A股市场春季历史行情演绎及未来走势分析

本轮春季躁动行情值得期待。

1.历史上春季行情的演绎规律

 春季躁动前后会出现风格切换

历史来看，春季躁动期间小盘、高估值、高贝塔、成长和周期风格相对占优。 春季躁动前一月和后一月宽基指数普跌，相比较而言春季躁动前一个月跌幅更 深。在春季躁动期间，小盘、高估值、高贝塔、成长和周期风格相对占优。

春季躁动前后市场风格通常会发生切换：1）从市值风格来看，春季躁动前 大盘指数通常表现相对占优，而春季躁动期间及之后小盘指数表现更佳；2）从 估值风格来看，春季躁动前一个月低估值指数相对占优，而春季躁动期间高估值 指数表现更好，但春季躁动结束后，低估值风格重新占优；3）从行业风格来看， 春季躁动前一个月金融和稳定等偏防御的风格相对占优，而春季躁动期间成长和 周期风格表现亮眼，春季躁动结束后一个月，市场风格切换为消费和稳定板块。 风格发生切换原因可能在于：春季躁动前后市场表现不佳，偏防御的风格相 对占优，而春季躁动期间，市场行情表现较好，投资者情绪回暖，投资者更加青 睐上行弹性更大资产，因此，小盘、高估值、成长等风格相对占优。此外，春季 躁动期间，经济景气回升预期升温的推动下，周期风格也有相对不错的表现。 从历史来看，景气预期是影响春季躁动期间市场风格的重要因素。由于“春 季躁动”期间，宏观数据相对缺乏，不同行业的投资逻辑短期内在业绩上无法证 伪，因此，景气预期成为影响板块间相对表现的关键。例如 2011 年-13 年，我 国经济增速面临换挡，稳增长预期强烈，金融地产及传统的周期板块在“春季躁 动”期间的表现亮眼；而在 14 年及 15 年，移动互联网浪潮下，TMT 相关行业 成为了“春季躁动”期间的领涨行业。

此外，美债收益率同样是影响春季躁动风格的一个重要因素。从胜率和赔率 角度来看，美债收益率下行时，高估值表现优于低估值，成长风格优于价值风格， 而美债收益率上行时，低估值表现优于高估值，价值风格优于成长风格。同时 A 股市场中，高贝塔公司的市场行情与美债收益率呈现较高的负相关性。因此，海 外流动性对春季躁动的风格也存在一定的影响。

 历史来看，春季躁动期间周期制造相关行业表现较 好

历史来看，有色金属、建筑材料、基础化工行业在 A 股春季躁动期间表现 较好。历史来看，有色金属、建筑材料、基础化工、电子等行业在 A 股春季躁 动期间的平均涨跌幅以及相对占优的概率较大。而商贸零售、公用事业、银行、 食品饮料、房地产、医药等行业表现一般。

此外，历史来看，上一年表现较好的行业在次年春季躁动行情期间有一定的 概率取得较好的市场表现。历史来看，2010 年以来，上一年表现较好的行业在 次年的春季躁动行情中有一定的概率取得较好的市场表现，如 2019 年、2021 年等。即从历史来看，A 股当年春季行情表现较好的行业在一定程度上受到上一 年市场主线的影响。

2. 以史为鉴，未来春季行情如何演绎？

 哪些年份春季躁动所处的背景与当前相似？

2013 年、2016 年、2019 年春季躁动行情期间的宏观经济背景与当前相似， 其春季躁动行情对当前的春季行情具有较高的借鉴意义。由于春季躁动大多是由 政策预期、经济景气回升预期驱动的，因而，宏观经济背景、市场背景相似时期 的春季躁动行情对把握当前春季躁动行情具有较高的借鉴意义。而从历史来看， 2013 年、2016 年、2019 年春季躁动的宏观经济背景与当前相似。 具体来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前，宏观经济均面临 一定的下行压力。从制造业 PMI 来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启 动前期制造业 PMI 均震荡下行。而从 PPI 同比来看，这三个时间段 PPI 同比均 处于低位，且逐步企稳。这三段时间制造业 PMI 震荡下行，PPI 同比低位企稳， 均反映宏观经济面临一定的下行压力，与当前经济宏观背景具有一定的相似性。

从估值来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前绝对估值均处于 相对低位，且 2013 年、2019 年近三年估值分位数均处于历史低位，与当前市 场估值较低的背景相似。具体来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动开启 前一日，上证指数 PE(TTM)估值低于 13，PB(LF)估值低于 1.5，这与当前上证 指数的绝对估值水平相似。从估值的历史分位数来看，除 2016 年外，2013 年、 2019 年春季躁动启动前一日，上证指数 PE(TTM)、PB(LF)近三年移动分位数均 低于 1%。因此，整体来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前估值 处于低位背景与当前较为相似。

从市场交易情况来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前一个月 的市场交易热度较低，与当前市场交易活跃度较低的背景相似。2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前一个月上证指数日均换手率、日均成交额均低于其 春季躁动启动前一年上证指数日均换手率、日均成交额，表明这三年春季躁动启 动前一个月市场的活跃度较前期有所下降，这与今年春季躁动启动的背景较为相 似。

从宏观经济背景、估值、市场交易热度等情况来看，2013 年、2016 年、2019 年春季躁动启动前期宏观经济面临下行压力，市场估值处于低位，市场交易活跃 度下降等背景与当前春季躁动启动前所处的背景相似。因此，2013 年、2016 年、 2019 年春季躁动的行情对本轮春季躁动行情具有较高的借鉴意义。

 未来春季躁动行情值得期待，关注顺周期板块和成 长板块超跌方向

本轮春季躁动行情值得期待。从与今年较为相似的 2013、2016、2019 年 来看，三次春季躁动的持续时间相对较长，且上证指数均有相对较高的收益，其 中，2019 年上证指数在春季躁动期间的区间涨跌幅高达 32.7%。因此，随着今 年春季躁动行情的逐步演绎，未来 A 股市场有望取得较好的表现。

2013 年春季躁动行情启动相对较早，由政策预期催化，持续时间相对较长， 期间上证指数上涨 23.6%。2012 年 12 月 4 日，政治局会议强调要保持宏观经 济政策的连续性和稳定性，要扎实推进重点领域改革，扩大营业税改征增值税试 点地区和行业范围，市场改革预期升温；2012 年 12 月 15 日至 16 日，中央经济工作会议强调全面深化经济体制改革，明确提出要制定改革总体方案、路线图、 时间表。随着市场政策预期不断升温，2013 年春季躁动行情持续演绎，直至 2013 年 2 月 18 日，春季躁动才结束，期间上证指数累计上涨 23.6%。

2013 年春季躁动期间，从市场风格来看，金融地产、先进制造风格相对占 优，从行业表现来看，国防军工、非银金融等行业表现较好。此外，2013 年春 季躁动期间，高贝塔的个股组合市场表现优于低贝塔的个股组合。具体来看， 2013 年春季躁动期间，所有风格指数均有不错的表现，但相比之下，金融地产、 先进制造风格表现相对占优，期间分别上涨 37.7%、36.4%。而行业方面，国防 军工、非银金融等行业表现相对较好，其中国防军工上涨 54.8%。此外，从贝 塔因子来看，2013 年春季躁动期间，高贝塔的个股组合的市场表现优于低贝塔 的个股组合。

2016 年春季躁动行情启动时间相对较晚，由政策预期催化，持续时间相对 较长，期间上证指数上涨 16.1%。2016 年 1 月 26 日，中央财经领导小组第十 二次会议召开，研究供给侧结构性改革方案，强调要在适度扩大总需求的同时， 去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。随着市场政策预期不断升温，并且 2016 年年初熔断机制短暂实施之后暂停，市场悲观情绪逐步缓解，2016 年春季 躁动行情逐步演绎，直至 2016 年 4 月 14 日，春季躁动才结束，期间上证指数 累计上涨 16.1%。 2016 年春季躁动期间，从市场风格来看，周期、先进制造风格相对占优， 从行业表现来看，有色金属、纺织服饰等行业表现较好。此外，2016 年春季躁动期间，高贝塔的个股组合市场表现略优于低贝塔的个股组合。具体来看，2016 年春季躁动期间，所有风格指数均有不错的表现，不过相比之下，周期、先进制 造风格表现相对占优，期间分别上涨 22.6%、22.5%。而行业方面，有色金属、 纺织服饰等行业表现相对较好，其中有色金属行业上涨 33.1%。此外，从贝塔 因子来看，2016 年春季躁动期间，高贝塔的个股组合的市场表现略优于低贝塔 的个股组合。

2019 年春季躁动行情启动时间相对较早，年初央行超预期降准催化春季躁 动行情，持续时间相对较长，期间上证指数上涨 32.7%。2018 年 12 月 1 日， 中美两国元首在阿根廷二十国集团领导人峰会期间举行会晤，就双边经贸问题达 成重要共识，同意停止相互加征新的关税，中美关系短期内出现缓和助力 A 股 市场风险偏好回升，2019 年 1 月 4 日，中国人民银行决定下调金融机构存款准 备金率 1 个百分点，催化 A 股市场春季躁动行情启动。此外，2019 年 1 月信贷 迎来开门红，助力 A 股市场春季躁动行情持续演绎。直至 2019 年 4 月 19 日， 春季躁动才结束，期间上证指数累计上涨 32.7%。 2019 年春季躁动期间，从市场风格来看，消费、科技风格相对占优，从行 业表现来看，家用电器、农林牧渔等行业表现较好。此外，2019 年春季躁动期 间，高贝塔的个股组合市场表现优于低贝塔的个股组合。具体来看，2019 年春 季躁动期间，所有风格指数均有不错的表现，不过相比之下，消费、科技风格表现相对占优，期间分别上涨 50.0%、46.9%。而行业方面，家用电器、农林牧渔 等行业表现相对较好，其中家用电器行业上涨 58.5%。此外，从贝塔因子来看， 2019 年春季躁动期间，高贝塔的个股组合的市场表现优于低贝塔的个股组合。

此外，这三年春季躁动期间，存在明显的超跌反弹情况，即前期超跌组合在 春季躁动期间的涨幅相对更高。具体来看，按 2013 年、2016 年、2019 年春季 躁动启动日前三个月区间涨跌幅从高到低平均分成 1-10 组，前期跌幅较大的组 合在这三年春季躁动期间涨幅相对更大，即出现了明显的超跌反弹的情况。春季 躁动行情期间，市场情绪高涨，而前期跌幅较大的组合性价比相对更高，因而受 到投资者青睐，超跌的个股组合迎来补涨。

未来，春季躁动行情有望逐步演绎的背景下，建议关注顺周期风格。虽然从 与当前较为相似的 2013、2016、2019 年的情况来看，春季躁动行情期间，市 场风格的规律并不稳定，并且各个风格指数和行业指数均有不错的表现，但当前 来看，经济现实或将逐步走强，政策预期升温背景下，市场情绪有望逐步回升， “强现实、强情绪”下，市场风格或趋于均衡。不过，若政策预期落空，则市场 情绪或将回落，“强现实、弱情绪”下，市场风格偏向顺周期。而无论这两种哪 种情况发生，周期板块或均有不错的表现，因此，建议关注顺周期风格。 此外，从历史来看，春季躁动行情期间，超跌组合通常有较好的市场表现， 因此，成长板块超跌方向也值得关注。一方面，历史来看，前期跌幅较大的组合 在 2013、2016、2019 年春季躁动期间涨幅相对更大，即存在较为明显的超跌 反弹现象。而从 2023 年年中以来以及 2024 年年初至今，电子、计算机、传媒 等板块出现超跌，因此，春季躁动逐步演绎的背景下，相关板块行情有望迎来修 复。另一方面，近期 AI 产业化加速落地，2 月 16 日，OpenAI 发布首个文生视 频模型 Sora，可快速制作长达一分钟的视频，2 月 15 日，谷歌推出多模态模型 Gemini1.5Pro，多重利好因素推动下，与 AI 相关的电子、计算机、传媒等板块 有望迎来较好的配置机会。

具体行业方面，建议关注有色金属、建筑材料、基础化工、家用电器及电子、 计算机、传媒等 TMT 板块。历史来看，有色金属、建筑材料、基础化工、家用 电器等行业在春季躁动中胜率较高。因此，未来随着春季躁动行情逐步演绎，相 关行业值得关注。此外，成长板块建议关注前期跌幅相对较大且有望受 AI 产业 化加速落地催化的电子、计算机、传媒等行业。