颐海国际优势及增量空间如何？

海底捞品牌力加持，精细化运营打开边界。

1.享海底捞品牌势能红利，多品牌运作拓宽多元化边界

公司背靠海底捞享受超高品牌认知红利，中高端市场地位稳固。（1）海底捞的强品 牌背书使得公司营销费用保持低位，23年销售费用率约为10%，显著低于天味的15%。（2） 公司服务海底捞多年，具备丰富的火锅底料 ODM 经验，能够为第三方餐饮客户提供标准 化配方定制的研发、生产。公司借助品牌效应顺势而为，积极拓展第三方渠道，2016 年 ~2023 年火锅底料第三方渠道复合增速 25.9%。各板块第三方渠道占比从 17 年起稳步提升， 2023 年火锅调味料/中式复调/方便速食营收占比为 67%/10%/23%。第三方渠道显著拉高毛 利率水平，2023 年火锅底料第三方/关联方毛利率约为 49%/17%。 海底捞品牌边界有限，难辐射至中式复调，多品牌互补消解绑定风险。中式复调消费 者对海底捞跨界认可度不足。公司开拓多元化战略，培育副品牌“筷手小厨”覆盖中式复 调领域、“悦颐海”覆盖 B 端餐饮复调和半成品，多品牌互补布局细分赛道，弱化单一品 牌绑定风险。

2.渠道精细化运营、加速下沉，供应链建设与优化并举

公司调整经销网络进行精细化运营，培育大经销商深挖区域市场，深化经销壁垒。目 前公司的经销商共覆盖了中国 34 个省级行政区，以及 49 个海外国家和地区。2016 年公司 进行“大商拆小商”的变革， 2018 年司通过产品项目制+合伙人激励制促进渠道活力， 2019 年推出合伙人裂变制度，激发销售团队的创新力，2021 年公司又进行渠道调整，将复 调及方便速食经销商分开运营，对渠道进行精细化运作。 产品结构性降价加速渠道下沉，拓展三四线城市及农贸市场份额。受线下餐饮复苏以 及经济下行影响，消费者对于速食产品偏好逐渐减弱，更倾向于高性价比产品。2022 年公 司在感知到市场趋势之后开始着手研发高性价比新品，2023 年，公司推出多款低价产品， 布局下沉市场，对标二线品牌，目前，公司已向市场推出了 19.9 元的的小酥肉、肉丸类的 小火锅以及价格 10.9 元的鱼香肉丝、辣子鸡等种类的自热米饭，冲泡系列推出了 6.9 元的 冲泡粉丝产品。 针对淡旺季产能不稳定问题，公司着手调整生产节奏。公司附属公司颐海（安徽）食 品科技有限公司的牛油生产基地一期已于 2024 年二季度投产，年规划产能 5.7 万吨。河北 省霸州二期项目已于 2024 年一季度投产，规划年产能为方便快餐产品 2.8 万吨，主要覆盖 华北及东北地区方便快餐产品的销售，泰国工厂位于泰国大城府洛加纳工业园区，主要以 火锅底料及复合调味料产品为主，年规划产能 1.5 万吨，已于 2023 年二季度投产。

3. 组织变革改善管理，调整产品研发机制

销售团队制度变革：调整合伙人制度改善渠道管理能力，加强集权提升运营效率。公 司 2018 年推合伙人制度激发销售人员管理层主观能动性，给予合伙人渠道费用权限，意在 简政放权与合伙人深度绑定，同年第三方收入提升 106%。2019 年推出师徒制进行合伙人 裂变扩充销售团队，并引入PK制激励优秀合伙人持续奋进。去中心化的合伙人制逐步暴露 短板：管理半径短、公司策略传导到终端慢，2021 年公司切换至自上而下统一管理模式， 统一调度费用投放、统一规划渠道及产品推广，提高渠道运营效率。此外，根据渠道运作 方式不同，公司将 NKA（全国重点客户）、EKA（在线重点客户）及流通渠道的管理模式 进行区分。

研发变革：调整产品研发机制，由单品作战转为品类导向。公司过去推行“产品项目 制”调动全员创新，2020 年成立战略研发部、研发工作室。自下而上的单个 SKU 项目制导 向短期利益、缺乏长期规划及品类统筹，2021 年公司调整为以品类为导向，加强新品上市 前期市场验证和长期规划，从而延长生命周期提高成功率。

4.火锅底料出海方兴未艾，东南亚市场带来新增量

中餐口味走向世界，标准化加速出海。国内市场中餐市场的逐渐饱和促使许多中餐连 锁品牌开始出海，庞大的留学生市场也加速了这一进程，据弗洛斯特沙利文数据分析，截 至 2021 年，海外中式餐饮营收 2611 亿美元，占国际餐饮市场的 9.9%。预测 2026 年，海 外中式餐饮市场规模有望达 4098 亿美元，近 3 万亿元人民币市场规模。其中仅火锅品类就 有望达到 289 亿美元，这主要是因为火锅相对其他菜系来说，其操作标准化，烹饪简单， 多依赖于食材而对于厨师依赖性较低，便于出海。 产品随海底捞出海，主打华人市场。海底捞于 2012 年首次出海新加坡，后陆续进入美 国、韩国、日本等海外市场，2022 年特海国际更是独立上市，截至 2023 年底，特海国际 的门店总数达到 115 家，营收达到 6.68 亿美元。而作为海底捞底料的重要供应方，除了供 给特海国际的底料产品外，公司其他业务也逐渐向海外扩张，尤其是东南亚市场，公司已 经建立了两座工厂用于生产公司产品，2017-2023 年，公司海外市场业务 CAGR 达到了 37.4%，业务占比从 3.4%提升至 6.1%。公司凭借海底捞在海外华人间的良好口碑以及海底 捞较高的渗透率，预计海外业务将持续快速发展。

边检手续严格，供应链建设尤为重要。公司尤其注重海外的供应链建设，这主要是由 于公司产品中所含的动物油脂成分属于边检与疫检项目，出口相对困难。欧美市场上，目 前公司出口到美国的产品都仅含植物油脂，牛油类产品均需要与当地的供应商合作。东南 亚市场是公司发力重点，目前已经有马来西亚工厂与泰国工厂两大工厂，泰国工厂年规划 产能 1.5 万吨，已于 2023 年投产。