宋城演艺发展历程、股权结构、商业模式、核心优势及经营表现分析

全国扩张的“主题公园+旅游演艺”龙头，与时俱进“造项目”和“改项目”能力均突出。

1.公司概况：“主题公园+旅游演艺”行业翘楚，2019年演艺主业业绩近11亿元

 宋城演艺：全国扩张的“主题公园+旅游演艺”龙头。公司系旅游演艺行业绝对龙头，民企机制灵活，“小投入，高盈利”，打破非国有 背景主题公园在资本、土地等方面的发展瓶颈，确立“主题公园+旅游文化演艺”的发展模式。2010年创业板上市后全国扩张，演艺全产 业链运营能力优良。目前公司在全国范围内拥有10个自营项目（含佛山、西塘，不含珠海）和5个轻资产项目，运营74各类型剧院， 175000个座位(含轻资产与储备项目），全国布局优势凸显。参考道略演艺，公司2021年旅游演艺行业票房占比约32%，排名第一。

 2019年，公司旅游演艺主业扣非业绩10.8亿元，主要来自杭州、丽江、三亚等核心项目贡献。2019年公司实现收入26.1亿元，归母/扣非 业绩各13.4/12.2亿；如果剔除花房影响，公司实现收入22.3亿元/+12.7%；实现归母/扣非净利润10.4/10.8亿元，同增18.1%/23.0%。

 疫情三年承压明显，2023年逐步复苏，但2023Q4因计提花房减值有所承压。疫情三年，公司收入和业绩均明显承压，2020-2022年公司归 母净利润分别实现-17.52（花房计提减值影响）、3.15、-0.48亿元。2023年，公司旗下项目逐步复苏，全年收入为19.26亿元，较2019年 同期恢复74%；归母亏损1.10亿元，扣非亏损0.88亿元，若剔除8.61亿元花房减值影响预计主业归母利润已恢复至近8成。

回顾公司成长历程：围绕“主题公园+旅游演艺”全产业链模式的打造、复制与扩张，其次兼顾互联网演艺的布局与调整 。 1996-2003年：“主题公园+旅游演艺”模式逐步成形；2010年底上市后，2013-2014年系第一轮异地扩张成功验证；第二轮复制扩张中间 遭遇疫情，也有过部分项目雏形不及预期，但公司整体调整与时俱进能力良好。此外其花房项目因内外环境变化调整，目前积极推进中。

2.股权结构：民企背景，黄巧灵为实际控制人，直接和间接持股超40%

公司实际控制人为黄巧灵，其直接和间接持股（包括一致行动人）合计为40%左右，对公司具有绝对话语权。此外，2022年底，大股东协 议转让5.01%公司股权给金研宋韵（此后因股权激励授予股份后降为4.9998%）。

 2021年8月卸任董事长，由张娴接任。2023年8月，黄巧灵、黄巧龙辞去公司董事职务，市场部分投资者有所顾虑。结合公开交流日志，黄 总辞去董事后仍是上市公司实控人，并继续担任总导演职务（65岁），更聚焦编创和设计规划工作。而上市公司未来预计更偏职业经理人 化，从而更有利公司中长线发展。同时，考虑其作为大股东（及其一致行动人），同样需遵守董监高类似的减持规则（如下表，需要提前 披露减持机会，3个月竞价减持不超过1%；协议转让受让方6个月内不得减持等）。2023年8月下旬，实控人黄巧灵承诺未来半年内不减持。

3.商业模式：轻重结合连锁复制扩张，多元模式构造公司基本盘

公司目前国内共有15个项目，包括多种盈利模式：1）自建“主题公园+旅游演艺项目”模式（9个项目，已开业7个）；2）轻资产设计和 管理输出模式（5个项目，已开业3个）；3）合作模式（1个项目，即西安项目），此外未来预计还可能包括托管模式。

过往来看，自建“主题公园+旅游演艺”模式是公司最主要的商业模式，占据核心主导。但未来综合考虑投入产出性价比等，我们预计公 司后续在合作、轻资产及托管模式等方面不排除拥有更多可能。

4.核心优势：“主题公园+文化演艺”，投入可控，盈利能力较强，连锁扩张成长

 公司立足“主题公园+文化演艺”商业模式，小投入大产出，可连锁复制扩张。公司通过“主题公园+文化演艺”的经营模式，打破主题公园 或单一演艺商业模式弊端，可有效突围，平衡投入与产出。与主题公园相比，公司可不依赖于大型娱乐设备，但通过剧院等模式承载量可观， 并可通过演艺内容迭代更新，前期投入和更新成本均可控；与单一演艺项目相比，演艺类主题公园不仅游览内容可以更丰富多元化，承载规 模也较为可观，客单价也可更加灵活。近年来，公司在此基础上进一步从“一台剧目、一个公园”的千古情模式向“多剧院、多剧目、多活 动、多门票”的演艺公园模式转型升级，持续丰富演艺经营内容，拓宽护城河。多剧院模式下，公司单日最高客流可以达到5-6万人，最高一 天可以上演18场核心千古情演出+其他多场不同特色的演出（亲子儿童剧等），进一步扩容公司承载力并提升客户体验。

第一轮复制扩张项目均成功验证，第二轮扩张项目因疫情扰动，目前多数处于培育提升期。从过往宋城演艺三亚、丽江、九寨等第一轮异地 项目的复制经营来看，基本是第一年打平或微利（取决于当年开业营业时间），开业第1、2年收入大增，业绩第2、3年爆发，第三年开始异 地项目的净利率基本能达到40-50%+左右的较高水平，盈利能力较可观。从第二轮项目投入来看，虽然总投入略有提高，但多数其分期投入， 更多是预留进一步扩容提升盈利潜力的空间。目前桂林项目已逐步成熟，而其他二论项目因2020-2022年扰动等，目前还处于培育期。

全产业链成熟运作下，与时俱进“改项目”能力突出

演艺项目：盈利全产业链运作兼顾作品艺术性与公司运营效率。公司基于演艺全产业链闭环运作，集投资、编创、运营一体化，通过创作、运营，营销各 环节环环相扣，在运营中寻找艺术与效率的平衡，用最小的成本撬动最高额的回报，体现出产品创作及运营（选址、营销、定价）实力。

 4P“产品（Product）+区位（Place）+价格（Price）+营销（Promotion）”体现综合运营竞争力。产品方面，公司高度注重商业性和艺 术性统一，将利用声光电的标准化模板与当地特色文化相结合，异地可批量复制性高。一方面根据消费者需求不断迭代产品，过往内容升 级能力屡次验证；同时相对不依赖演员个人水平，可依据各地淡旺季不同全国灵活调配，实现效益最大化。区位方面，依托公司品牌及先 发优势支持，公司大、小选址上的区位卡位优势也日益显现。在定价和营销上，与传统旅游景区自带流量相比，公司在引流上探索出一套 相对低成本的蛛网式营销方案，擅长根据不同区域团散客差异和游客群体差异进行多元化布局，不断灵活调整策略，成熟项目基本均系当 地旅游演艺市场第一名，占据绝对主动权。并且，经过持续努力拓展，公司已建成全国连锁经营的态势，正常年份观演人次超过4,000万， 全国范围内资源调配，与OTA等电商渠道统一合作，进一步提高营销效率，品牌影响力不断扩大。二八分化显著，“叫好又叫座”难。结合我们此前《宋城演艺：不断进击的中国演艺新标杆》等公司深度报告等分析。总 体来看，旅游演艺产品，盈利二八分化显著，艺术性与商业性的统一往往难兼顾，且实际经营过程中随着外部环境的变化还需要在运营和 营销策略上及时调整。换言之，旅游演艺项目能持久不衰，项目内容优良受众较广与成熟高效的运作缺一不可。

宋城演艺：与时俱进“改项目”能力突出，有望夯实其自有项目盈利成长基础。回顾历史，公司千古情模式异地复制过程中也并非完全一 帆风顺，部分项目开业初期也受到一定争议。以第二轮项目为例，桂林、西安、上海开业初期评价均有分歧和争议，主秀或是与本地文化 结合不足，或是难以引起年轻人共鸣或情节设计衔接不够流畅等，公司此后均结合消费者反馈，可重新编排演出内容（演出修改主要系人 工，辅以部分设备投入，但远低于主题公园大型项目更迭成本），并针对性优化园区。因此，由于公司全产业链运作，可根据消费者反馈 进行修改，在可控的投入下对原有项目进行升级和迭代，与时俱进改项目能力突出，因此在爬坡期后多数都能进入良好的经营周期。

5.2023年经营表现：3月起核心项目复园后主业渐进复苏，亏损下年报仍宣布分红

2023年公司演艺主业业绩预计恢复近8成，核心项目渐进复苏且新项目仍有拖累。2023年，公司实现营收19.26亿元/+320.76%，归母业绩亏 损1.10亿元，同比转亏；扣非归母业绩亏损0.88亿元，处于此前业绩预告区间内，主要系花房减值等拖累。剔除花房集团减值和投资收益 波动等影响，公司实现归母业绩8.29亿元，较去年同期可比口径亏损1.29亿元同比扭亏为盈，积极改善。与2019年同期演艺主业相比， 2023年公司收入恢复86%，归母业绩恢复79%，主要系公司核心项目2023年3月才陆续复园，三亚业绩仅恢复约50%，部分新项目上海、西安 等2023年归母亏损合计超8000多万所致。丽江项目盈利基本恢复到2019年，九寨沟、张家界项目各盈利0.5、0.1亿元。此外，若剔除存量 项目更新改造带来的0.48亿元非经扰动影响，估算演艺主业恢复更佳。