军工各板块景气度如何？

行业基本面承压背景下，2024年板块白马抱团和主题行情特征明显。

1.航空制造：困境反转叠加大飞机量产，打开行业长期成长空间

新型号批产和军贸是推动军机产业链稳步发展的原动力

中航沈飞：J15/16批量列装需求，J35首次亮相珠海航展，预计批产在即；六代机研制需求；主力型号出口需求。中航成飞：J10/20批量列装，J20S首次亮相珠海航展，预计批产在即；六代机研制需求；J10等型号出口需求。 中航西飞：Y8/9/20批量列装需求，Y20产能爬坡；主力型号出口；重型运输机和远轰研制。中直股份：Z8/9/10/19/20批量列装需求，Z20产能爬坡；重型运输机预研需求。 洪都航空：新型教练机批量列装和出口需求。

航空主机厂产能持续爬坡，盈利能力稳步提升

中航沈飞作为战斗机整机，中航西飞作为运输机和轰炸机整机，最具主机厂代表性。2020-2023年整机需求大幅量和产能稳步提升：中航沈飞2020年开始营收稳步增长，中航西飞2021年开始营收稳步增长。 规模效应和降本增效推动公司盈利能力稳步提升：2020-2024Q3，中航沈飞毛利率从9.23%提升到12.48%，净利率从5.43%提升到7.14%；2022-2024Q3，中航西飞毛利率从7.05%提升到7.36%；净利率从1.39%提升到3.27%。

预计C919在2030年前后有望实现100架/年交付能力

假设条件如下： 1）三大航现有订单批产节奏：根据两机动力控制公众号，以东航为例，2024年计划交付5架，2025年至2027年每年计划交付10架，2028年至2030年每年计划交付15架，2031年计划交付20架。2）以旧换新：考虑到2030年前后集中更换，预计2028年前后三大航会有二批订单，29年和一期叠加交付。3）供应链配套：考虑到机体结构、航电设备等前期采购与选型，假设24-30年产业链配套架数前置一年于总装产量。4）远期产量：根据空客、商飞及波音对未来20年飞机需求的预测，平均每年会引进332架窄体飞机。测算中假设到2035年，C919交付架次达到150架，市占率近50%。 综上，我们预计C919在2030年前后实现年交付量100架的突破，至2035年累计产量逾1000架。

2.军贸：技术突破叠加地缘动荡助力我国军贸竞争力大幅提升

全球地缘局势动荡加剧，军贸需求有望扩张

地缘政治冲突持续升级，世界军费开支持续增长。2001—2023年，世界军费支出持续增长，复合增长率为3.08%。2023年全球军费支出达2.39万亿美元，增长6.19%（较22年+3.18pct），为近5年最高增长率。 世界军费不断增长，带动军贸需求提升。2000-2023年世界军贸进口图显示，世界军贸进口与世界军费存在显著的正相关关系，二者均保持稳定增长的态势，世界军费支出增长推动了世界军贸进口量的增加，20年受疫情影响，军贸进口需求有所萎缩，之后需求逐渐恢复，22年达到历史最高进口额，为335.44亿TIV（趋势指示值，全称 Trend-Indicator Value，,是 SIPRI创建的衡量各种主战武器转让量的指标），同比增长27.3%。

军贸供给端行业集中度较高，俄罗斯份额下滑严重

军贸市场需求端分散，供给端集中度高。2019-2023年，军贸进口地区主要为中东和亚太地区，合计进口份额为67%，军贸出口地区主要为欧洲、美洲，合计出口86%。前十大军贸进口商进口份额为52.8%，主要的进口国家是是印度、沙特阿拉伯、卡塔尔，可见中东地区的军事武器需求较为迫切，前十大军贸出口商出口份额91%，排名前三的供应商主要是美国、法国、俄罗斯，中国占比5.8%，位列第四位，军贸市场呈现需求端分散，供给端集中的态势。

我国先进武器装备竞争力大幅提升，军贸份额有望稳步提升

中国军贸发展历程分为三个阶段，从“不当军火商”到积极参与军贸市场。建国后到改革开放为我国军贸发展第一阶段，我国产品贸易远离国际市场，商品买卖形式的军事贸易尚未开展；改革开放之后到二十世纪九十年代，我国逐渐转向市场经济体制导向的改革路线，对外提供价格便宜的苏式武器替代品的同时坚持“服从政治、确保安全、积极创汇、服务国防、协调一致、共同对外”的对外军贸的基本方略，在对外军贸中不附加政治条件，部分西方国家也开始协助我国提高军事技术水平，此时是我国军事技术引进的高峰期（进口装备）；自苏联解体后，我国军贸出口进入到“自研装备为主”的快速发展阶段，国际竞争力持续增强。

3.核工装备：核电批复和核聚变研发加速，行业景气度持续提升

能源转型需求迫切，核能发展有望提速

“3060”双碳目标促使我国进行能源转型。我国提出碳达峰、碳中和“3060”目标。到2030年，中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达25%左右。 中国的发电量水平低于国际水平。从我国当前的发展阶段来看，科学安全有序地推动能源转型、实现碳达峰碳中和目标离不开核能。从脱碳需求及电力装机电量平衡预测来看，2060年我国核能发电量占比需达到20%以上才能实现碳中和目标，而据《我国核电运行年度综合分析核心报告（2023年度）》，2023年核电发电量仅占全国总发电量的4.86%，仍有较大差距。

核电全生命周期碳排放量少、成本低、利用小时数高。核电是全生命周期度电碳排放量最低的发电方式，核电度电碳排放不足火电碳排放的百分之一。每台“华龙一号”机组每年清洁发电近100亿千瓦时相当于减少标准煤消耗312万吨，减少二氧化碳排放816万吨，相当于植树造林7000万棵。核能具有能量密度大、基荷电力稳定、单机容量大、占地规模小、长期运行成本低、核燃料易于储备、可有效提高能源自给率等优势，已成为未来清洁能源系统中不可缺少的组成部分。

我国核电连续3年核准超过10台机组，投资呈现加速态势

福岛事故发生已过13年，核电自省多年沉淀。2011年3月11日福岛事故的出现其实是“天灾+人祸”的共同作用，一方面是反应堆堆型是上世纪的老旧堆型；另一方面，在处理福岛核电事故的过程中，操作人员和日本政府影响了核事故的处理进程。2011 年以来，结合福岛核事故的经验反馈，中国核电企业对在运、在建核电站持续开展了安全改进，以提高安全水平。

批量化建设开启，投资成本有望下降。2020年9月，国家核准了采用“华龙一号”三代核电技术的海南昌江核电二期工程和浙江三澳核电一期工程，标志批量化建设开始。批量化机组投资成本有望下降，原因包括设备国产化、标准化、降低设计费和技术转让费、财务费用下降等。

4.卫星互联网：卫星互联网战略意义凸显，自主星座建设加速

卫星互联网推动构建空天地一体化网络，商业前景广阔

卫星与 6G 融合形成星地一体化网络。空天地网络是下一代移动通信系统的基础设施，实现空、天、地、海多维立体覆盖。在6G时代，卫星互联网主要有三大功能：1）作为6G网络的回传链路；2）支持6G手机直连接入；3）承载6G网络和业务能力，支持用户面单元、 边缘计算单元、 核心网控制单元等逐步和整体上星，为用户提供 6G 星上直连的同时实现移动业务和计算上星，提升用户体验。

6G 网络最深刻的变革在于向空天地海全方位多维度接入的转变，卫星互联网未来将作为地面通信的补充。《6G总体愿景与潜在关键技术白皮书》指出，未来 6G 全域覆盖业务将借助6G 所构建的全球无缝覆盖的空天地一体化网络，使地球上再无任何移动通信覆盖盲点，而这离不开低时延、低成本、广覆盖、宽带化的卫星互联网的参与。未来的 6G 通信一定是“地面基站+卫星”的“天地一体”模式。

国家政策大力支持卫星互联网发展

卫星互联网作为重要信息基础设施被纳入国家“新基建”政策支持的重点方向。2020年4月20日，我国正式明确新基建的概念范围，卫星互联网被首次列入新基建内涵范畴，其技术产业发展面临着新的发展契机。多项政策大力推动我国卫星互联网发展。《“十四五”信息通信行业发展规划》、《“十四五”国家信息化规划》、《“十四五”数字经济发展规划》等多项政策陆续发布，大力推动我国卫星互联网发展。此外，北京、上海、深圳、武汉和重庆等地重点支持卫星商业航天产业发展。