中国财政政策空间、发力方向与领域展望分析

增量财政政策的重点发力方向之一是投资。

1.中国财政政策的空间仍然较大

通过国际比较可见，中央政府加杠杆的空间还较大：根据国际公认的国债负担率 的警戒线，发达国家不超过 60%、发展中国家不超过 45%。而 2023 年末，中国国债余 额为 300325.5 亿元，占 2023 年 GDP（1260582 亿元）比例约为 23.8%，这一比例与 其他主要经济体（尤其是发达国家）相比并不高。若以发展中国家的国债余额占 GDP 比例不超过 45%这个警戒线估算，那么 2023 年末我国国债的发行空间约为 27 万亿元，由此可见，我国增发国债的潜力相当大，中央政府负债仍有提升的空间。2024 年 10 月 12 日的财政部新闻发布会也明确了，中国中央政府负债仍有较大的提升空间。

展望未来，会采取多大规模的财政刺激主要取决于政府计划实现的目标。由于 2024 年 11 月的人大常委会会议31已经明确了隐性债务的规模和处理的方式，已经采 取了 10 万亿元量级的举措。在此基础上，考虑到 2008 年我国推出 4 万亿元一揽子 政府投资经济刺激计划，相当于当年全国 GDP 的 1/10 以上，而中国 2023 年 GDP 已 超 126 万亿元，因此，如果参考当年应对经济下滑的政策力度，我们预计，未来的财 政刺激计划规模分批次实施有望超过 10 万亿元。 2023 年，中国的 GDP 总量为 1260582 亿元，在 2024 年前三季度 GDP 同比增长 4.8%的情况下，大多数机构预计 2024 年全年 GDP 增长 4.8%-5.0%之间。考虑到 2024 年经济社会发展目标为 GDP 同比增长 5%左右，2024 年 12 月 12 日的中央经济工作会 议指出“经济社会发展主要目标任务即将顺利完成”。我们据此假设，如果 2024 年的GDP最终增长5%，顺利实现全年经济社会发展目标，则2024年的GDP将达到约1323611 亿元。在此基础上，如果 2025 年的 GDP 增速目标设定为 5%，则中国 2025 年的 GDP 总量将达到约 1389792 亿元；与之相应的，为实现此目标，分不同情景，假如赤字率 分别为 3.5%、4%、4.5%，则对应的赤字规模分别为：48643 亿元、55592 亿元、62541 亿元。简单比较估算下，不会触及赤字警戒线，而且未来发债的空间依然较大。

考虑到兼顾短期宏观经济稳定并促进中长期经济高质量发展，我们认为，与 2008 年不同的是，未来政策实施的重点与上一轮或许不同。以往重点是物质资本投资，未 来有望考虑将重心放在其他投资。未来有望实施的刺激计划在微观层面重点带动消 费，同时也在一定幅度上带动房地产、基建、服务业等领域投资，实质性地扩大内需。 在宏观上则可提升总需求水平，缩小与总供给的缺口，带动 GDP 平减指数转为正增 长。 考虑到财政政策的空间仍然较大，我们预计，从积极财政推动扩内需的角度看， 未来在投资、消费领域有以下一些重点方向有望出台相关政策：

2. 财政政策有望发力的投资方向

增量财政政策的重点发力方向之一是投资。细分看，以下几大领域有望成为有效 投资发力的方向： 一是大力度提升以进城农民工为主的新市民在保障性住房等方面的基本公共服 务水平。财政有望在此方向发力的原因是：考虑到落实党的二十届三中全会32关于 “推行由常住地登记户口提供基本公共服务制度，推动符合条件的农业转移人口社 会保险、住房保障、随迁子女义务教育等享有同迁入地户籍人口同等权利”的精神， 农民由进城打工转为在城市家庭团聚、安居乐业，增加保障房供应可以扩大房地产的有效需求，住房改善可以带动装修、家具、家电等消费，及教育医疗养老等需求，完 善社保可以降低后顾之忧并降低预防性储蓄。 二是加快都市圈范围内中小城镇建设方面投资。财政有望在此方向发力的原因 是：加快都市圈范围内中小城镇建设，将有望带动中国的第二轮城市化浪潮，形成以 城乡融合发展为基础的高质量可持续现代化城市体系。我国城市核心区建设已达到 较高水平，还出现了一定程度的拥堵。从国际经验看，核心城市之外的中小城镇还有 巨大的发展空间，其中既包括原有城市疏解人口，更多是农村和其他城市的流入人口。 在这个范围内，房地产、基建等还有一定的发展空间，并有利于促进制造业和中低端 服务业的集聚。 三是加强防灾减灾的海绵城市建设等。配合地下综合管廊建设，以及江河水系湖 泊水库全流域基础设施建设、基本农田灌溉体系建设；中心区域公共交通基础设施和 配套停车场停车位建设，各地区的老旧小区改造，乡村振兴的重点硬件方面的项目等。 四是增加一些关键民生领域的投资。例如，伴随着中国逐步进入老龄化社会，为 促进房地产市场的“止跌回稳”“严控增量、优化存量、提高质量”。改造老旧小区、 为具备条件的房屋加装电梯也可以作为财政发力的重点方向，财政在租房、长租房、 共有产权房方面提供特定的补贴支持或许是一种选择。

3. 财政政策有望发力的消费领域

向低收入人群发放最低生活补助，有助于实现社会政策托底的民生保障和社会 和谐，也是增强人民群众幸福感、获得感并实现共同富裕的应有之义。我们认为， 以下领域可能是发力的一些选择：

一是有望增加约 1.2 亿农村老人的养老金收入。根据国家统计局第七次人口普 查相关统计数据，中国当前约有 1.2 亿的农村老人33，如果将农村老人每月养老金 从 225 元人民币增加约一倍至约 500 元人民币，每年将增加约 4000 亿元人民币的 支出。我们认为，出台这种政策的可能考虑是，中国当前农村老人的保障水平相比 城市同龄人确实偏低，农村老人的收入极低，有必要提高他们的收入以给予更好保 障。而且，在 1.2 亿农村老人的背后，对应的家庭大概也有比较大规模的农民工， 增加农村老年人的养老金支付额会减轻农民工的负担，也有利于带动消费。 二是有望补贴弱势群体基本医保缴费。根据国家医保局相关人口统计数据34， 截至 2023 年底，全国基本医疗保险（以下简称基本医保）参保 133389 万人。职工 医保参保 37095 万人，城乡居民基本医疗保险（以下简称居民医保）参保 96294 万 人。对应的资金收入方面，职工医保基金（含生育保险）收入 22931.65 亿元，居民 医保基金收入 10569.71 亿元。经简单计算，居民医保的人均待遇明显低于职工医 保。近年来，各地基本医保缴费不断提高，农村老年人负担加重。提高居民医保待 遇特别是农村老人的医保待遇，有助于促进城乡共同富裕。 三是有望向特困居民提供收入和消费补贴。我们认为，当前经济环境下，向特 困和长期失业人群提供收入补贴，对有两个或两个孩子以上的家庭提供生育补贴， 继续扩大消费品每年以旧换新的补贴规模，为符合资格的居民增加税收抵扣和/或 提高个人所得税的纳税收入门槛等，能促进居民收入的提高，并带动一些消费需求， 能提高居民的获得感，会带来多方面的益处，这都是符合政策制定逻辑的可选措施。