房地产市场及金融运行展望分析 

房地产政策有望持续宽松 。

展望 2024 年，我们认为，为贯彻中共中央政治局会议提出的“适应我国房 地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策 用好政策工具箱”要求，房地产市场会延续当前的宽松政策，并逐步构建与房地 产发展新模式相适应的住房制度。 需求端政策方面，为进一步释放住房消费需求潜力，改善房地产市场需求偏 弱的形势，现行的行政性限制措施将进一步优化调整。除一线、少数热点二线城 市主城区外，其他区域现施行的限购、限贷等需求端行政性限制措施有望全面松 绑；并会辅以降低房贷利率、减免购房税费、发放购房补贴等措施，降低居民购 房成本。 供给端政策方面，为防范化解房地产金融风险，银行信贷的“三个不低于” 要求、房企融资协调机制下以项目为载体的融资支持等将全面落实。房地产行业 的流动性风险将明显缓解，但是要化解部分房企资不抵债的风险，仍需更多时间 和政策支持。 房地产市场基础性制度方面，按照中央先立后破的部署，将加速构建“商品 住房+保障住房+租赁住房”的新住房供给制度，逐步建立“人、房、地、钱”要 素联动新机制。

2023 年，我国房地产市场供求关系发生重大变化。从需求端看，第一，我国从 2022 年正式进入人口负增长时代。我国总人口数已连续两年下降，两年净减 少 293 万人。第二，城镇化进程有所放缓。1996 年我国城镇化率首次超过 30% 后进入快速城镇化阶段，2020 年城镇化率达到 63.89%；城镇化率在 1996～2020 年间年均增长 1.39 个百分点，城镇常住人口年均增加 2202 万人。从 2021 年开 始，我国城镇化进程有所放缓。2023 年我国城镇化率达到 66.16%，城镇化率在 2021～2023 年间年均增长 0.76 个百分点，城镇常住人口年均仅增加 1016 万人。 第三，刚需群体人口规模持续下降。刚需购房主力群体（25～35 岁）的人口数量 从 2020 年的 2.36 亿人减少至 2023 年的 2.14 亿人，减少了近 2200 万人。第四， 改善性需求群体人口规模仍在上升。改善性需求购房的主力群体（35～45 岁） 的人口数量从 2020 年的 2.12 亿人，上升至 2023 年的 2.27 亿人，并将持续增加 至 2026 年峰值时的 2.44 亿人，住房市场仍有较大的潜在改善性住房需求。第五， 住房总量短缺的时代过去。根据七普调查数据，2020 年我国人均居住面积达到 41.76 平方米（城镇居民为 38.6 平方米，农村居民为 46.8 平方米）。而 1998 年住 房货币化改革时，城镇人均住房建筑面积和农村人均住房面积分别为 18.7 平方 米和 23.3 平方米。二十多年间，我国居民人均居住面积翻了一番。目前，我国居 民人均拥有房间数为 1.2 间（城镇人均 1.06 间，农村人均 1.43 间），住房在总量 上已经接近均衡，总量短缺的时代过去。第六，住房回归商品属性。住房兼具商 品和资产的双重属性。住房作为一种商品，具有居住使用价值和交易价值；市场 对住房的需求符合需求定理，需求量与价格呈负相关关系。住房作为一种资产， 具有保值、增值和抵押融资的功能；市场对住房的需求违背需求定理，房价上涨 越快（或房价越高），市场对住房的需求量越大。住房货币化改革以来，我国房 价在波动中快速上涨，全国新建商品住宅价格从1998年的1854元/m²上涨至2021 年的 10396/m²，累计上涨 461%；北京、上海两个一线城市的房价上涨更是超过 1000%。房价的持续、大幅上涨，导致住房市场的投资、投机需求持续增加，只 能通过限购、限贷等行政性措施抑制过于旺盛的投资、投机需求。但是 2022 年 以来，房价（尤其是二手住房价格）开始持续下跌，且存在继续下跌预期，住房 失去了保值、增值的功能。这使得住房市场的投资、投机需求逐渐消失，住房回 归商品属性，基本实现了“房住不炒”目标。

从供给端看，第一，房地产行业的“高负债、高杠杆、高周转”模式难以维持，数十家大型房企发生债务违约，房企投资意愿、投资能力较弱，新建住房开 发投资、施工规模下降，商品住房期房供给规模减少。第二，受“保交楼”政策 支持，住房竣工面积持续上升，商品住房现房供给规模有所上升。第三，部分居 民出于置换需求或对资产缩水的担忧，开始抛售持有的住房，导致二手房市场挂 牌供给、成交规模大幅上升。从住建部的数据来看，2023 年 1～11 月，全国二手 房交易量占全部房屋交易量的比重达到了 37.1%，创造历史新高；且全国已经有 7 个省和直辖市二手住宅的交易量超过了新建商品住宅交易量，住房存量时代即 将来临。从贝壳研究院的测算数据来看，2023 年全国二手房市场成交面积约 5.7 亿平方米，同比增长 44%。第四，租赁市场快速发展，保租房、长租房供给规模 上升。以保租房为例，在 2021 年、2022 年新筹集建设保障性租赁住房的规模分 别为 94.2 万套和 265 万套（间）的基础上，2023 年计划筹集建设保障性租赁住 房的规模达 204 万套（间）。2021 年以来，全国各地已建设筹集保障性租赁住房 超过 500 万套（间），可解决近 1500 万新市民、青年人的住房困难。第五，可负 担的配售型保障性租赁住房将成为住房市场的重要供给来源。为解决居民住房 困难问题，2023 年 8 月国务院发布了《关于规划建设保障性住房的指导意见》 （国发〔2023〕14 号），通过划拨方式供应土地支持保障性租赁住房建设，加快 建设和筹集工薪阶层可负担的保障性租赁住房，以此促进房地产市场平稳健康发 展和民生改善。

从需求端来看，我国人口开始负增长、刚需人群规模持续下降、城市化进程 放缓、住房在总量上已经接近均衡，新增刚性住房需求规模下降；同时，房价下 跌导致投资、投机性住房需求逐渐消失。但是，我国城市化进程还在持续推进， 每年新增城市人口规模仍超过 1000 万人，刚需、改善性购房主力群体规模超过 2 亿人，且改善性购房主力人群规模还在上升，叠加超大和特大城市落户门槛下 降、非超大和特大城市落户门槛取消7，房地产市场仍有坚实的需求基础。从供给 端来看，二手住房、租赁住房和即将推出的保障性住房的供给均与新建商品住房 的供给间存在替代关系，形成了多主体、多渠道的住房供给模式。虽然商品住房 的期房供给规模下降，但现房、二手住房、租赁住房的供给规模在上升，住房市场的总供给规模增加。整体来看，住房销售市场的总需求仍具有韧性，而供给总 规模仍在上升。在这种供求形势下，市场均衡时，住房销售市场交易总量有所上 升（新建商品住房市场的销售规模下降，二手住房交易规模上升。住建部数据显 示，2023 年 1～11 月全国二手房成交量和新建商品房销售面积比 2022 年同期增 长 6.9%），但住房价格下行。

展望 2024，住房市场将延续 2023 年的供求形势。我们认为，新建商品住房 销售仍将处于筑底过程中，新建商品住房销售规模将下行至 9 亿平方米以下，土 地交易市场规模低位运行，住房投资、新开工规模继续下降；但受房企融资（尤 其是项目融资）大幅改善影响，住房竣工面积仍能保持 10%以上的增长。房价的 走势将出现分化，一线和核心二线城市房价有望在 2024 年下半年最先触底，其 他城市的房价还会继续下行。

房地产金融方面，我们认为，2024 年房地产金融将会继续维持宽松状态。 住房消费金融服务进一步优化，个贷利率进一步下降；受改善性需求占比上 升影响，在认房不认贷的政策下，居民购房杠杆比例还会有所上升；但是受就业 和收入增长预期较弱、投资理财收益较差等因素影响，存量住房贷款借款人降低 家庭负债的意愿仍然较强，个人住房贷款余额增速乏力。

随着金融“三支箭”政策的进一步落实，房企融资协调机制的推进，房企融 资形势将大幅改善。对于优质房企来说，可以通过新增银行信贷融资、债券融资 与股权融资改善其流动性状况；但对于已违约的房企来说，可以借助房企融资协 调机制，推进能够正常开发建设和资金基本能够平衡的项目的信贷融资，改善其 流动性状况。我们认为，“第一支箭”房企银行信贷融资将进一步改善，房地产 开发贷款余额同比增速将有所上升；“第二支箭”民营房企债券融资支持工具的 发行规模将进一步扩容；“第三支箭”房企股权融资申报的审核速度将加快。不 过，受市场投资者对房企债务风险、持续经营能力、盈利能力担忧的影响，房企 的债券融资、信托融资、股权融资的规模可能还会有所下降。