中宠股份经营看点有哪些？

境外业务稳健，境内聚焦品牌建设，成长路径 清晰。

1. 产品品质高保障+全球供应链布局，境外业务稳健

高品质保证+全球供应链布局，境外业务收入行业领先且增长稳健。公司 70%以上的 营收来自境外，并且 60%以上来自美国和欧盟地区，2022H1，公司在北美、欧盟地区分 别实现营业收入 7.15 亿元和 2.78 亿元，占总营收的比重分别为 45.0%和 17.5%。由于欧 美等发达国家的宠物食品市场较为成熟，大型品牌商已形成较强的品牌知名度和渠道优势， 故公司销往境外的产品主要以代工（ODM）贴牌产品为主，客户主要为宠物食品品牌商、 经销商和宠物店等。自 1998 年开始从事海外代工业务以来，公司凭借高品质的产品和全球 供应链布局，成为了美国品谱、美国宠物零食分销商 Globalinx Pet、欧洲最大的宠物用品供应商英国 Armitages 等优质客户的核心供应商，境外业务收入规模持续增长且一直处于 行业领先，2014-2021 年，公司境外业务营收从 4.4 亿元增长至 21.9 亿元，CAGR 达 26.0%。

（1）高品质保证：宠物食品作为宠物生长周期中消费的刚需产品，关乎宠物的生命和 健康，在宠物角色日益重要和宠物主年轻化的背景下，消费者对于宠物食品产品质量的要 求日趋提高，海外品牌亦依靠“品质保证”和“安全保证”获得了一定的品牌溢价。中宠 股份作为海外主要宠物食品生产商的优质代工厂，已从事代工业务 20 余年，产品安全性和 品质亦有知名品牌作背书。公司产品先后通过多个国家的认证和注册，也是目前国内取得 国内外权威认证较多的企业之一。2003 年，公司即通过了美国 FDA 认证，此后相继通过 了欧盟和加拿大宠物食品官方注册。同时，为保证产品安全性，公司建立了“产品可追溯 体系”和“缺陷产品召回制度”，并保持了 24 年 0 召回的记录。

（2）全球供应链布局：公司共有 6 家海外工厂，目前海外合计产能约 3 万吨。2013 年初，由于美国在部分中国出口的鸡肉干宠物零食中检测出抗生素残留，中国出口的宠物 食品被大规模下架，宠物食品出口量亦大幅下滑，根据海关总署数据，2013 年中国宠物食 品出口量为 12.27 万吨，同比-14.6%，出口金额为 7.49 亿美元，同比-11.8%。作为以出 口代工宠物零食业务为主的公司，中宠股份 2014 年营业收入同比-3%，归母净利润同比 -43.5%，在此背景下，公司积极进行战略转型，开始全球产能布局，2014 年即新建美国 工厂，采用美国 FDA 标准进行生产，鸡肉原料亦来自美国本土供应商，满足核心客户对于 产品质量及生产安全的要求。此后公司又分别于 2018 年和 2020 年新建加拿大和柬埔寨工 厂，同时收购新西兰 NPTC 和 PFNZ 公司，扩张优质海外产能。

优质客户长期合作，核心客户销售收入稳步增长。公司作为优质且稀缺的宠物食品供 应商，凭借高品质的产品、多年的代工经验以及全球供应链布局，成为了美国品谱、美国 宠物零食分销商 Globalinx Pet 和欧洲最大的宠物用品供应商英国 Armitages 的核心供应 商，并且在美洲、欧洲等 60 多个国家和地区积累了一批优质的品牌客户，并保持长期、稳 定的合作关系。公司核心客户营收规模持续增长且占比稳定，2014-2021 年，公司前五大 客户合计营业收入由 1.76 亿元上升至 12.79 亿元，营收占比基本保持在 45%以上，且随 着核心客户自身业务规模的扩张，公司境外代工业务有望持续增长。根据我们测算，2021 年公司出口业务规模约为 20 亿元，按中国宠物食品出口金额计算，中宠股份市占率约为 25%左右，处于行业领先。

2. 聚焦三大核心品牌，多渠道齐发力，境内业务快速成长

2.1 聚焦三大核心自主品牌，打造多层次品牌定位

聚焦三大核心自主品牌，打造多层次品牌定位。公司以最先创立的自主品牌“Wanpy 顽皮”为基础，此后收购新西兰高端品牌“Zeal 真致”和纯互联网品牌“Toptrees 领先”， 逐步形成了以顽皮、Zeal、领先为核心的自主品牌矩阵，三者合计贡献公司 80%以上的境 内营收。公司将三大核心自主品牌采用差异化品牌定位，顽皮为大众品牌，定位中端，产 品品类最广，以“鲜”为品牌标签；Zeal 为高端品牌，定位一线城市，以“新西兰原装进 口”、“天然”为核心卖点；领先为互联网中高端品牌，以线上渠道为主要发力点，在稳 固线上优势的同时，逐步进行线下渠道的扩张。

（1）顽皮：创立于 1998 年，是公司最早创立的自主品牌，也是自有品牌中体量最大 的品牌，贡献约 60%的境内营收。顽皮的品牌定位主要为中端，以宠物零食为核心品类， 逐步向干粮、湿粮拓展，并且打造以“鲜”为核心的品牌形象，线上/线下销售额占比几乎 持平。 （2）Zeal：公司于 2018 年收购的新西兰高端品牌，以新西兰原装进口为核心卖点， 主打产品为“Zeal 牛奶”“0 号罐”，定位高端/超高端人群，主要在北上广等一线城市的 宠物店销售，是公司多层次品牌布局的重要部分。 （3）领先：2021 年 9 月，公司对杭州领先食品有限公司由持股 40%增资为控股 90%， 将中高端互联网品牌领先纳为核心自主品牌，快速布局线上渠道。

加大核心自主品牌营销投入，多样化营销吸引年轻消费者眼球。公司坚持“聚焦品牌” 战略，积极培育核心自主品牌，加大顽皮、Zeal 等自主品牌的营销投入，有针对性的进行 品牌宣传，打造品牌标签，提高品牌曝光度和消费者认知度，2014-2021 年，公司销售费 用从 0.32 亿元提升至 2.43 亿元，CAGR 达 33.6%，业务宣传费及销售服务费占比由 19.4% 提升至 66.5%。

2020 年，Wanpy 顽皮品牌赞助独居生活治愈系观察综艺《我要这样的生活》， 成为其官方指定产品，并签约合作中国内地嘻哈说唱男歌手、影视演员小鬼-王琳 凯，邀请其为顽皮鲜盒产品推广；

2021 年，“Wanpy 顽皮”先后官宣辣目洋子为品牌产品体验官、傅首尔和冉高 鸣为品牌安全官；同时，为走进年轻消费者，中宠股份与剧团“拿大顶剧社”合 作，首创宠物行业喜剧秀；

2021 年，在新品 ZEAL 0 号罐推出之际，公司官宣侯明昊为 ZEAL 湿粮全球代言 人，开展线上线下全方位营销活动，打造“自然本真”的品牌标签；

2022 年，Zeal 联名 FX Balléry 爱马仕合作设计师，推出人宠 CP 餐具三件套， 持续吸引年轻消费者的眼球。

2.2 深耕传统线下渠道，积极布局线上渠道

线上线下渠道协同布局，深耕传统线下渠道，积极发力线上渠道。公司境内线上/线下 渠道销售额占比约为 55%/45%，线下渠道作为传统的消费渠道，是公司渠道发展的基础， 也是引流获客的重要途径，公司线下渠道主要包括：面向宠物店和宠物医院的专业渠道（经 销）以及商超渠道（大润发、欧尚等连锁商超采购公司产品后销售给消费者）。线上渠道 作为快速成长的宠物食品销售渠道，也是公司积极布局和大力发展的方向，2018 年以来， 公司先后与阿里巴巴、京东等线上平台签订了战略合作协议，并投资了领先宠物、北京好氏等专门从事线上销售的公司，线上渠道相比线下渠道，更具多元性，公司线上渠道主要 包括线上官方旗舰店、电商平台代理销售店铺等。

线下渠道：大力发展宠物医院等专业渠道，22H1 成立品牌专渠部重点发展核心自主 品牌。公司深耕宠物食品行业二十余年，线下渠道积累深厚，目前已覆盖 3 万多家宠物食 品销售门店，全国门店覆盖率约 30%-40%。同时公司亦积极在宠物医院等专业渠道进行战 略布局，宠物医院销售渠道是目前中国第二大宠物食品线下销售渠道，也是增速最快的线 下渠道，根据欧睿数据，2021 年中国宠物医院渠道销售额为 45.78 亿元，同比+17.7%， 占线下渠道总销售额的 24.3%。2017 年公司参股美联众合（持股比例为 4.85%），2018 年以所持有的美联众合股权对瑞鹏股份进行增资（持股比例为 1.25%），新瑞鹏集团是综 合性连锁宠物医院龙头，在全国范围内开设有宠物中心医院及国际医院、各类宠物专科医 院及社区医院 1000 多家，覆盖 100 多个城市，伴随着新瑞鹏集团的扩张，公司在宠物医 院渠道推出处方粮等适配产品，实现了产品和渠道的结合。与此同时，2022 年上半年，随 着公司境内市场的逐步开拓，公司亦对线下销售渠道进行了战略调整，成立品牌“专渠部”， 重点针对顽皮和 Zeal 两个核心自主品牌进行线下渠道的深入拓展。

线上渠道：积极投资线上销售公司，快速布局电商渠道，线上渠道销售占比快速提升。 2018 年以来，公司陆续开始以少数股权投资或成立合资公司的方式与国内从事线上销售的 公司建立合作关系，吸取电商模式运营经验，投资了领先宠物、北京好氏、山东顽宠、中 宠华元等公司。同时，公司分别与阿里巴巴、京东、苏宁易购等线上平台签订了战略合作 协议，在天猫、京东等核心电商平台开设品牌旗舰店。公司线上渠道快速布局，根据魔镜 数据的不完全统计，2017-2021 年，中宠旗下主要核心品牌线上旗舰店销售额从 0.17 亿 元上涨至 2.12 亿元，占境内营收的比重由 11.7%上升至 30.8%。根据中宠股份官方数据， 2022 年“双十一”期间，顽皮、Zeal、领先天猫旗舰店销售额分别同比+47%、+84%、 +87%，其中顽皮位列天猫犬零食榜单第二名，京东宠物零食榜单第三名。

2.3 干粮产品持续创新，零食主打“爆品策略”

（1）零食：“爆品策略”打开品牌知名度，灵活更新提高消费者满意度。宠物零食消 费与主粮消费不同，客户粘性相对较弱，根据《2021 年中国宠物白皮书》数据，中国 46% 以上的宠物主是 90 后，且养宠年龄较短，对于宠物零食的消费更为多元。在国外品牌仍然 占据主粮消费市场的背景下，宠物零食是国内品牌提高品牌知名度的突破口，故公司通过 “爆品策略”，打造“Zeal 牛奶”“0 号罐”等爆品，打开品牌知名度。同时，通过进行 线上大数据分析和消费者调研，调整产品与消费者的适配度，比如 2022 年公司将 Zeal 牛 奶包装进行了全新升级，并且针对猫食量小于犬的特点，将猫用牛奶的产品容量由 380ml 调整为 255ml，有效的满足了消费者的需求。

（2）干粮产品持续创新升级，实现全价格带布局。根据《2021 年中国宠物白皮书》 数据，在宠物消费中（包括食品、用品、服务等），主粮占比最高，达 35.8%。公司以代 工宠物零食起家，开始布局中国市场后，确立了“聚焦国内，聚焦主粮”的发展战略。首 先，公司持续进行产品研发，品类不断丰富，价格带逐步延伸。2018 年以来，公司先后推出了全价干粮、冻干双拼粮、鲜肉五谷粮、冻干四拼粮等干粮产品，产品价格带从 25 元/kg 到 90 元/kg 均有覆盖。其次，公司各价格带的产品配方均较为优秀，蛋白质含量较高。公 司于 2022 年推出的新品 Wanpy 全价冻干四拼猫粮粗蛋白含量超 44.2%，远高于 AAFCO 国际标准（≥28%-30%）。

3.产能：干粮产能翻倍扩张，境内市场毛利率有望提升

产能进入加速扩张期，重点布局干粮及湿粮产能。目前公司共有产能约 11.3 万吨，其 中零食产能 3.5 万吨，干粮产能 4 万吨、湿粮产能 3.8 万吨，随着公司境内市场销量的快 速增长，2021 年公司零食、罐头产能利用率均超过 100%，干粮产能利用率亦达到 99.7%。 故公司于 2020 年和 2022 年进行定增和发行可转债，重点补充干粮和湿粮产能，预计到 2025 年，公司零食、干粮、湿粮产能将分别达到 3.7 万吨、13 万吨和 9.8 万吨。

干粮产能逐步释放，干粮业务有望量利双升。公司坚持“聚焦主粮”战略，干粮销量 及营收规模增长迅速，2017-2021 年，干粮业务营业收入从 0.23 亿元增长至 3.06 亿元， CAGR 达 91%。但截止 2021 年末，公司干粮产能仅为 1.08 万吨，产能利用率已达 99.7%， 2021 年外购干粮成品金额约 1.51 亿元，占干粮成本的 61%，由于大量外采成本较高，公 司 2021 年干粮成本同比+162.2%，干粮毛利率下降至 18.9%，同比-14.65pct。2022 年 4 月，公司 2020 年定增募投项目“年产 6 万吨宠物干粮”投产 3 万吨，目前产能利用率已 达 60%-70%，随着干粮产能的逐步释放，未来公司干粮业务毛利率将恢复性上行，干粮业 务营收规模有望持续增长。