如何看待海内外挖掘机行业更新周期？

工程机械内外需有望共振向上。

1. 国内：挖机进入常态化增长，更新周期有望支撑需求持续复苏

1.1 小挖带动下，挖机内销进入常态化增长

挖掘机内销进入常态化增长，开工景气度提升。国内挖机销量从 24 年 3 月开始出现拐点， 24 年全年挖机内销实现 10.05 万台，同比+11.7%。25 年 1 月挖机内销 5405 台，同比0.3%，在春节假期影响一周左右的情况下，销量同比基本持平，挖机内销景气度仍较高。 并且 24 年 M8-M12 中国地区小松开工小时数连续 5 个月同比转正，并且在 1 月受春节假 期影响下，25 年 1 月小松开工小时数达 66.2 小时，表现优于同受春节假期影响的 23 年 1 月和 24 年 2 月，开工景气度有所回暖，挖掘机内销进入常态化增长。

小挖下游主要应用领域为农村、绿化、水利。根据华经产业研究院，大挖（30 吨以上）下 游应用领域为大型基建、土石方开挖、矿山、地产等；中挖（20-30 吨）下游应用领域为 地产、道路建设、城市基建等；小挖应用领域较为广泛，包括农田、园林绿化、农村建设、 水利，机器替人的逻辑较强。

水利工程等非房地产需求及机器替人需求支撑，或是小挖内销增长的长逻辑。24 年小、 中、大挖内销增速分别为 20.6%、-8.1%、-7.7%。24 年挖机内销增长得益于小挖增长，而 小挖增长又主要是小挖下游水利、土地整改以及机器替人需求带动。

24H1 欧洲、北美小挖销量占比达 85.1%、82.6%，国内小挖占比仍有提升空间。根据慧聪 工程机械网数据，欧洲、北美为发达地区，基建、房地产等需求较为平稳，小挖主要需求 来自机器替人，24H1小挖销量占比分别为85.1%、82.6%。24年国内小挖销量占比为74.5%， 并且国内已经经历了房地产、大型基建占据挖机主要需求的时期，正向欧美发达地区的需 求特性靠近，中远期来看，国内小挖销量占比仍有提升空间。

1.2 更新周期有望对行业需求形成支撑

更新周期：根据挖掘机更新周期为 8 年左右测算，25、26、27 年国内挖掘机更新需求为 14.3、19.5、24.9 万台。核心假设： （1）更新周期：挖掘机更新周期为 8 年左右，假设 T+7、T+8、T+9 更新比例为 30%、30%、 40%； （2）历史销量：考虑到国内 2020 年及之前进口挖掘机数量均保持 1 万台/年以上，纳入 计算更新周期的挖机存量=工程机械行业挖掘机内销+挖掘机进口，在不考虑设备淘汰的情 况下进行计算。 设备更新政策推进，有望加速老旧设备出清，带动更新需求向新机订单传导。今年住房城 乡建设部印发《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》，提到重点任务之一是 建筑施工设备更新，按照《施工现场机械设备检查技术规范》(JGJ160)等要求，更新淘汰 使用超过 10 年以上高污染、能耗高、老化磨损严重、技术落后的建筑施工工程机械设备， 包括挖掘机、装载机、混凝土搅拌车、升降机、推土机等设备(车辆)。

2. 海外：海外需求有望回暖，看好工程机械出口持续扩张

2.1 景气度：欧美需求有望企稳，东南亚、拉美等地区景气度向上

海外工程机械需求已连续下滑两年。根据小松财报预测，受欧美地区需求下滑影响，海外 工程机械整体需求已经连续下滑 2 年。参考历史周期波动规律，下行周期预计在未来 1-2 年结束，看好明年海外需求逐步修复。

欧美市场：24 年欧美地区下行幅度超过海外整体水平。小松财报数据显示，24 年 10-12 月北美地区工程机械需求景气度出现回暖迹象；欧洲地区下行早于北美地区，需求下行已 持续两年，24 年 10-12 月需求同比-20%，下滑有所收窄。

复盘欧美市场工程机械需求增速与十年期国债收益率，我们发现欧美地区工程机械需求增 速与十年期国债收益率（滞后一年）呈现一定负向关系，主要系降息→降低开工利息→刺 激开工需求→刺激工程机械需求。 25 年欧美地区需求或将企稳。欧洲已经启动了第一轮降息，未来可能还会有多轮降息的 动作，欧洲市场的需求可能在未来一年逐步稳定下来。美国市场由大选影响的工程机械采 购需求有望陆续释放，但需求恢复强度仍需关注降息情况。

东南亚为工程机械新兴市场，存在较为明显周期性（周期大概在 4-5 年）。根据小松财报 显示，23 年东南亚市场工程机械需求同比下滑 15.8%，随着 24 年下行结束，预计 25-26 年东南亚工程机械需求有望进入增长区间。

短期来看，印尼市场需求同比转正，带动东南亚市场开始回暖。根据小松财报，24 下半年 主力地区印尼矿业、建筑市场的需求加速增长，该地区 24 年 10-12 月工程机械需求同比 +19%。得益于印尼市场的恢复，同期东南亚地区需求同比+16%，需求加速扩张。

2024 年巴西工程机械需求回暖。巴西是拉美地区工程机械主力市场，拉美需求景气度一 定程度取决于巴西。根据巴西建设与矿业技术协会预测，受益于基建项目增加和巴西房地 产需求增加，24 年巴西建筑和土方机械、工程机械销量预计为 3.67 万台、5.82 万台，同 比+13.3%、+8.8%。

“加速增长计划”有望持续拉动巴西市场需求。巴西 23 年 8 月提出“加速增长计划”，其 中交通、城建、供水分别投资 717、1252、64 亿美元，投资至少持续到 2026 年之后，考 虑到巴西工程机械闲置率降至 11%，位于近 7 年低位，预计政策端带来的基建项目扩张， 将较为顺畅的拉动巴西工程机械需求。

2.2 工程机械出口具备韧性，看好海外需求回暖下出口继续增长

23、24 年工程机械出口具备韧性。根据小松财报，2023-24 年海外工程机械需求同比-2.0%、 -4.5%，但中国工程机械行业出口额同比+10.4%、8.1%，在海外需求连续下行的背景下， 出口保持连续两年正增长，出口具备韧性。

美国：国产工程机械在美国仍有较大提升空间。根据美国人口普查局数据测算，2023、24 年美国建筑机械销售额为 517.4、509.6 亿美元，而 2023、24 年我国向美国出口工程机械 金额仅为 42.8、40.6 亿美元，对应市占率仅 8.3%、8.0%。 欧洲：从头部外资厂商欧洲地区收入来看，23 年利勃海尔收入为 85.3 亿美元，24 年沃尔 沃建设机械、小松收入分别为 25.5、20.1 亿美元，而 24 年中国向欧洲出口工程机械仅 67.7 亿美元，对比头部外资厂商规模，国产品牌在欧洲仍大有可为。

中国工程机械在南美、亚洲竞争力较强，有望受益于拉美、以东南亚为首的亚洲地区景气 度回升。从收入规模角度来看，中国工程机械在南美、亚洲收入规模已经超过外资巨头， 预计随着南美、亚洲地区需求景气度边际改善，需求扩张将为国产厂商带来增长机会。