大类资产市场表现回顾

截至 2022 年 11 月 16 日1，大类资产表现排序：商品>黄金> 债权>股票。

1.债券市场回顾：始于债牛，终于震荡

2022 年债市窄幅震荡，波动区间在 30BP 左右。3 月在俄乌地 缘政治冲击下，国内股债走弱，负反馈机制下十年期国债利率攀 至年初以来高点2.85%，同时金融委强调实施主动货币政策，提振 市场信心，债市收益率再度回落。4 月，由于上海、吉林等地疫情 影响，十年期国债收益率逐步反映经济基本面，呈现下行趋势。4 月 15 日央行宣布全面降准+定向降准 0.25 个百分点，受益于央行 降准，短端资金面进一步宽松，DR001 维持在 1.3%左右波动； DR007降至1.58%，十年期国债收益率下探至8月中旬的2.58%； 之后反复震荡回升，近期在资金面、防疫政策优化、地产政策利 好等背景下，债市收益率出现大幅超调，10Y 国债收益率回升幅度 达到 19.21BP，短端 1Y 国债收益率回升幅度超过 30BP，收益率 曲线从债牛走向债平。截至 2022 年 12 月 5 日，10 年期国债到期 收益回到年初水平。年初以来，10 年期国债收益率上行 11BP。根 据 10 年期国债到期收益率走势，2022 年债市大致可以分为三个阶 段。

第一阶段（1 月-7 月初）：海外地缘政治冲突、国内疫情反复， 延缓国内经济复苏进程。在美联储加息、俄乌冲突背景下，债市 围绕 2.7-2.85%区间窄幅震荡，波动区间在 20BP范围内。2022年 1 月 17日，央行下调 1年期 MLF操作利率和 7天期公开市场 OMO 操作中标利率 10BP 至 2.85%和 2.10%，当月 1 年期和 5 年期以上 LPR分别下行 10BP和 5BP，十年期国债利率快速下行，达到上半 年低点 2.67%；随后经济复苏预期增长，债市收益率小幅回升。3 月在俄乌地缘政治冲击下，国内股债走弱，负反馈机制下十年期 国债利率攀至年初以来高点 2.85%。4 月 15 日央行宣布全面降准+ 定向降准 0.25 个百分点，投放长期流动性约 5300 亿元，受益于央 行降准和提早完成全年上缴结算利润，短端资金面进一步宽松， 十年期国债收益率下探至 2.69%。

第二阶段（7 月-8 月中）：经济预期走弱，流动性宽松下延续 债牛行情。7 月上旬地产风险逐步显现，地产销售数据明显走弱， 制造业 PMI 再次回落至荣枯线以下，经济预期走弱。7 月 28 日中 央政治局会议将经济增长目标调整为“力争实现最好结果”。在实 体融资需求不足、地产风险暴露、保就业目标背景下，8月 LPR报 价再次出现下调，1 年期下行 5BP 至 3.65%，5 年期及以上下行 15BP 至 4.30%。由于中美经济周期错配和央行“以我为主”的货 币政策，即便美国连续加息，但我国 10 年期国债收益率仍大幅走 低，十年期国债到期收益创出年内新低，季度末触底 2.58%。

第三阶段（9 月初-至今）：美联储加息效应和经济预期好转下 利率重回上升通道。9 月 PMI 录得 50.10%，回升至荣枯线以上， 市场对经济增长预期有所增强，10 年期国债收益率开始震荡上行。 然而受美联储大幅加息的影响，人民币兑美元即期汇率逐步走低， 为维持内外均衡，央行下调金融机构外汇存款准备金率 2 个百分点， 之后债市反复震荡回升，近期在资金面、防疫政策优化、地产政 策利好等背景下，债市收益率出现大幅超调，10Y 国债收益率回升 幅度达到 19.21BP，短端 1Y 国债收益率回升幅度超过 30BP，收 益率曲线从债牛走向债平。

2.权益市场回顾：低估值板块占优，整体回调幅度较大

2022 年 A 股市场行情可以分为四个阶段，其内在驱动分别为 疫情冲击、疫情反转叠加稳经济措施出台、房地产风波叠加外需 不振、稳经济措施与防疫政策优化。1-4 月份先后受到俄乌冲突与 疫情反复冲击，二、三产业出现断崖式下行，市场情绪逐渐趋于 悲观，带动 A 股指数下行；5-6 月份疫情逐渐得到缓解，同时各项 稳经济大盘政策齐发力，市场对前期过度悲观的预期逐渐修复，带动大盘开始反转；7-9 月份在经济基本面承压背景下对于居民预 期产生严重冲击，居民消费意愿收缩，储蓄意愿攀升，同时美国 和欧洲相继进入加息周期，对我国出口产生较大冲击，这一阶段 股市重启下跌行情；10-12 月份自二十大后中国式现代化蓝图得以 擘画，金融 16 条等一系列稳经济举措相继出台，防疫政策得到不 断优化，外部地缘政治危机相对缓和，期间市场情绪得到缓解， 股市在预期转暖后迎来反转。

3.商品市场回顾：地缘政治冲突下能源、粮食价格飙升

2022 年为商品大年。俄乌冲突及全球供应链错配下，大宗商 品中天然气和原油以及粮食价格涨幅较大。年初以来，NYMEX 天 然气涨幅为 82.36%，原油运输指数涨幅为 217.30%。除此之外， 由于俄罗斯镍出口受阻，使得 LME镍涨幅为 22.78%，但其他有色 类金属价格变现为下跌。商品市场全年大致可以分为三个阶段： 俄乌地缘政治冲突推升通胀、美联储加息以及能源供应链阻滞、 俄乌地缘政治冲突持续时间超预期和美国通胀拐点开始显现。 2022 年 2 月，俄乌紧张局势加剧，随后包括美国及欧洲国家在内 国家及地区对俄罗斯实体及个人实施了各种形式制裁，例如俄罗 斯石油及天然气进口的禁令。此外，就地缘政治冲突而言，自 2022 年 3 月初开始，伦金所镍价出现大幅上升，超过 50000 美元/ 吨。美联储采取加息措施抑制通货膨胀，其他发达经济体也逐步 跟进，导致商品指数下跌。10 月份 OPEC+组织宣布减产，欧洲天 然气储气罐问题得以解决，另一方面，美联储仍大力缩表，通胀 拐点开始显现，大宗商品上行后呈现震动走势。