如何看待房地产行业政策？

止跌企稳，反转可期。

2024 年 9 月 26 日政治局会议提出要促进房地产市场止跌回稳，“要促进房地产 市场止跌回稳”是中央层面的首次表述，中央对房地产的指示明确，要求各地做 好稳市场交易和价格的工作。对标历史，本轮政策力度不亚于历年楼市拐点政策， 517 会议后，地产政策频出：①央行推出 3000 亿保障性住房再贷款支持收储；② 全面取消房贷利率下限，截至今日除北上深外，其余城市已基本取消房贷利率下 限；③引导商业银行将存量房贷利率降至新发房贷利率附近，此次存量房贷利率 下调预期平均降幅 50BP；④广州全面松绑限购，其余一线城市不同程度响应政策 号召优化限购政策；⑤此外，鼓励性购房政策不断出台，叠加连续的降息与降准， 楼市政策推进的速度与力度均超预期，政策态度积极，楼市企稳信号明确。但从 2014-2015 年楼市企稳的经验看，止跌回稳亟需财政力量发力，后续更多财政政 策值得期待，发力方向或集中在收储+回收闲置用地+财政补贴等方面。

止跌回稳意义重大，政策方向发生明显转变，对房价的目标首次提及。2024 年 9 月26日政治局会议提出要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、 优化存量、提高质量，回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率。 “要促进房地产市场止跌回稳”是中央层面的首次表述，中央对房地产的指示明 确，要求各地做好稳市场交易和价格的工作。回顾历次政治局会议，此前中央表 述主要集中在保交楼、化风险等重点领域，此次提出的止跌回稳是总量和总价的 稳定，中央层面对房价的目标首次提及。

止跌回稳不仅需要交易量回升，价格企稳更为关键。根据量价关系，通常“量在 价前”，伴随住宅销量的逐步企稳，商品房市场信心随之回暖，房价进而提升。由 商品房销量与房价的历史走势可以看出，商品房量价走势高度一致（二手房价相 对新房房价更能反应市场），由于商品房具备一定金融属性，房价的企稳若不能 持续，则商品房销量的企稳同样较难持续，进而重回“量价齐跌”的螺旋下行通 道。

本轮政策力度不亚于历年楼市拐点政策，政策效果可期。 ①第一轮调整受 2007-2008 年次贷危机影响，2007 年次贷危机在欧美爆发并逐 步蔓延，严重拖累全球经济。在此背景下，2008 年货币政策发力，年内降息 189BP， 降准 200BP，同时财政发力，推出四万亿救市计划，此外信贷政策辅助配合，存 量房贷 7 折优惠，首付比下调至 2 成。 ②第二轮调整受后危机时期地产政策收紧影响。2013 年国五条出台，严格执行限 购限价政策，同时 2014 年中国经济再度面临下行压力，稳增长诉求凸显。在此 背景下，2014 年下半年开始持续至 2015 年上半年，货币政策端累计降息 150BP， 降准 250BP，并推出三年棚改计划，推出创新型 PSL 工具，释放了近 3 万亿流动 性（2016-2020 年 PSL 累计投放 2.59 万亿），同时全国范围内实行认房不认贷， 全国范围内的限购几乎也全面松绑。 ③最近一轮地产市场调整因 2020 年“三道红线”政策颁布后，融资端开始强调 去杠杆、防风险，部分高杠杆、高负债房企无力偿还债务。2021 年下半年暴雷企 业由中小型企业扩散到大型民企，需求端受企业暴雷以及信贷政策收紧影响也出 现了需求下降的情况，本轮调整大周期开始。在此背景之下，各端政策持续发力， 2024 年内合计降息 35BP，降准 100BP，同时存量房贷预计平均降幅 50BP，限购 几乎全部松绑，2024 年 9 月 26 日政治局会议更是提出了“止跌回稳”的基调， 在此定调下，后续财政政策等空间仍存，效果可期。

本轮政策推进速度、力度超预期。517 会议后，地产政策频出，央行推出 3000 亿 保障性住房再贷款支持收储，同时全面取消房贷利率下限，截至今日除北上深外， 其余城市已基本取消房贷利率下限；924 金融支持经济高质量发展发布会更是提 出引导商业银行将存量房贷利率降至新发房贷利率附近，此次存量房贷利率下调 预期平均降幅 50BP，预计惠及 5000 万户家庭，1.5 亿人口，平均每年减少家庭 利息支出 1500 亿元左右，并统一最低首付比至 15%；926 政治局会议明确楼市要 止跌回稳，随后广州全面松绑限购，其余一线城市不同程度响应政策号召优化限 购政策；此外，近期鼓励性购房政策不断出台，叠加连续的降息与降准，楼市政 策推进的速度与力度均超预期，政策态度积极，楼市企稳信号明确。

存量房贷统一下调 50BP 左右，批量调整无需协商，下调速度超预期。① 存量房贷下调呼声较高： 2024 年 5 月 17 日，央行宣布了取消房贷利率全国下限等多项房地产金融优化政 策（517 新政），各城市相继取消或大幅下调房贷利率下限，叠加年初以来 5 年期 及以上 LPR 累计下调 35BP，2024 年二季度增量住房贷款加权平均利率为 3.45%， 已经到达历史最低水平。在此背景之下，新增与存量房贷利率差异较大，存量房 贷下调箭在弦上。 ② 9 月 24 日提出将下调 50BP： 9 月 24 日金融支持经济高质量发展发布会提出将引导商业银行将存量房贷利率 降至新发房贷利率附近，此次存量房贷利率下调预期平均降幅 50BP，预计惠及 5000 万户家庭，1.5 亿人口，平均每年减少家庭利息支出 1500 亿元左右。 ③ 9 月 30 日发布公告明确 10 月 31 日前批量调整存量房贷利率： 9 月 30 日央行发布公告，完善商业性个人住房贷款利率定价机制，允许满足一定 条件的存量房贷重新约定加点幅度，促进降低存量房贷利率。市场利率定价自律 机制同时发布倡议，各家商业银行原则上应在 2024 年 10 月 31 日前对符合条件 的存量房贷开展批量调整。对于加点幅度高于-30 基点的存量房贷利率，将统一 调整到不低于-30 个基点，且不低于所在城市目前执行的新发放房贷加点下限（如 有），使得利率水平靠近全国新发放房贷利率附近，预计平均降幅 0.5 个百分点 左右。

④ 与 23 年下旬存量房贷利率下调相比，本轮下调批量调整，且无需协商： 23 年下旬国家明确自 2023 年 9 月 25 日起，存量首套住房商业性个人住房贷款 的借款人可向承贷金融机构提出申请，由该金融机构新发放贷款置换存量首套住 房商业性个人住房贷款。新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确 定，但在贷款市场报价利率（LPR）上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城 市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。存量首套住房商业性个人住房贷 款的借款人亦可向承贷金融机构提出申请，协商变更合同约定的利率水平。

一线城市限购陆续放松，整体推进超预期，力度有差异，优化空间仍然较大。9 月 30 日，上海、深圳、广州陆续对限购政策做出了调整。其中，广州全面取消 限购；深圳的核心区社保“3 改 1”，非核心区不需要社保，同时还降低了首付比 例，增值税也从 5 年改为 2 年；上海修改了外环的限购范围，社保“3 改 1”，增 值税“5 改 2”，并且取消了非普通住宅限制。随后 10 月 1 日，北京优化限购政 策，非京籍家庭社保年限五环内降至 3 年，五环外降至 2 年，高层次人才购房降 至 1 年。一线城市快速跟进楼市新政，是积极响应 9.26 政治局会议的具体表现， 政策力度整体略超预期。从具体城市政策力度看，相较于其他一线城市，北京政 策力度相对谨慎，而广州全面放开限购，整体政策力度最大。 展望未来，上海、深圳、北京限制性政策依然具备优化空间：例如，上海可全面 取消外环外限购政策、降低外环内社保年限要求、放开 144 平方米以上大面段限 购，深圳可全面取消限购等。除此之外，加大购房补贴力度、降低交易佣金、交 易税费、房贷利率等进一步降低购房成本，也是促进房地产市场止跌回稳的重要 举措，未来更多稳市场政策仍值得期待。

楼市政策组合拳+货币/财政政策配合发力，本轮政策效果可期。本轮政策与以往政策的不同体现在两方面，具体来说： ① 一揽子推出更为全面的政策组合拳，而非单一政策逐渐出台： 从 24 年 517 新政开始至今，首套与二套房首付比下限统一调整至 15%，下调幅度 近乎一步到位，同时取消新增房贷利率下限，并同步优化公积金贷款利率；此外， 存量房贷调整迅速，平均下调 50BP 将有效缓解二手房抛售压力，助力量价企稳； 限购方面，一线城市不断优化，其中广州更是完全放开限购。与 2023 年 831 新 政相比，本轮政策范围更为全面，整体力度更大，政策组合拳相较以往较为单一 的政策陆续出台，更有希望发力见效。 ② 叠加了货币与财政政策的支持，为市场提供更多流动性： 另一方面，本轮楼市托底政策搭配了更多货币与财政政策。货币政策层面，517 新政后不久降息 10BP，且近期美联储降息为国内降息打开了新的调整空间；924 新政降准 50BP，同时下调逆回购利率 20BP；财政政策层面，央行提供了 3000 亿 再贷款用以支持政府收储，同时中央频繁强调支持房企退地以缓解资金压力，后 续财政政策空间较大，相关政策值得期待。

从 2014-2015 年楼市企稳的经验看，止跌回稳亟需财政力量发力。从上轮地产周 期下行大周期来看（2014-2015），限购的松绑仅仅结束了商品房销量跌幅走宽的 趋势，房价依然承压，伴随货币政策的发力，商品房量价开始边际修复，而最终 量价重回上升通道以结束本轮地产下行周期凭借的是财政政策的发力（棚改货币 化）。对标到本轮周期，现在正处于货币政策集中发力的关键阶段，而楼市量价 正真的止跌回稳，还需期待财政力量的再发力。

财政政策（一）：加大力度支持收储。5 月 17 日，央行设立 3000 亿保障房再贷款，资金端支持“收储”工作进行时。 同日，央行将设立 3000 亿保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收 购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。再贷款规模 3000 亿 元，利率 1.75%，期限 1 年，可展期 4 次，发放对象包括 21 家全国性银行。银行 可按照自主决策、风险自担原则，向城市政府选定的地方国有企业发放贷款，收 购已建成未出售商品房，用作保障性住房。

9 月央行再次加码支持收储政策，3000 亿元保障性住房再贷款中的央行资金支持 比例将由 60%提高至 100%。5 月 17 日房地产工作会议明确“收储”为“去库存” 的可行方法之一。此后，中央频繁强调支持收储工作的开展，9 月 24 日，央行再 次加码支持收储政策，此前创设的 3000 亿元保障性住房再贷款中的央行资金支 持比例将由 60%提高至 100%。在此背景下，为促进楼市止跌回稳，收储端更多政 策值得期待，具体来说： 一、利率方面，保障性住房再贷款年利率有望下调（1.75%）： 再贷款规模 3000 亿元，利率 1.75%，叠加改造成本等刚性支出，地方政府收储资 金成本或在 2.5%左右。当下保障性租赁住宅的租金收益较难覆盖资金成本。 二、规模与门槛方面，3000 亿再贷款规模或许仅为起点： 当前保障性住房再贷款规模为3000亿元，收储政策起效所需资金总量仍要加码， 同时收储项目的门槛有望下降。 三、财政贴息方面，较大力度的贴息能够实现商业模式的跑通： 政府可对收储存量房进行补贴与贴息（资金需中央支持）。以郑州为例，政府对收 储按照 200 元/㎡进行补贴，并对收储融资按年化利率 2%进行贴息，从第二年开 始，连续贴息十年，郑州城发安居可以实现 1%—2%的收益率，在此支持之下，收 储租金收益率能实现较好平衡。

财政政策（二）：地方专项债发力支持回收闲置用地。517 保交房工作会议明确“退地”同为纾困资金来源之一。5 月 17 日，何立峰于 保交房工作视频会议中指出：相关地方政府应从实际出发，酌情以收回、收购等 方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困。同时，自 然资源部正研究通过专项债券支持地方政府回收房企闲置用地，以盘活未开发或 未竣工的存量土地，缓解房地产企业困难。开发商回笼资金后，将优先将资金用 于停工项目，以完成保交房目标。但政府收回房企闲置用地的门槛条件以及价格 仍需要密切关注。

专项债空间仍存，剩余空间约 4000 亿，政府专项债“收地”具备可行空间。2024 年全国人大批复的新增专项债券限额为 3.9 万亿，截至 10 月 5 日，新增专项债 券已发行 3.6 万亿（完成率 92.3%）。参考过往年份全年专项债完成率，2022 年 为 110.3%、2023 年为 108.8%，假设今年专项债完成率与前两年类似，则仍有 10%+ 的专项债发行空间，对应额度约为 4000 亿，通过专项债券支持地方政府回收房 企闲置用地具备可行空间。

财政政策（三）：财政政策有望在购房补贴部分发力。2023 年来，各多地出台了 力度不等的购房补贴政策，具体可分为 3 类：①按购房价的一定比例给予现金补 贴或者消费券；②给予契税补贴；③按房屋面积给予补贴；④按人才层次给予补 贴。但从已落地财政补贴政策的城市来看，补贴力度仍有较大提升空间，同时部 分城市的人才补贴门槛较高，财政政策有望在购房补贴部分发力。