房地产企业利润表分析

收入下降业绩亏损，板块持续承压。

1.整体业绩分析：收入下降业绩亏损，房价下行拖累盈利能力

根据公司中报，24年上半年A+H板块56家房企实现营业收入1.34万亿元，同比 下降15%，较历史同期高点21年下降28%。盈利方面，24年上半年板块房企归母净 亏损460亿元，较23年同期多亏333亿元。前期销售高峰周期进入结算阶段，使得板 块整体收入规模降幅相对平缓，但房价加速下行、去化持续放缓使得房企表内外项 目利润率大幅折损，资产及信用减值规模大量计提，盈利能力受到较大影响，板块 自22年起连续亏损，至24年中期累计亏损规模达到2008亿元。

收入端来看，我们以披露结算金额的35家样本房企为研究对象，24年上半年样 本房企实现结算收入1.05万亿元，同比下降16.9%，23年在保交付等因素影响下同 比转正，24年上半年保交付进入攻坚阶段，结算规模再次回落。可结算资源来看，24年上半年样本房企账面预收账款为3.46万亿元，同比下降30.3%、较23年末下降 8.7%，对结算收入覆盖倍数降至1.01x，较23年末进一步下降0.10x。可结算资源规 模快速下降叠加结算难度提升，未来房企竣工结算压力将持续增大，结算规模大概 率持续收缩。

盈利能力方面，24年上半年56家A+H板块房企整体毛利率、扣税毛利率分别为 13.3%、11.1%，同比分别下降3.2pct、3.0pct，较23年全年则分别下降1.1pct、0.6pct。 表外项目表现来看，24年上半年板块房企投资净收益87.3亿元，同比下降48%。房 价下行叠加高价地集中结算较大程度上影响房企表内外盈利能力。

费用方面，24年上半年板块房企营收口径销售管理费用率为6.0%，同比基本持 平，较23年全年则上升0.4pct，以销售为基数来看，24年上半年41家样本房企销售 金额口径销管费用率为5.5%，同比上升1.5pct，较23年持平。虽然市场下行以来各 家房企转变经营策略，更加强调降本增效，向运营要利润，但去化难度的持续加大不可避免地使得销管费率上升。 财务费用方面，24年上半年营收口径财务费用率为4.8%，同比上升1.0pct，较 23全年上升2.2pct，而41家样本房企销售金额口径财务费用率则为4.2%，同比上升 1.8pct、较23全年上升1.7pct。年初以来城市房地产融资协调机制等融资支持政策陆 续出台，但房企融资难的问题并未得到本质性解决，非央国企的房企融资难度仍较 大，融资成本上升侵蚀利润。当前房价仍处下行通道、库存去化难度进一步加大， 贷款置换及新增仍存在堵点，企业在现金流与利润之间的权衡在未来一段时间内仍 将较大程度上影响房企盈利能力。

此外，资产及信用减值等非经常性损益项目仍较大程度上影响房企盈利表现。 24年上半年，56家A+H板块房企合计计提资产及信用损失625.0亿元，较23年同比 计提规模增长41.1%，自21年以来板块连续3年减值规模在2200亿元以上。房企资产 减值压力测试通常发生在四季度，24年减值节奏有所提前，考虑当前房价仍处在下 行通道，下半年减值压力仍然存在。

综合来看，24年上半年板块房企净利率、归母净利率分别为-2.4%、-3.4%，在 23年转亏的基础上进一步下降1.1pct、1.2pct。归母净利率的亏损幅度较净利润率更 大主要由于板块整体亏损的同时，少数股东依然保持盈利状态，一方面由于部分房 企存在明股实债的影响，另一方面则由于部分房企项目公司盈利但总部并表业务出 现较为严重的亏损。 我们扣除掉投资收益、公允价值变动（扣税）、资产减值（扣税）、汇兑损益 的影响，得到核心经营净利润规模，24年上半年为亏损86亿元，首次转负，核心经 营净利率为-0.6%，即便剔除非经常性损益项目，板块房企的盈利水平仍出现亏损， 在市场景气没有明显改善，房价边际企稳之前，房企利润水平仍将持续承压。

2.分类房企分析：各类房企盈利能力均下行，房企间差距持续拉大

总体来看，受整体市场大环境影响，24年上半年持续经营房企与出险房企盈利 能力均有下降，但其间分化仍在持续扩大。 收入方面，24年上半年持续经营房企、出险房企分别实现营业收入9646亿元、 3796亿元，同比分别下降10%、26%，整体竣工结算节奏放缓，但持续经营房企储 备厚度更高，降幅相对更小。利润方面，24年上半年持续经营房企实现归母净利润 292亿元，同比下降63%，出险房企则亏损752亿元，较23年同期少亏164亿元。行 业下行背景下，持续经营房企利润规模收缩，但总体维持正向盈利，而出险房企则 自21年起连续亏损，累计亏损规模达6081亿元。

结算规模来看，24年上半年35家样本房企中，持续经营房企结算规模7845亿元， 同比下降11.9%，17家出险房企结算规模2648亿元，同比下降28.7%。从可结算资 源覆盖倍数来看，截至24年中期，持续经营房企、出险房企预收账款较23年末分别 下降4.6%、18.9%，对结算金额覆盖倍数分别为1.03x、0.96x，较23年末分别下降 0.05x、0.22x，23年以来出险房企结算提速、可结算资源快速下降。

具体房企来看，24年上半年结算规模最大的房企首次由万科变为保利，结算增 速最快的则为建发国际及绿城中国，同比分别增长36%、22%，越秀、华润、保利 结算规模同比也实现正增长。未来收入增速保障方面，受近年来销售规模影响，建 发国际、绿城中国、越秀、华润在手预收账款较23年末仍有正增长，创历史新高， 其余房企则进入资源消耗阶段，可持续经营房企、出险房企可结算资源较高点下降 分别下降30.3%、56.9%。从对结算覆盖倍数来看，持续经营房企中滨江集团覆盖倍 数最高，达到2.0x，建发国际、绿城、华润覆盖倍数在1.3x以上，未来收入增长有 较强保障，而美的、首开、万科、龙湖等公司结算覆盖倍数降至0.7x以下，未来收 入规模存在较大压力。

利润率方面，24年上半年持续经营房企、出险房企扣税毛利率分别为13.6%、 5.0%，同比分别下降3.5pct、2.5pct，较23年全年则分别下降0.9pct、0.3pct。房价 持续下跌叠加高价项目结算使得各类房企利润率连续多年下行，其中出险房企由于 前期现金流平衡问题价格折让相对更大，因此毛利率下行速度远高于持续经营房企。

费用率来看，24年上半年持续经营房企、出险房企销售管理费用率分别为5.6%、 7.0%，较23全年分别上升0.4pct、0.5pct，财务费用率分别为2.4%、11.0%，较23全年分别上升0.9pct、5.5pct。市场景气低迷、房价下行、购房者信心尤为不足，房 企、尤其是出险房企销售难度提升，同时部分出险房企如奥园、融创等融资成本显 著提升，进一步侵蚀利润。

此外，资产及信用减值仍较大程度上影响房企利润表现。24年上半年持续经营 房企、出险房企分别计提减值155亿元、385亿元，占期末存货比例分别为0.3%、1.0%。 累计数据来看，21年以来持续经营房企、出险房企分别计提减值1403亿元、4762 亿元，占近三年期末平均存货比例分别为2.5%、12.1%。 具体企业来看，24年上半年持续经营房企中金地、美的加大减值计提幅度，期 内计提规模占期末存货比例超过1.5%，万科、建发、绿城、越秀计提力度也有加大， 绝对规模超10亿元，占期末存货比例超0.4%。出险房企中，世茂、融创上半年减值 规模最大，分别达到112亿元、52亿元，此前两家房企计提减值规模高峰发生在21 年，分别为325亿元、504亿元，市场持续下行使得房企前期计提幅度不足，再次对 在手储备进行计提。

综合来看，24年上半年持续经营房企、出险房企归母净利率分别为3.0%、-19.8%， 较23全年分别下降0.8pct、3.1pct。扣除减值、汇兑损益、投资净收益、公允价值变 动等影响，57家样本房企中持续经营房企并表核心净利润率为2.8%，出险房企则为 -9.0%，较23年分别下降1.8pct、5.5pct，房企间分化仍在持续扩大。