燕京啤酒产品销量及降本增效空间测算

分析其他百万吨级啤酒大单品，U8销量有望达到120万吨。

1.基于区域拆分与大单品对比分析，U8中期有望突破110万吨

燕京啤酒：销量α或由U8大单品驱动，吨价相对其他行业龙 头公司仍有较大提升空间

近年来燕京啤酒销量增长显著快于行业，或与U8大单品的放量存在较强相关性。 吨价角度公司距离其他行业龙头公司如青岛啤酒、重庆啤酒仍有较大提升空间。

燕京U8：分区域拆分，测算中期市场空间或在百万吨以上

U8是公司在区域热销单品漓泉1998的基础上推广的全国性重点大单品，近年来多年实现强劲增长态势，23 年同比增速超过36%，我们测算销量已近60万千升。24H1维持亮眼增长，未来有望成为行业百万吨大单品 。根据公开交流，公司规划：1）持续巩固传统区域U8销量基础，主要是北京、河北以及内蒙市场；2）加大成 长型市场建设，包括东三省、四川、山东；3）加快弱势市场开发，比如华中、华东以及华南区域。此外， 公司计划推出U8迭代产品和不同包装产品等 。 假设U8在优势/成长型/其他市场的占有率分别达到20%/3%/0.5%，测算U8中期市场空间约112万吨。

燕京U8：参考其他行业大单品，测算销量有望突破百万吨

当前百万吨以上啤酒大单品主要有雪花勇闯天涯，青 啤经典，百威经典。三者共性在于：1）均为全国性单品；2）销量均为酒企总销量25-30% 。均为全国性品牌。大水养大鱼，润啤、百威亚太均为全国化品牌，旗下大单品分布广泛。 销量均为酒企销量的25%-30%。我们认为这一现象的背后是产品的价格带分布，U8的增长或遵循类似规律 从结果分析：多数头部酒企是全价格带运作，其大单品销量占比受限于行业价格带分布 从过程分析：我们认为，大单品发育过程均可粗略分为两步，一是在强势市场的推广，主要是针对酒企内部 零散和低端产品的替代，一旦品牌内部形成合力增长顺理成章，考虑强势市场品牌基本全价格带覆盖，区域销量 的天花板往往就是价格带占比；二是弱势市场寻求增长，销量的释放必然面临渠道利润的下降和竞对的同质竞 争，若放量顺利，也必然需要依赖产品矩阵拓展市场，这决定了单一大单品在本公司体系中的销售占比存在天花 板。

2.降本增效空间测算：效率优化有望为净利率贡献4pct以上改善空间

燕京啤酒提效空间：测算厂效优化有望提高净利率0.8pct

产能优化是啤酒公司改革提效的重要抓手，燕京改革也重点推进该 项工作。2020-2023年，燕京啤酒产能利用率由39.2%提升至 45.7% 。 短期来看，产能优化整合过程中会产生一定的短期成本——人员优 化带来的员工安臵费用和工厂整合带来的资产减值成本 。中长期看，产能优化主要体现在生产端效率优化（折旧摊销节约） 与人效的提升（员工薪酬节约），我们将分别测算提效空间 。厂效：燕京啤酒23年产能利用率与青啤、润啤和重啤仍有一定差 距。我们审慎假设燕京啤酒产能利用率能够达到青啤和润啤的平均 水平56%，测算燕京啤酒厂效优化大约能够为净利率带来0.8pct的 提升。

燕京啤酒提效空间：测算人效优化有望提高净利率3-5pct

将人效提升空间按照员工类型拆分，分别测算生产人员、销售人员以 及其他人员优化能够带来的利润提升空间（不考虑短期辞退成本）， 测算可得人效优化带来的净利率提升空间仍有3-5pct。 生产人员提效：审慎假设燕京啤酒生产人员人效能够达到青啤水 平540千升/人/年，测算燕京啤酒净利率大约能够较当前提升 1.2pct 。销售人员提效：审慎假设燕京啤酒销售人员人效能够达到青啤水 平824千升/人/年，测算燕京啤酒净利率大约能够较当前提升 1.4pct。 其他人员提效：审慎假设燕京啤酒中台人员人效能够达到青啤水 平1103千升/人/年，测算燕京啤酒净利率大约能较当前提升1.7pct。

22年至今子公司减亏成效显著，少数股东损益占比有望持续降低

根据公司2024年中报，公司目前拥有37家（其中12家为 全资子公司）直接控股子公司和19家间接控股子公司 。漓泉是燕京的核心利润子公司，24%由少数股东持股。 16-22年之前除漓泉外其他经营主体合计贡献的净利润都 是负数，23年大量弱势子公司减亏取得成效，但漓泉仍 能贡献净利润的81%。由于漓泉股权的24.23%由少数股 东持有，因此理论上漓泉盈利占比越高，合并报表少数 股东损益占比就越高。历史数据看，这一规律大致成立 。20年至今燕京将子公司减亏作为改革的重要抓手，成效 显著。23年除漓泉外经营主体净利润从0.1亿元增至1.6亿 元，合并报表的少数股东损益占净利润比例降低 11.3pct。24H1合并报表少数股东损益占比仅为13.1%。