薇诺娜未来发展路径、驱动力及空间展望分析

贝泰妮成立时间晚于海外品牌，但 2019 年薇诺娜市占率已达到 15.6%。

1.渠道深耕、产品赋能、营销差异化，薇诺娜成为敏感肌赛道龙头企业

渠道端：线上线下全渠道布局，实现协同发展。（1）线下以药店为起点，竞 争力不断强化：线下方面聚焦发展，贝泰妮最早与商业公司和经销商进行合作销 售，后又拓展一心堂、国药控股、九州通、健之佳等客户，2016 年至今开始调整 线上战略布局，加大对商业客户及直供客户的合作，同时通过药房的销售建立敏 感肌领域专业度。（2）电商全域布局，捕捉流量趋势：2011 年开设天猫旗舰店， 2012 年成立电商事业部以拓展线上渠道，2013 年开设京东旗舰店，抓住直播及 电商浪潮，布局小红书、抖音等平台。（3）深耕私域，打通线上线下渠道：2017 年在微信搭建平台，在行业中率先实现了线上和线下的相互渗透，通过派驻在终 端网点的 BA 与客户进行沟通，后引导客户加入会员，实现了线上带动线上的协 同发展，并实现了高客单、高复购。

产品端：研发能力突出，坚持舒敏大单品战略。（1）研发端持续投入：相比 于国内可比公司，贝泰妮的研发投入位于行业前列，2021 年研发费用为 1.13 亿， 研发费用率为 2.81%。公司基于皮肤学理论，糅合前沿科研力，聚焦四大植物成 分，如青刺果、马齿苋、山茶花和重楼，挖掘抗敏感效用，掌握 11 项自主研发的 核心技术，在敏感肌肤护理领域保持领先。（2）开拓大单品战略，舒敏系列领先： 同时坚持舒敏保湿特护霜大单品发展，不断升级调整功效成分，据魔镜数据统计， 2021 年舒敏系列销售收入占天猫旗舰店比例为 44.9%、大单品舒敏保湿特护霜占 比 20.8%，与雅诗兰黛小棕瓶、SK-II 神仙水的大单品战略趋同。

营销端：加大营销投入，全链路营销提升知名度，学术会议增加专业性。（1） 营销端持续高投入：2021 年公司继续加大营销投入，销售费用达 16.81 亿/yoy+51.8%，占营业收入比 41.8%。（2）电商渠道多元布局：公司深耕天猫平台， 加强与头部 KOL 的合作，吸引客流，并积极参与天猫超级品牌日等活动，提高品 牌声量，同时加大京东、唯品会、抖音投入，打造全链路、多方位营销闭环，有效 控制成本费用率。（3）学术会议打造品牌专业性：薇诺娜积极参与多项高端学术 会议，如世界皮肤科大会、主办中国敏感性皮肤高峰论坛等，打造品牌专业度。

2.未来驱动力：深化产品、研发及渠道优势，目标人群拓宽

已然成为细分赛道第一的背后，也引发了市场的顾虑，未来薇诺娜的发展如 何展望，空间几何？我们认为薇诺娜将深化原有的产品、研发及渠道优势的同时， 未来将从“敏感肌”人群走向“非敏感肌”人群，走向更广阔的赛道，而背后依 赖于研发赋能、产品支撑。

产品端：需求进阶，从敏感肌向“敏感肌+”拓展，功效多样化。薇诺娜登顶 中国皮肤学级市占率第一后，不断探寻未来发展方向，同时敏感肌消费者需求已 不满足于基础的抗敏保湿功效，对其他功效的需求增加。

品牌以舒敏保湿系列产 品为销售核心的同时，也不断向“敏感肌+”转变，打造其他功效大单品，目前第 二大单品——敏感肌防晒乳打造较为成功，常驻天猫防晒霜热销榜 NO.1。精华品 类成为重点布局领域，2022 年 3 月，薇诺娜推出“稳白瓶”，主打敏感肌美白淡 斑，从美白、抗黑、维稳、调节四个角度打造四位一体净白矩阵，同时拥有国家药 监总局美白特证及四项国家专利，背书优秀；4 月推出“轻颜瓶”，主打敏感肌抗 衰老，打造攻-防-守三维全链路抗老新思路，一经推出，斩获天猫抗皱精华 NO.1； 9 月推出舒敏保湿修护精华 2.0——特护精华液，配方升级，青刺果 PRO 配合丹 参根、释迦果精粹，从点、线、面三个维度层层递进修护屏障、舒缓肌肤红痒热。

研发端：内外合作利用云南特色植物资源，扩展版图实现产业化发展。对内， 公司已在昆明、上海两地设立研发中心，总面积超 3200 平方米，建有基础研究 部、产品评估部、消费者调研部等多个科学部门，并取得多项荣誉。同时，公司对 外与云南植物研究所合作，成立云南特色植物提取实验室，2021 年 12 月正式授 牌，该实验室将成为公司未来研发重要基地，内外合作利用云南特色植物资源， 扩展研发品类，聚焦功效性化妆品、功能性食品以及药品的研发，2022 年计划从 内服美容食品切入，逐渐向功能性食品拓展，进军千亿级功能性食品市场，力争 实现产业化发展。

渠道端：持续深化线下渠道，积极发展 OTC、新零售、私域/社区店。线上渠 道红利见顶、流量成本逐渐提升，多路径进行渠道端拓展。（1）OTC：药店渠道 薇诺娜领先优势明显，但截止至 22H1 覆盖 3.3 万家，全国渗透率较低，仍存在渠 道扩张红利，与山东、陕西等区域连锁龙头启动战略合作项目，从中部、西南部走 向东部沿海。（2）线下新零售：薇诺娜的第一家线下专柜店在 2021 年底杭州银泰 百货正式开业，后续拟布局购物中心店，发展线下零售；2022 年计划开设私域/社 区门店，利于降低获客成本，向线上引流等。

客户群：突破限制，从敏感肌向非敏感肌拓展，从舒缓走向预防。薇诺娜已 拥有庞大的敏感肌客群，但扩张的幅度将不断下降，未来可能触及敏感肌客群天 花板。因此，薇诺娜将突破限制，从敏感肌人群向非敏感肌人群拓展。同时，随着 生活节奏加快、化妆品层出不穷，我国敏感肌人群也在进一步扩大，据艾媒咨询 统计，弱度敏感肌人群占总体 24.7%，轻度占 43%，中度占 23.2%，重度占 9.2%，其中超 7 成敏感肌人群属于弱、轻度，只需要合适的护肤就可改变，以及该类人 群的预防也较为重要。薇诺娜深耕敏感肌护肤多年，对于预防敏感肌的发生/复发 也应有深度研究，那么弱、轻度敏感肌人群将会成为薇诺娜未来客户群扩张的主 要发力对象，主推产品功效也将从舒缓走向预防。

3.空间展望：超越理肤泉，剑指全球敏感肌第一，远期目标150亿

未来空间假设： 1、薇诺娜市场以中国为主，未来或通过跨境电商出口东南亚，以全球市场规 模为参考； 2、全球敏感肌市场 2012-2021 年 CAGR 为 6%，欧美市场较为成熟，新兴 市场贡献增量，预计 2025 年、2030 年市场规模为 300 亿、350 亿，对 应 21-25 年 CAGR 为 9%、25-30 年为 3%。 3、参考理肤泉全球市占率并作为对标，薇诺娜渠道、研发、产品多维度发力。 预计 25 年薇诺娜做到全球 7.5%渗透率、2030 年做到 9%，分别对应 22.3 亿美元、31.5 亿美元，未来将跃居全球前列。