工控企业业绩、国产替代及成长空间如何？

国产替代+复苏共振，国际化打开成长天花板。

1. 行业筑底，工业自动化行业复苏可期

工业自动化行业三季度承压。从目前国内工控企业三季度业绩来看，以汇川技术、伟创等为 代表的国内工控企业营收保持正增长，然而受国内宏观经济波动影响，多数企业归母净利润负 增长。分企业来看： 1） 海外收入占比相对较多的伟创电气，业绩保持高速增长，麦格米特等业绩维持正增长。 2） 汇川技术、信捷电气等利润略有承压，但收入保持正增长，显示工控行业国内替代持续。

从整个行业来看，2024Q1-Q3，国内工控行业企业收入规模约为 540 亿元，同比增长 13.5%，依 然保持较高增速；利润方面，2024Q1-Q3，国内工控行业归母净利润为 53 亿元，同比下降 9.3%。 我们认为，随着国内经济刺激政策的落地，工业企业有望补库，工控企业利润有望得到一定改 善。

分季度来看，工控行业 2024Q3 收入为 187 亿元，同比增长 10.1%，环比略有下降；利润方面， 2024Q3 归母净利润为 18.1 亿元，同比下降 8.7%。

盈利略有承压，研发费用保持较高水平。2024Q3 工控行业毛利率为 32.5%，归母净利率为 10.6%，环比均有所下降； 费用率方面，销售费用率、财务费用率和研发费用率环比增长，工 控行业维持较高研发投入。

PMI 重回扩张区间，工业产成品存货处于较低水平。11 月中国制造业 PMI 指数为 50.3%，达到 枯荣线之上，整体景气度有所改善，进入扩张区间。此外，工业产成品库存同比增速处于历史 较低水平，规模以上工业企业产成品存货 10 月同比为 3.9%、我们认为库存周期或仍处于底部 阶段，随着经济数据的改善，未来有望进入扩张区间。

部分传统行业有望复苏，高端制造设备国产替代持续加速。1）传统行业方面，有望随着需求 恢复+自动化程度提升，部分工业自动化产品需求回暖，以纺织服装为例，2024 年 10 月固定资 产累计同比为+17.5%，固定资产投资增速逐步恢复，部分传统行业触底回升；2）高端制造行 业方面，以半导体设备为例，我国近几年半导体设备市场规模保持较高增速，未来随着国产替 代的继续，我们认为相关设备市场有望保持较高增速，带动相应工业自动化设备增长。

锂电光伏行业影响减弱。我们认为，锂电光伏等新能源行业近几年的高速发展，造就了其行业 资本开支的大量增长，对工控行业需求量有较大的拉动作用，而锂电光伏行业的扩产高峰结束， 对工控行业则有一定拖累作用。随着锂电、光伏行业的触底，工控领域的增长压制有望逐步减 弱。

国内经济刺激政策+行业复苏双击，工控市场有望回暖。1）政策方面，2024 年 11 月，全国人 大常委会表示增加 6 万亿元地方政府债务限额，用于置换存量隐性债务。此外，财政部表明加 大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模，有望刺激工控设备回暖；2） 从国内自动化产业来看，工业产成品存货若进行补库，有望抬升相应设备销量。参考 MIR 预测， 2025 年，低压变频器、PLC 等市场有望逐步回暖。

2. 小型化优势逐步显现，国产替代加速

通用产品方面，小型化优势有望显现。以众辰科技 22KW 变频器与汇川技术、英威腾、正弦电 气同类型变频器对比可知，众辰科技变频器体积为 8296.85cm³,体积和尺寸较小，而在调速范 围、稳速精度、启动转矩差不大，但转矩精度较好。在主要功能参数差别不大以及个别参数较 优的情况下，众辰科技产品的体积相对较小、定价具有竞争力，从而使得产品毛利率在同行业 可比公司中保持中等偏上的水平。

小型化有望降低成本。以众辰科技产品价格与伟创电气、正弦电气对比，2022 年众辰科技变 频器均价为 794 元，正弦电气、伟创电气均价为 1013、899 元，众辰科技产品价格略低于同行 价格，但毛利率依然维持较高水平。我们认为，在同等性能下，采用软件算法和结构优化等方 式将变频器等工控产品小型化，可以降低原材料成本和客户安装空间，从而保障公司盈利能力， 未来通用产品方面有望逐步向着小型化发展。

变频器等产品行业专机竞争力相对较高。我们认为，相比通用类型产品，为行业专门定制的 专机能够提升公司产品在客户层面竞争力，同时可以提升对应产品在该行业运行性能，更符合 行业需求，是国内企业国产替代持续提升的原因之一。以变频器为例，目前大量使用的行业专 用变频器包括纺织专用、供水专用、注塑机专用和电梯专用变频器等。据智研数据显示，2023 年中国专用变频器市场规模约为 56.5 亿元，行业产需量分别约为 129.2、235.8 万台。

国内二线工控企业产品线逐步齐全，竞争力有望显现。随着自动化行业的深入发展，国产品 牌的第二梯队产品线也逐步完善，覆盖伺服、变频器、PLC 等一系列产品。我们认为齐全的产 品线是国内企业国产替代的又一关键因素，有望助力国内工控企业满足客户定制化需求。

3.出海大势所趋，国际化布局打开成长天花板

全球工控市场规模超过 1700 亿美元。根据贝哲斯咨询的调研数据，2024 年全球工业控制和工 厂自动化市场规模为 1731 亿美元，预计到 2029 年其规模将达到 2562 亿美元。2024 年，亚太 地区的工业控制和工厂自动化市场在整个市场中占最大份额（35.9%）。我们认为，中国工控 市场规模约占全球四分之一，中国工控品牌出海市场辽阔。

欧美、日本等海外品牌占据全球工控领域主导地位，国内厂商有望打破原有竞争格局。据美 国“控制（CONTROL）”杂志统计 2022 年全球工业自动化市场具有较大影响力的品牌包括西门 子、艾默生、ABB、施耐德、罗克韦尔等企业，这些企业占据较大全球市场份额，在工控领域 积累了完整的自动化产品体系和智能制造解决方案，具备高水准的产品质量和服务能力。国内 工控品牌以汇川技术为代表，积极布局海外市场，有望开拓全球工业自动化市场。

产品性能上，国内外厂商差距不断收敛。欧美、日韩等地区的 OEM 厂家具有相关产品的研发能 力，对于工控解决方案的需求较小，因此更加重视标准化工控产品的竞争力。以变频器为例， 我们认为国内头部工控厂商在调速范围、转矩精度等核心指标上已接近海外产品标准，在部分 发达经济体市场中有能力取得一定市场份额。

国内自主品牌凭借定制化+响应速度+性价比优势有望打开新兴国家市场。1）我们认为，国内 自主企业定制化能力和响应速度优势明显，以汇川技术为代表的国内自主品牌以行业线模式开 发市场，对特定市场采用定制化方案，同时维持较快的响应速度，在中国市场的市占率提升明 显，在海外市场有望复制对应战略，快速打开新兴国家市场；2）我们认为东南亚、拉美、俄 罗斯等国家或地区受制于经济发展客观条件，更偏好性价比高的工控产品以缓解成本压力。以 变频器为例，同型号下国产厂商价格显著低于海外厂商，因此对于新兴市场而言，国产产品相 比于欧美、日韩产品更具有吸引力，更易于被国内工控品牌突破。

我们认为国内工业企业出海+新兴市场的发展，或将给国内工业自动化企业出海带来契机。 1） 国内企业出海，包括一带一路地区出海，有望带动国内工控企业出海。参考 MIR 睿工业统 计，2023 年，富士康在越南累计建厂 15 座，在建 2 座，拟建 2 座。2023 年越南新建一座 工厂，投资规模高达 1.3 亿，主要产品为 MacBook。 2） 新兴市场经济增长有望带来新机遇： 2024 年印度工业自动化市场规模约为 151.2 亿美元， Mordor Intelligence 预计 2029 年达到 294.3 亿美元，期间年复合增长率为 14.26%。参考 典型工控企业施耐德工业自动化收入情况，24Q3 亚洲占比约为 32%，考虑到国内国产替代 下进程（海外企业在中国市场规模缩小），亚洲其他新兴经济体工业自动化市场可观。

借船出海与行业线出海并行。我们认为国内工控企业出海分几个方面：1）与国内工业企业绑 定出海，通过与国内优秀客户协同出海，能够提升与客户绑定深度，并将自身产品影响力扩展 到对应国家；2）通过拓展海外经销商数量模式，公司可以凭借国内工控产品较高的性价比， 通过开发经销商模式，迅速打开海外市场；3）寻找典型细分市场，中国工控企业在定制化能力方面具有较大优势，凭借行业线模式+针对海外市场定制对应工控市场，有望实现公司在特 定领域的影响力。4）此外，我们认为国内工控企业有望复制其他行业出海经验，通过收并购 海外品牌等方式实现自身在海外市场的突破。