房地产基本面复苏情况如何？

销售持续复苏，一二手房单月销量创新高。

在经济恢复和积压需求释放带动下，2023 年春节后新房二手房成交持续复苏。据 wind 数 据， 35 城 2023 年 1-3 月新房销售面积 5326 万方，前三月累计同比-1.0%，其中 3 月单 月成交 2451 万方（创 2022 年 6 月以后的单月最高水平），环比+51.3%，同比+29.8%。15 城 2023 年 1-3 月二手房销售面积 2337 万方，前三月累计同比+53.1%，其中 3 月单月成交 1144 万方（创近三年的单月最高水平），环比+56.6%，同比+83.6%。

百强房企销售恢复超预期，累计同比转正。2023 年 1-3 月百强房企全口径销售 16635 亿 元，累计同比+2%；3 月单月全口径销售 7457 亿元，环比+44%，同比+29%。头部房企销售 表现亮眼。1-3 月累计看，TOP30 房企中 21 家同比转正，其中越秀地产、保利置业、象屿 集团增幅超 200%。3 月单月看，TOP30 房企中 29 家环比增长，24 家同比增长；其中中海 地产、华润置地、招商蛇口、绿城中国、建发房产等 12 家房企单月同环比增速均超过 50%。

购房总需求量增长，二手房复苏情况更好。从同时跟踪一二手房高频数据 13 城的总成交 量看，13 城 2023 年 1-3 月一二手房总成交面积 5258 万方，累计同比+19.7%；其中 3 月 单月成交 2519 万方（近三年新高），环比+56.9%，同比+53.9%。从一二手房成交结构看， 新房成交面积占比呈下降趋势，2023 年 2、3 月新房占一二手房总成交面积比例分别为 54% 和 55%，连续两个月低于 60%，而在 2021 年 9 月其占比为 74%。二手房表现比新房好的主 要原因为：①停工断贷事件影响刚需，购房者更倾向于买配套相对完善的二手房，所见即 所得，无交付风险；②房企在一季度普遍新推盘量较小，且多数城市核心区域新增供给以 改善产品为主，刚需要在核心板块买房只能选择二手房；③二手房房价前期调整更到位。

销售复苏仍呈分化态势，一二线及强三线城市恢复更好。据中指研究院监测的重点 59 城 月度销售数据显示，一线城市在 2022 年至今的大部分月度同比表现好于二线和三四线城 市，2023 年 3 月延续此态势：①4 个一线城市商品住宅销售面积环比+53.6%，同比+62.1%， 且除深圳外前三月累计同比均已转正；②25 个二线城市环比 30.7%，同比 41.9%，杭州、 武汉、厦门等城市表现亮眼；③30 个三四线城市环比+15.1%，同比+40.8%，东莞、扬州、 徐州、惠州等珠三角、长三角强三线城市同比增速超 50%,而部分弱三四线同比增幅较小。

土地成交量受供地影响仍同比下滑，溢价率水平有所提升。2023 年重点城市两集中供地 政策进一步优化，各地推地速度有所减缓，全国 300 城 2023 年 1-3 月土地供应面积同比 下滑 36.1%，成交面积同比下滑 26.0%。在销售复苏带动下，房企拿地意愿有所提升，全 国 300 城成交溢价率走势打破自 2021 年 7 月起的持续下滑，连续三个月增长，2023 年升 至 7.19%，而流拍率也有所下滑，降至 15.5%。

二线重点城市溢价率提升速度较快。分城市能级来看，一线城市近年来土拍溢价率普遍高 于二线和三四线城市（但因为供地频率原因波动较大）；二线城市土拍溢价率自 2022 年 11 月起稳步提升，2023 年 3 月升至 7.97%；三四线城市整体土拍溢价水平偏低，进入 2023 年后也有提升，3 月升至 6.48%。

近期深圳、杭州、合肥、成都、宁波等核心城市土拍，土地市场热度较高。从成交情况 来看，深圳 5 宗地块中 3 宗触顶成交；宁波 10 宗地块中 4 宗触顶成交；合肥 6 宗地块中 5 宗触顶、1 宗高溢价成交；成都 7 宗地块中 5 宗触顶成交；杭州 10 宗地块中 6 宗触顶、 1 宗高溢价成交。从溢价率情况来看，核心城市的成交溢价率已进入上行通道，热度较 2022 年低点有明显回升，其中杭州、深圳、合肥、成都平均溢价率已超过 10%。

即使土拍热度提升，在现行土拍政策下，房企拿地利润仍有保障。2021 年下半年起，各 地调整土拍规则，降低土拍门槛，让利于房企，包括但不限于降低起拍价、设置封顶溢价 率、延长付款周期、提高售价上限、取消自持配建等；而从地块本身素质而言，地方政府 推地位置更偏主城核心区，去化更有保障，房企拿地有合理利润空间。当前重点城市土拍 溢价率提升，但因为有 15%的封顶溢价率存在，且没有 2021 年上半年以前的竞自持、竞 配建环节，直接摇号确定竞得人，拿地仍有相对确定的利润空间。 以杭州 2023 年二批次某地块为例，总土地建面 11.14 万方，成交总地价 18.7 亿元，成交 楼面价 16796 元/平方米（12%封顶溢价率摇号）：①若在 12%溢价率+20%自持情况下，实 际楼面价会提升 31%；②若在 12%溢价率+10%自持情况下，实际楼面价会提升 13.8%；③ 即使在无溢价+10%自持的情况下，实际楼面价也会提升 1.9%。

在政策支持和销售复苏背景下，房企发债规模提升。2022 年 11 月以来，中央层面对房企 端“三支箭”的融资支持政策持续落地，在一定程度缓解房企债务压力，2023 年前三个 月房企国内信用债和海外债新发行量均同比增长。从季度看，1Q23 房企公开债券（含国 内信用债和海外债）发行金额 2467 亿元，同比+40.7%，其中海外债同比+108.7%。新发债 券基本能覆盖到期公开债券规模，2023-2024 年每年平均到期债券金额在 6000 亿元左右， 其中 2Q23、3Q23 到期债券金额分别为 1754 亿元、1871 亿元。叠加市场销售的逐步复苏， 房企流动性压力将有所缓解。

出险房企持续推进债务重组。2023 年以来尤其是春节后，销售市场持续复苏，宽松政策 不断落地，为处置出险房企遗留的债务问题提供了相较去年更为积极的环境，同时今年两 会也提出了防范化解风险的政策导向。在此背景下，3 月底以来，多家出险房企加速推进 重组工作，融创、花样年、奥园、恒大、世茂等房企取得了一定进展。出险房企在债务方 面的妥善处理有利于恢复行业的信心。

房地产行业正经历房改以来的第三次拐点（供给侧出清）。中国房地产行业在 1998 年房改 后的二十余年里中国房地产行业快速发展，商品房销售金额从 1998 年的 2513 亿元增长 2021 年的 18190 亿元，突破 18 万亿元人民币，而 2022 年受到系列内外因影响，销售规 模大幅下降至 13 万亿的水平。 我们在 2022 年外发的《步入良性循环正轨，布局地产正当时》等多篇报告中强调，行业 正经历三次低谷，供给侧正在出清。①第一次低谷：2008-2009 年，金融危机下房地产行 业受到明显冲击，2008 年销售金额同比下降 16.1%。②第二次低谷：2014-2015 年，2010 年后房地产行业进入全面调控阶段，2013 年新国五条的颁布降低市场对调控放松的预期，2014 年房地产市场供求严重恶化，行业再次跌入低谷，当年销售金额同比下降 6.3%。③ 第三次低谷：2021 下半年至今，房地产行业持续去杠杆，部分高负债高杠杆企业债务违 约，影响市场信心，行业陷入不良循环，2022 年销售金额同比下降 26.7%。 每一轮行业周期的转换都将孕育新的发展模式。2008-2009 年万科、保利发展、华润置地 等房企凭借金融红利，销售规模大幅提升；2014-2016 年，三四线市场机会大，碧桂园、 中国恒大举债扩张下沉，成为行业龙头；对于本轮行业洗牌，我们在 2022 年 9 月外发的 《行业洗牌、拐点确立，优质房企布局好时机》报告中指出，未来 10 年房地产行业的销 售规模中枢在 10 亿方左右，销售投资能逆势增长、拥有稳健财务结构、高质量产品和服 务、精细化管理等核心竞争力的房企能实现弯道超车，并巩固自身强者恒强的地位。

供给侧出清开始，头部央国企和改善型房企强者恒强的态势基本确立。进入 2021 年以后， 由于头部中国恒大、融创中国以及一系列的原 TOP30 房企出现债务违约或展期，行业集中 度有所下滑，进入重新洗牌阶段，2022 年 CR10、30、50 和 100 市占率分别降至 22.8% （-2.2pct）、38.2%（-7.6pct）、45.4%（-11.9pct）和 54.7%（-14.7pct）。而头部央国 企和改善型房企市占率逆势增长，保利发展、中国海外发展、华润置地、绿城中国、滨江 集团和建发地产市占率分别达 3.43%（+0.49pct）、2.22%（+0.19pct）、2.26%（+0.52pct）、 2.25%（+0.32pct）、1.15%（+0.22pct）和 1.28%（+0.37pct）。

出险房企逐步出清，头部房企座次已有大调整。多数民企出险，销售相应下滑，30 家出 险房企占百强房企的销售比例自 2021 年以来逐步下降，2022 年降低至 15.7%，中国恒大、 华夏幸福、蓝光发展等房企自 2021 年下半年以后基本无新增销售。从历年 TOP30 中各类 型房企来看，2020 年以前民营房企平均高杠杆、高负债、高周转在销售规模方面取得较 好成绩，2020 年 TOP30 中有 21 家民营房企，仅 6 家央国企；而 2022 年，TOP30 中民企房 企降至 13 家，央国企升至 14 家。而从 2022 年拿地分布来看，民企拿地比例持续走弱， 以及未来央国企的市场份额将进一步提升。