乖宝宠物发展历程、管理层、主营业务及营收分析

国内宠物食品龙头，自有品牌独当一面。

海外代加工起步，成功转型国内头部自有品牌宠物食品企业。公司创立于2006年，前期主要以宠物食品的出口代加工业务为主；2013 年受美国FDA 检测出中国进口宠物食品有兽药残存事件影响，公司外销出口大幅减少，同年公司创建自有品牌“麦富迪”谋求发展国内市场并开始集团化运营，2018 年推出“弗列加特”系列，重点发力高端猫粮市场；2021年下半年，公司收购美国知名宠物品牌 Waggin' Train，在泰国工厂及美国乖宝的基础上持续布局海外宠物食品市场。目前公司生产包括宠物零食、宠物湿粮以及宠物主粮三大类产品共计 1300 多个品种，实现了宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖。

公司管理层深耕宠物食品行业，员工持股平台有效激励。截止2023 年12 月19日，秦华先生直接及间接共持有公司 45.76%股份，为公司实控人，秦华先生1995-2005 年间历任山东凤祥集团副总经理、总经理、副总裁，2005-2006 年创立聊城乖宝宠物用品有限公司；陆续筹建山东麦富迪、宠物小镇等企业并开始集团化运营，秦总自 2013 年任公司董事长、总裁至今，并且公司主要管理层均具备多年的食品等相关行业经历，行业经验丰富。此外，公司设立聊城华聚、聊城华智为公司的员工持股平台，合计持股比例为 2.55%，对于核心骨干成员通过股权等方式进行有效绑定与激励。

分业务板块来看，代工业务与自有品牌业务齐头并进，国内外市场均有布局。公司以OEM/ODM 业务和自有品牌业务为主，其中 OEM/ODM 业务主要面向北美、欧洲等境外市场，是多个国际宠物食品品牌的 OEM/ODM 供货商；自有品牌业务主要以“麦富迪”品牌为核心覆盖国内市场，同时收购后的“Waggin'Train”继续在境外进行销售，随着麦富迪销售规模逐步增长，公司目前已由单一的 OEM/ODM 厂商转型为 OEM/ODM业务与自有品牌协同发展的宠物食品企业。国外品牌代理业务方面，公司曾为新西兰品牌“K9Natural”和“FelineNatural”中国区域总代理商，于 2023 年终止代理合作。

OEM/ODM 业务模式：以代工业务起家，与下游零售商合作密切。自2014 年与沃尔玛开始合作后，公司与其保持良好稳定的合作关系。根据公司招股书，2020-2022 年公司第一大客户均为沃尔玛，且销售金额逐年增加，2022 年向沃尔玛销售金额为5.19 亿元，同比增长14.11%，占公司全年营收的 15.29%。而 Central Garden & Pet Company 为美国宠物食品品牌运营商，2020-2022 年一直为公司前五大客户，公司与境外零售商、品牌运营收等海外客户合作稳中有进。

自有品牌业务模式：麦富迪品牌成为中流砥柱，收购 Waggin’Train 拓展境外高端市场。随着公司旗下麦富迪等品牌知名度提高和影响力增加，公司自有业务营收持续增长，2021年收购雀巢普瑞纳旗下美国高端犬用宠物食品品牌 Waggin’Train 后，新增沃尔玛及其下属的Sam's Club、BJs WholesaleClub 等大型零售连锁商超等境外商超渠道，自有品牌业务整体营收占比超过 50%，公司 2022 年自有品牌销售收入合计达 20.46 亿元，占比达到60.55%。2020-2022 年自有品牌销售收入年均复合增长率达 43.53%，同时，随着公司直销渠道占比提升、麦富迪旗下产品结构逐渐向中高端靠拢以及 Waggin’Train 系列对产品单价的抬升作用，公司自有品牌业务毛利率水平不断提升，由 2018 年的 37.65%提升至2022 年的43.84%水平。

分产品来看，主粮产品高端化劲头正盛，零食产品保持高增长。公司主要产品包括科学营养配方的主粮系列，以畜禽肉、鱼肉等为主要原料的零食系列以及含冻干卵磷脂、乳酸钙等功能原料的保健品系列等。零食产品作为公司早期 OEM/ODM 业务的主要销售产品以及自有品牌的前期主力产品，一直为公司营收第一大品类，并保持较为快速增长，2022 年公司零食产品收入为 19.54 亿元，5 年年复合增长率为 22.20%。受益于“麦富迪”品牌影响力的不断扩大，公司主粮产品近五年来增长迅速，2022 年公司主粮产品营收为13.88 亿元，5 年年复合增长率为 42.15%。此外随着弗列加特等高端系列产品市场认可度提升，销量打开，带动公司主粮产品平均单价有所上涨，2022 年公司主粮平均销售价格同比增长26.84%，主粮产品毛利率增长至 2022 年 41.92%较高水平，主粮产品成为公司重要的利润增长点。

自有品牌带动公司营收保持高增速，盈利能力逐步提升。随着“麦富迪”为首的公司自有品牌销量不断走高，公司近年来营收保持高增速，营业收入由2018 年12.21 亿元增长至2022年 33.98 亿元水平，5 年复合增长率为 29.15%，2023 年前三季度营收为31.12 亿元，同比增长25.11%。利润端 2018-2022 年公司归母净利润由 0.45 亿元增长至2.67 亿元，5 年复合增长率为56.47%，随着 2023 年海外市场去库存过程进入尾声，公司业绩边际向好，根据公司披露的业绩预告，2023 年预计实现归属上市公司股东净利润区间为4.10-4.40 亿元，同比增长53.63%-64.87%。得益于麦富迪 “barf”、“弗列加特”等系列产品的高端化策略，公司毛利率/净利率有所提升，2023 年前三季度公司销售毛利率为 35.77%，同比增加4.07 个百分点；销售净利率为 10.13%，同比增加 1.47 个百分点。

坚定费用投放，周转能力优于行业平均。费用方面来看，公司销售费用长期高于行业，其中主要是由于公司国内自有品牌收入体量较高，且近年来公司推出弗列加特等高端产品线，对应营销等费用投入大。2022 年公司销售费用为 7.00 亿元，同比增加52.46%，2018-2022年公司销售费用年复合增长率为 34.41%。运营方面来看，公司 2022 年存货周转率为3.46次，处于行业相对偏低水平，主要是受 2021 年度公司收购 Waggin' Train 品牌后因运输周期延长等因素的影响，相应增加了备货量，拉低了存货周转率；2022 年公司应收账款周转率为20.61次，同比有所提升，公司境外客户占比相对较低，应收账款周转率处于行业上游水平。