中高端家纺品牌受挫，水星快速反应、积极入驻并加大新兴电商的资源投入。2019 年，公司成立家纺行业第一家院士专家工作站——水星家纺院士专家工作站并建立 水星家纺上海睡眠研究中心。面对直播电商新趋势，水星率先行业入驻抖音平台。 产品驱动期：公司明确“聚焦被芯”品类策略+“极致大单品”产品策略（2020 年 至今）。根据公司官网和公司财报，2020 年，公司发布“好被芯，选水星”战略， “核心产品”和“极致大单品”策略，在以上策略带动下，水星家纺实现 2021-2024 年 被芯全国销量排名持续第一、2022-2024 年连续三年全国健康睡眠床品销量第一、 2022-2024 年连续三年全国结婚床品销量第一、2023-2024 年中国儿童床品销量第 一。此外，2020 年公司设立直播中心，重点发展自播，同时灵活运用社媒，打造 全平台、多渠道的营销模式，利用新零售工具赋能，打通线上线下营销链路，持续 扩大品牌影响力。

3.成长能力分析

2013 年以来，公司营收和归母净利润年复合增速领先行业。根据 wind，公司 2013-2024 年的营收和归母净利润 CAGR 分别达 9.22%/12.65%，相比罗莱生活的 5.52%/2.44%、富安娜的 4.46%/5.06%，梦洁股份的 1.71%/-11.77%，水星家纺增 速维持较高水平。 根据公司招股书和公司财报，公司财务数据最早可以追溯至 2013 年。2013 年及之 后，规上家纺企业营收增速逐年放缓，并在 2015 年触底（同比变化-38%），主要 系受到后地产周期刺激行业高速增长的阶段，大量家纺企业经历了上轮线下跑马圈 地，供给大幅提升，一定程度上透支需求，以及我国宏观经济增速放缓，需求端呈 现出一定程度的疲软，行业库存压力增加，公司此阶段凭借优秀的产品以及领先的 品牌宣传，实现收入增长，2014-2015 年，公司收入同比+11.7%/+4.3%。2016- 2019 年，公司同比+6.8%/+24.5%/+10.4%/+10.4%，主要系渠道转型，线上销售 逐渐放量，2016-2019 年，公司线上收入 CAGR 为 23.90%。疫情期间，消费者居 家时间变长，拉升家纺需求，以及家纺标品属性较强适合线上销售，公司持续以天 猫、京东及唯品会为三大核心增长点，同时在抖音、快手等新兴平台销售额增速较 快，2020-2022 年公司线上收入 CAGR 为 18.94%，疫后受益消费逐渐复苏，公司 重启开店周期，线上销售景气度持续，公司 2023 年业绩复苏，收入同比增长 14.93%；2024 年收入同比下降 0.4%，主要系宏观消费环境承压影响家纺需求，2025 年收入同比增长 1.2%。

4.盈利能力分析

公司毛利率对比同行处于较低水平，主要系（1）公司始终坚持产品的“性价比”， 且深耕二三四线城市消费群体，产品单价定价相对较低。（2）相比同行，公司加 盟渠道占比更大，加盟渠道毛利率相比直营渠道更低。 公司过去数年毛利率保持上升趋势，主要系（1）电商渠道收入占比增加，电商渠 道毛利率相比公司线下（加盟为主）的毛利率更高；（2）公司不断开发拥有较高 附加值的功能性产品，产品升级迭代促进了公司综合毛利率的提升。 公司期间费用率对比同行处于较低水平，主要系销售费用率较低。公司期间费用率 近年保持在 20%-25%之间的水平，在同行中属于最低水平，拆分来看主要因销售 费用率较低，主要系（1）公司销售模式以线上渠道和加盟模式为主（2024 年收入 分别占比 54.82%/31.78%），直营收入占比较低（2024 年为 7.76%），租金、人 工成本较低；（2）公司对经销商的规范化管理能力较强，有利于控制费用水平。