大众品细分板块市场行情如何？

优选需求景气与成本红利，底部赛道静待反转。

1.啤酒：天气需求均向好，轻装上阵迎来年

基数+天气+需求多重扰动，2024年量增环比放缓。24Q2啤酒 企 业 销量增速环比放缓，主要原因为：（1）23H1啤酒企业及 渠道乐观预期下高基数；（2）24Q2华南及中部雨水天气显著 增加、南方气温偏低，终端消费场景受限；（3）消费需求弱复 苏。24Q3量增压力仍存，2024年1-8月啤酒产量同比-1.2%。 低端缩量，高端放缓，中端及中高端扩容。自2017年后啤酒行 业高端化显著提速，高端、超高端增速领先，但当前高端及以 上扩容速度放缓，我们认为主要与餐饮、夜场等高端消费场景 短期承压相关；而供需两端持续推动低端产品向上升级，低端 价格带缩量，中端及中高端成为主力扩容价格带。

基数压力缓解，天气转好，等待需求复苏催化。2023 年A股啤酒板块收入增速逐季下降，基数压力逐步减轻。 近期天气转好、国庆餐饮复苏，需求边际修复，924新 政后一系列刺激经济政策有望出台，我们认为餐饮需 求恢复有望带来啤酒量、价双重提振，行业结构升级 进程或再加速。 成本红利有望持续释放。由于啤酒企业多在年末锁定 下年大麦成本，2023年大麦成本仍处于高位，2024年 大麦成本显著下行；当前价格仍低于2023年底，预计 2024年底采购的2025年成本将低于2024年。包材方面， 2024年铝材价格略上行，但瓦楞纸、玻璃价格同比降 幅更显著。啤酒行业竞争格局优，成本红利有望持续 释放，贡献利润弹性。

2.软饮料：上半年功能饮品表现突出，成本优势显著

软饮料：功能饮品表现突出，成本优势延续、旺季加大投放。24Q2软饮料板块收入93.4亿元、同比+7.7%，Q2旺季营收放 缓且行业分化态势，功能性和健康性属性饮品表现亮眼，功能性饮料龙头东鹏Q2营收、扣非净利分别同比+47.9%、101.5% 表现亮眼。成本端红利延续，受益于PET、白砂糖等价格回调毛利率多数提升，费用端增大旺季费用投放力度。

Q3旺季延续Q2增长势头，旺季动销表现持续亮眼。根据国家统 计局数据，7-8月软饮料零售额分别268/267亿，同比分别 +6.1%/+2.7%，在高基数下依旧保持较高增速。 Q3成本全面下探，毛利率有望进一步提升。Q3白砂糖均价进一 步下探，7-8月同比分别-9.9%/-11.5%；玻璃价格大幅度下降， 7-9月同比分别-11.2%/-23.8%/-35.6%；PET7月短暂企稳后， 8-9月同比分别-4.2%/-14%；瓦楞纸同比分别-0.9%/-0.9%/- 6.1%；铝锭成本同比有所提升，但整体占成本比重较小。

3.休闲食品：渠道产品交替驱动，景气度维持高位

H1板块延续高增，具备产品端逻辑更能支撑长期潜力。24H1零食（SW）营收同比+16.2%，其中Q1在春节带动下营收同比+27.9%，Q2进入 淡季，营收同比+1.8%，消费需求向性价比方向演化，带动板块内部产生一定分化，积极把握量贩零食店、抖音等性价比渠道的品牌取得更好 表现，比如盐津铺子、三只松鼠打造终端性价比和新兴渠道运营模式后实现快速放量；而传统渠道运营基础稳固、陆续转型的公司往往阶段性 表现较弱。零食板块之前的核心驱动因素来自于渠道变革，当前在渠道基数陆续提升的背景下，具备第二产品曲线或能通过产品迭代实现横向 增长的公司更具成长潜力，比如劲仔打造鹌鹑蛋第二曲线，盐津铺子、三只松鼠以品类叠加实现产品端成长性。利润方面，24H1零食（SW） 归母净利润同比+12.8%，其中Q1同比+22.0%，Q2淡季同比-11.6%，经过2023年收入快速扩容，以规模效应带动盈利能力上台阶后，当前 的净利率提升主要来自于精益管理及成本红利，因此Q2管理改善的三只松鼠、成本红利显著的洽洽食品均实现更好利润表现。 拓渠道推新品，持续拓展能力边界。从个股维度看，三只松鼠/盐津铺子/劲仔食品在24H1依然延续快速增长趋势，三只松鼠由内部改革实现终 端性价比，并以抖音带动全渠道快速发展，成长逻辑稳固，盐津铺子在扩渠道拓产品基础上打造品类品牌，劲仔食品以大包装+散称扩渠道、 鹌鹑蛋第二曲线放量牵引成长。渠道维度看，各家企业均积极把握量贩零食店、抖音等高增渠道提高市占率。利润维度看，各家均持续修内功， 培育新品的同时注重生产效益精进。

4.调味品：上半年行业竞争加剧，成本红利兑现

调味品：行业竞争加剧，成本红利兑现。24H1调味品行业B端延续弱复苏、C端质价比消费兴起，H1收入、扣非净利分别同 比+6.5%、8.1%，其中Q2单季度收入、扣非净利分别同比+5.7%、3.4%。海天渠道库存去化后轻装上阵，中炬短期渠道调 整，安琪海外拉动增速领先。受益于豆类原材料和包材成本回落，叠加产品结构优化，盈利能力有所提升，Q2毛利率32.7%、 同比+0.8pct。

Q3餐饮延续Q2修复力度，C端更注重质价比消费。2024Q3整体 延续Q2的缓慢弱复苏态势，根据社零总额（餐饮）数据，7-8月餐 饮收入分别4403/4351.3亿，同比分别+3%/+3.3%，增速环比略 有回升；C端整体对性价比的产品的诉求更加强烈。 成本红利延续，盈利持续改善。从成本端来说，白砂糖价格持续 回落，7-8月同比分别-9.9%/-11.5%；肉类原材料中，生猪、白 鲢鱼价格有所上涨，牛肉价格大幅下行；粮油类原材料中，大豆、 大麦、小麦、豆油等价格同比均大幅度回落；其他类原材料呈现 一定的分化。Q3行业整体仍有望受益于成本端释放的红利，企业 盈利能力提升可期。

5.保健品：静待需求修复，优选中游代工

经济发展、老龄化下的长青行业，仍有稳步扩容空间。随着居民人均消费能力提升，医疗保健支出占比亦提升；随着年龄段提高， 营养 补充、疾病养护等功效性需求提升。根据欧睿数据， 2022 年中国保健品人均消费金额为 38 美元，略高于全球平均水平，约为美国的 1/5，人均消费金额与发达国家仍有差距，行业未来仍有稳步扩容空间。 静待需求修复，优选中游代工龙头。24H1高基数期各保健品公司增长均承压，我们认为随着基数环比回落、需求逐步复苏，各企业收入 增速有望环比持续改善。当前品牌商竞争较激烈的环境下，我们认为中游代工环节受益于下游对产品质量诉求、供应链稳定性及响应速 度诉求提升，有望持续集中。

6.乳制品：行业短期承压，企稳改善在途

奶价下行，成本红利与行业调整压力并存。奶价持续低迷一方面对牧业端经营状态形成巨大挑战，另一方面给乳企释放成本红利的同时， 也对乳企如何消化奶源提出了一定挑战，具体来看：1）价格促销：当前乳制品市场促销力度依然相对较强，但相比过去周期低点行业竞 争已相对保守，龙头净利率变化不大。根据商务部统计，24H1牛奶/酸奶市场零售价分别为12.30/16.07元/L，分别同比-2.5%/-1.3%。2） 喷粉：当前行业过剩原奶主要以喷粉形式使用及储存，由李胜利博士在奶业大会分享，4-5月龙头乳企每日喷粉的生鲜乳达2万吨，约占 收奶量的25%，6月后下降至0.8万吨/天，但过剩情况依然高于2023年。3）供给出清：行业此轮周期持续时间长于以往，在于行业大规 模牧场占比明确提升，整体抗风险能力明显增强，存栏去化节奏也相应较慢。但在供需错配，且需求端强劲增长尚需时日的情况下，上 游养殖业环节逐步开始存栏去化，如2023年原奶自给率达92.4%的天润乳业于23Q3率先开始主动处置牛只，澳亚集团也逐步进行牛只去 化，虽然短期承受一定压力，但利好行业长期供需格局改善。