可持续投资财务及非财务绩效分析

为进一步探讨可持续投资“双重重要性”的问题，我们将以学术研究回顾为起点，梳理归纳 当前学者对可持续投资财务及非财务绩效的分析结果，为践行可持续投资提供理论支撑。

从财务绩效来看，通过对文献进行荟萃分析，有学者发现绝大部分研究显示 ESG 表现与财 务表现具有正相关关系。例如，Friede 等人5结合了约 2200 项个体研究发现，约 90%的研 究具有“非负向”关系，其中大多数显示了积极的结果。随着时间的推移，正相关关系似乎 保持稳定；Whelan 等人分析了 2015-2020 年间的超过 1000 篇文献，发现约 58%的文献研 究证明 ESG 表现与公司财务指标（如 ROE，ROA 等）具有正相关关系，同时有约 59%的 文献研究发现采用可持续投资策略的投资组合体现出与传统投资组合类似或更好的风险调 整后回报6。此外，也有研究发现一些因素可能影响可持续表现与财务绩效之间的关系，如 公司规模、所处行业、所处国家等等。

可持续表现向财务绩效的影响传导主要通过直接影响与间接影响两条路径。  所谓直接影响，即可持续表现或 ESG 表现对公司收入或成本具有直接影响，进而体现 在财务回报上。例如，良好的 ESG 实践有助于企业更好管理能源资源消耗、规避违法 违规风险等，降低运营成本。  所谓间接影响，即可持续表现或 ESG 表现通过对公司非财务资源的影响，间接影响财 务绩效。例如，ESG 管理涵盖对员工关系、社会公共关系的管理，良好的员工关系有 助于提升人员留存率，降低招聘与离职的潜在成本，也有助于吸引高质量人才从而促进 创新；社会公共关系的管理也有助于公司树立品牌形象，提高声誉。

从非财务绩效来看，创造环境或社会效益通常是可持续投资的主要投资目标之一，但衡量该 类目标的实现情况则不甚清晰，难点之一即为对环境或社会绩效的评价方法尚未统一。为更 好展现当前对可持续投资非财务绩效的研究情况，课题组将首先对非财务绩效的评价方法进 行梳理（表 2）。从有关衡量投资非财务绩效的方法搜集到的资料来看，评估维度主要涉及 ESG 评级、气候变化影响以及公司环境社会影响，金融机构、高校研究院、国际组织等不 同主体通过选取有效指标使公司的非财务成果更加直观清晰。

相较于财务绩效，可持续投资的非财务绩效研究较为有限，因此，课题组将尝试通过案例研 究的方式来尽可能展现可持续投资的环境与社会影响情况。以上表中基于影响力的衡量方法 为例，哈佛大学发布的影响力账户框架（Harvard Impact-Weighted Account）曾对某汽车 制造商的非财务影响进行量化研究。该研究通过对该汽车制造商的召回率进行分析，估算其 召回情况的财务影响。汽车召回情况实际上体现了对消费者的福利考量：汽车召回率的减少 将更好地保护客户健康和安全，还能降低侵犯隐私相关风险。IWA 通过对汽车召回影响的 财务测算，发现召回率的减少确实为公司带来了积极影响11。

可持续投资对环境及社会的影响大部分通过影响被投公司行为来实现。从理论上而言，投资 者影响公司的渠道可主要为股东参与、资本配置及标签化影响三种。  股东参与：研究表明，投资者通过股东参与的方式能够促使公司改善其 ESG 表现，而 且影响程度与公司在 ESG 方面的实践情况密切相关。当公司具备较成熟的 ESG 实践 经验时，投资者参与更有可能引发显著改善12。  资本配置：投资者可通过有目的的资金支配方式来影响公司业务活动，例如投资者可基 于负面筛选、基于 ESG 准则的筛选、最佳 ESG 表现筛选及 ESG 整合等方式进行资产 配置，从而激励不符合 ESG 投资纳入标准的公司实施改革，改善自身 ESG 表现。此 外，可持续投资者的偏好也可能影响公司面临的融资条件，进而促使其做出改革。  标签化影响：投资者的可持续投资行为影响第三方对公司的认知，进而影响公司行为。 可持续投资的资金流向可体现公司在可持续表现上的优劣，进而影响公司相关评级或公 众形象等，促使公司做出改变。 课题组认识到，股东参与的相关文献研究相对较多，而后两者的实证检验研究还有待丰富。 资本配置这一渠道对发展较为成熟、融资渠道较为丰富的公司可能影响有限，而标签化影响 传导机制复杂，缺乏一定的经验证据。

除财务及非财务绩效外，可持续投资还对经济增长、能源转型和技术创新有潜在贡献。ESG 对经济增长具有积极影响。有学者发现，在国家层面上，企业平均 ESG 分数与 GDP 人均 收入有正相关关系13。此外，ESG 投资也可通过促进机构投资者规模扩大进而提升地区经 济发展水平14。ESG 投资也在促进能源转型和推动技术创新上发挥了关键作用。ESG 投资促使资金流向可再生能源和清洁技术领域、引导公司积极发展清洁能源、减少对传统能源 的依赖，进而促进国家能源转型15。ESG 投资也促使公司更加关注自身 ESG 风险管理，并 积极开发新技术来改善 ESG 表现16。