如何看待卫龙未来成长空间？

创新产品组合，打造第二成长曲线.

1、抢占小品牌份额，市占率提升空间大

卫龙已构筑较强的品牌力，在各细分板块中优势明显。根据久谦数据库抓取的淘 宝、天猫等平台公开数据，2022 年 1-10 月，卫龙品牌面筋制品全网销售额达 2803 万元，市占率约为 17%；卫龙品牌素肉（如魔芋爽）全网销售额达 6803万元，市占率约为 24%，2020 年 9 月以来卫龙面筋制品和素肉市占率呈上升趋 势。公司专注辣味休闲食品多年，深受消费者认可，品牌力突出，在调味面制品 市场及辣味休闲蔬菜制品占据领先地位。

由于线下各品牌数据较难获取，我们仅据久谦数据库抓取的淘宝、天猫等平台公 开数据进行分析，以判断未来的竞争格局变化。从杂牌替代的角度看：面筋和素肉竞争格局分散， 2022 年 1-10 月面筋和 素肉线上 CR3 分别为 36.0%/41.4%，卫龙面筋/卫龙素肉线上市占率分别 为 17.4%/23.8%。随着行业集中度的提升，卫龙素肉/卫龙面筋有望抢夺尾 部杂牌市场份额来提升市占率。 从参考瓜子竞争格局的角度看：由于辣味食品和瓜子具有相似的产品属性， 且瓜子的行业发展较辣味食品更为成熟，因此可以借鉴瓜子目前的竞争格 局作为辣味食品的竞争终局。根据中国食品工业协会信息，洽洽包装瓜子 市占率超过 40%，若参考洽洽瓜子的市占率，我们认为卫龙未来 30%的市 占率是有希望实现的。

2、创新产品组合，打造第二成长曲线

对于卫龙来说调味面制品是公司业绩的基本盘，近三年量价齐升，在行业集中度 不断提升的趋势下，保证公司业绩的稳健增长。健康的蔬菜制品是公司未来业绩 的主要增长点，也是公司新的大单品的开拓方向。公司每次上市新品都会先在线上电商推出，以获取消费者反馈，筛选出合适产品 后再推向线下。新品生产上，前期公司大多会采取 OEM 模式，尽可能地提高生 产效率，并降低生产成本。一旦开始推向线下，新品打造的关键就落在渠道运作 上，新品与辣条渠道完全重合，借助现有渠道，能够快速铺货。加上卫龙营销组 织架构调整灵活，未来有望继续根据产品需要进行对应调整。

目前，魔芋爽是卫龙继辣条之后又一个成功的大单品，2020 年的销售额已经超 过 10 亿元。有了辣条和魔芋爽的成功案例，公司也逐渐把经验复制到海带等辣 味食品上，有望持续为公司带来新的增长动力。 此外，卤蛋是公司目前重点打造的产品之一，具备一定的增长潜力。公司 2 年 前开始推广卤蛋，但由于初期产能受限以及产品出厂后有静置期，需检验合格才 能发货导致生产与销售节奏错位，影响销售。今年 9 月起，卤蛋在全国各类经销 商中铺开；产能方面，吉林工厂也开始生产卤蛋，产能释放和客户权限放开后， 卤蛋还有进一步发展空间。与海带相比，卤蛋销售场景更宽，可在收银台、货架、 挂件区等区域进行售卖；竞争环境方面，目前市场上同类型产品较少，竞争较海 带更缓和。

3、精耕渠道，空间广阔

分渠道看，当前辣味休闲食品仍以商超、便利店等渠道为主，未来线上渗透率有 望提升，随着线下渠道向低线城市的进一步渗透及效率提升，预计传统渠道仍能 保持较高增速及渠道占比，电商渠道的占比继续提升。 低线城市的辣味休闲食品占比逐渐提升，2021-2026 年的年复合增速也在各线城 市中最快，或主要由于辣味休闲食品普遍价格实惠、成瘾性强，以及低线城市对 口味刺激的追求执念高于对健康饮食的追求，同时也得益于当前休闲食品渠道下 沉的趋势不断形成。卫龙的主要销售城市也在低线城市，在辣味食品的主战场公 司占据了先发优势。

从终端网点数量提升角度看：截至 2022 年 6 月公司覆盖终端数量为 73.5 万个， 若以一个终端覆盖 1000 人计算，14 亿人口将对应 140 万个终端；若参考农夫 山泉掌握的终端数量，终端门店的空间将达 300 万个。从终端数量来看，公司 还有较大成长空间；从单个终端营收来看，公司也在加强精耕，因此公司未来渠 道发展空间值得期待。

从渠道精耕角度看：21 年公司收入已接近 50 亿元，部分区域体量足够大，能够 在精耕的同时保证效率。公司进行精耕的措施主要包括：

1）提升供应链效率。 2020 年公司提出合伙人模式，参考今麦郎的四合一模式，即一人一车一条线一 系统，从经销商中选出业务员，通过规律性拜访终端渠道等方式达到销售目的。 其中公司负责专人拜访的奖励费用，平均一人公司奖励 3000-4000 元，经销商 支付产品利润的提成。由于该模式发展过快，业务员服务能力很难有效匹配需求， 且公司承担费用较高，很快公司对该模式进行改良。2021 年公司又提出助销模 式，在之前新分销模式的基础上，对 KPI 的考核进行了调整，公司下达渠道任务， 经销商每完成一家店的产品铺货及陈列，公司各奖励 5 元，这样费用得到了控制， 也同样能达到渠道精耕和下沉的目的。2022 年 3 月公司在核心城市启动辅销模 式，由公司销售人员辅助经销商完成终端销售工作，人员的底薪、奖金、保险完 全由公司承担。

2）提升公司对终端的掌控力度。一是在维持经销商数量一定的 情况下，提升单个经销商的终端覆盖数量；二是提升门店的执行质量，提升产品 上架率和陈列空间；三是掌握门店动向；四是实现场景多元化。