山推股份如何打开成长空间？

大马力释放利润弹性，挖机装机打开成长空间。

1. 产品力+渠道力双管齐下带动大马力推土机量利齐升

1.1. 产品力：背靠潍柴+林德液压，发动机+液压系统双龙头保障产品竞争力

推土机产品壁垒较高，主要技术难度在于发动机与传动系统。推土机主要应用场景 在土方以及矿山，用于物料推送、平整地面、清理障碍等，对动力系统（发动机+传动系 统）要求高，因此发动机与传动系统是推土机的关键技术壁垒所在。 （1）发动机：推土机对比其他工程机械产品，整体吨位更大、发动机马力更高，要 求持续在低转速区间输出扭矩； （2）传动系统：考虑到对动态响应与动态稳定性的需求更高，目前推土机的主流 传动系统为液力传动系统（动液压传动），而以挖掘机为代表的其他工程机械则主要使 用静液压传动系统。相比于静液压传动系统，动液压传动在结构布局、管路设计、控制 精度等方面难度更大。

山东重工旗下的潍柴集团与林德液压联手为公司产品力提供重要保障。（1）潍柴：全球重卡发动机龙头。2024Q1 潍柴在国内重卡发动机市占率达 40%、 2023 年全球重卡发动机市占率达 12%，已成长为全球性发动机龙头。2024 年 4 月，潍 柴推出全球首款热效率 53.09%的柴油机，在发动机领域龙头地位不断巩固。 （2）林德：产品力比肩力士乐的全球液压件顶尖品牌。林德在高端液压系统与高 性能液压组件方面具备全球范围内的竞争力。高效能液压泵与液压马达是林德的标志性 液压件产品，在工程机械领域（尤其是高压、高负载工作条件下）具有极高应用价值。 “黄金内核”构筑产品护城河。山东重工集团内山推股份、潍柴动力、林德液压三 大公司海内外六大研究中心协同，实现发动机、液压件、传动件的匹配、改进与验证。 山推“黄金内核”系列产品在相同效率下，可做到省油 10%~15%；相同油耗下，可提高 效率 15%以上；关键零部件三包期可延长 5 年 1 万小时，较大程度提高产品竞争力。

1.2. 渠道优势：山东重工集团布局横跨亚非欧，全球化战略凸显

公司协同山东重工集团，受益集团全球化渠道布局。渠道建设是中资品牌出海一 大难点。公司母公司山东重工集团持续推进全球化布局，收购了德国凯傲、林德液压 在内的多家全球知名企业，渠道布局超 150 个国家和地区，其中山重集团通过企业合 并获取的海外公司主要集中在欧美发达国家。目前山推海外服务网点主要覆盖第三世 界类中国地区，未来有望借山重集团在欧美区域的渠道分布快速打入发达国家市场。

1.3. 大马力推土机持续扩产释放利润空间

公司持续扩张大马力推土机产能，利润有望加速释放。根据测算，公司 2024 年预 计实现大型推土机销量 220 台，贡献利润 1.9 亿元，2020~2024 年大推净利润复合增速 达 81.98%，利润弹性与未来成长空间远大于小推。

2. 产品矩阵不断完善，平台化拓展推土机外工程机械产品

2.1. 挖掘机：即将注入山重建机资产，助力挖机业务快速成长

公司发布拟收购山重建机公告，优质挖机资产即将注入上市公司主体。2024 年 11 月 12 日山推发布收购公告，拟以 18.4 亿元收购山重工程全资子公司山重建机 100%股 权。山重工程承诺对于交割完成后三个年度（2024 至 2026 年度）山重建机实现扣非归 母净利润分别不低于 0.86/1.26/1.67 亿元，累计不低于 3.80 亿元。山重建机当前主要产 品为液压挖掘机，包括微型挖掘机（T＜4.5t）、小型挖掘机（4.5t ≤T＜20t）、中型挖掘 机（20t≤T＜30t）、大型挖掘机（30t≤T≤50t）、矿用挖掘机（T ≥55t）以及新能源挖 掘机。同时，山东重工集团承诺 5 年内解决雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务 的同业竞争问题，多方承诺保证山重建机资产的优质性。

山重建机：国内挖机小巨人。山重建机当前拥有挖机产能 2 万台/年，2024 年 Q1~Q3 国内市场占有率约 4.03%，具有一定的市场地位。山推股份目前挖掘机产品毛利率仅 3.68%，主要原因系公司挖机业务目前仅包含销售端毛利，制造端毛利仍归属于关联方 企业山重建机。未来，如若公司完成对集团挖机资产整合，实现制造、销售一体化，挖 掘机业务的毛利率有望获得较大提升。

2.2. 装载机：及早布局电动化装载机，受益电装产业上行之东风

公司装载机领域实现研发、生产、销售一体化产业布局，电动装载机销量国内领先。 公司于 2020 年起布局装载机以及电动化产品，依托山重集团背景，快速实现装载机全 方位产业布局。公司 2023 年电动装载机销量进入全国前五、市场份额达 12%，电装领 跑者地位初显；电动装载机尚处行业发展初期，公司行业地位确立，未来有望充分受益 电装行业放量。

2.3. 配件板块：盈利性仍有发展空间，后市场建设有望拉动配件盈利能力上行

公司在配件板块具有深厚的技术积累。公司自 2004 年起布局挖机配件系统，涵盖 配件包括四轮一带、动臂、斗杆、驾驶室等，在除发动机与液压系统外的所有配件领域 均深度覆盖。公司配件板块占整体收入比重稳定在 30%左右，当前毛利水平低于其工程机械主机业务，仍有较大提升空间。未来随着国内工程机械企业后市场布局不断完善， 配件板块盈利水平有望不断改善，具有较大利润释放潜力。