中国中免未来成长分析

离岛免税承压，口岸和市内店迎发展新机。

1.未来分析 1：不利因素影响减弱，离岛免税销售承压趋势有望缓解

香化品类终端库存有所消化。消费者香化库存消化周期接近尾声，据公司公告，2023/1H24 公司存货分别为 210.6/190.1 亿元，分别同比-24.6%/-9.7%，预计当前存货水平已是主要产 品的健康库存状态，临期香化等产品或基本出清完毕。1H24 存货周转天数为 174 天，公司 经营效率进一步提升，营运能力有所强化。 海南岛度假风光仍具备一定稀缺性。据日本国家旅游协会，1H24，中国赴日旅游人数为 306.8 万/同比+415.8%。短期来看，日元汇率影响可能让部分计划在海南购物的国际及中 国大陆游客转向日本。长期来看，海南岛具备独特的海岛度假属性，仍具备一定稀缺性。

2.未来分析 2：增量项目和消费体验的提升或带动渗透率的增长

新海港码头投入使用对客流和销售额或有一定促进。据海南日报，新海港码头整体项目在 2023 年 11 月 29 日开始试运营，规划设计年最大通过能力为旅客 3,500 万人次、车辆 560 万辆次，对比 21 年旅客吞吐量 661 万人次大幅提升。新海港客运中心投入使用有望利好新 海港免税城经营爬坡，为其提供潜在客流增量。 重磅项目开业优化体验，丰富品类，或拉动转化率和销售额。23 年 12 月 28 日三亚国际免 税城 C 区美妆广场正式开业。24 年 2 月 27 日，中免宣布拟对三亚海棠湾国际免税城一期 2 号地项目加码投资 10.7 亿，将其建设为集合免税商业（主要定位高奢和香化综合体）和 高端酒店为一体的旅游零售综合体项目，增加 76,500 平方米免税建筑面积和 96,000 平方 米酒店范围建筑面积（中免年报）。此外，海棠湾免税城三期项目（与太古里合作的有税项 目）也有望于 24-25 年分阶段落成。

3.未来分析 3：消费品类的结构化调整或带动客单价的提升

中免优化品类结构，提升购物体验，围拢更多需求，提振客单价。香化终端价格透明，消 费者可以多渠道比价，对价格更为敏感，而精品（包括箱包、首饰配饰、服饰、手表等） 具有非标品、单价高额、低频消费等经营特征，对线下销售场景和供应链依赖较高、消费 韧性更强。较 19 年，中免前 5 大供应商中新增时尚配饰和腕表珠宝供应商，整体采购结构 更加多元。中免时尚配饰销售额占比已经从 19 年 12.3%扩大到 1Q22 的 31.3%，品类显著 丰富。据海口海关，2024 年平均件单价为 935.25 元/同比+9.7%，10M24 精品/香化销售额 占比分别为 45%/41%。公司持续提升精品品类的覆盖，或带动客单价企稳改善。

4.未来分析 4：封关后，离岛免税仍有望保持购物品类、税费减免力度、限额上的相对优势

2020 年 6 月，中共中央、国务院印发《海南自由贸易港建设总体方案》，提出要在 2025 年前适时启动全岛封关运作。参考香港、韩国济州岛，我们预计从购物品类、税费减免力 度、限额等角度，海南离岛免税仍有较大概率保持相对优势。此外，封关同样为中免带来 发展机遇。离岛免税与封关的结合主要在于利用海南封关后各类新兴产业发展和人才集聚 带来的区位优势，用优质渠道匹配优质增量客群。中免持续打造一站式服务的免税综合体， 有望为新客群带来更优消费体验，扩大增量需求。