美丽田园医疗健康发展历程、股权结构、品牌矩阵及财务分析

双美齐头并进的美容健康管理龙头 。

1. 概况：三十年深耕，构筑国内美容健康管理龙头

公司为中国领先的美丽健康服务提供商，四大品牌覆盖生美＋医美＋健 康管理服务。美丽田园成立于 1993 年，经过三十年行业深耕，业务由传 统美容拓展至医疗美容以及亚健康评估及干预服务，逐步建立起以美丽 田园、贝黎诗、秀可儿与研源医疗四大品牌为支柱，覆盖全国 100 多座 城市、378 家线下门店（189 家直营+189 家加盟店）的发展体系。目前 公司已成为中国最大的传统美容服务提供商和第四大非外科手术类医 疗美容服务提供商，旗下美丽田园和贝黎诗品牌从事传统美容服务， 2021 年占传统美容服务市场份额 0.2%；秀可儿品牌提供非外科手术类 医疗美容服务，2021 年占医美机构市场份额的 0.6%。 公司由生活美容服务起家，后拓展至医美服务，通过孵化+并购扩张壮 大。

公司的发展分为三阶段：1）生美起家：公司于 1993 年在海南开设 第一家美容服务中心，同时引进德国丹妮嘉公司美容产品线，此后公司 成立多所培训中心，致力于打造标准化服务的美容护理服务。1999 年公 司总部迁至上海，并在北京、上海、深圳等各大城市开设连锁门店，积 极推动生美品牌快速成长。2）拓展医美：2009 年公司开始涉足能量仪 器相关服务，首家秀可儿门店于 2011 年正式开张，公司正式进入医美市 场。3）并购+多元化扩张：2016 年公司参与贝黎诗品牌的战略投资，2018 年公司在上海开设首家研源医疗中心，自此四大品牌构建完成，公司业 务顺利从生美延展至医美与健康管理市场。截至 2022 年年底，公司已经 在全国 105 个城市拥有 189 家直营门店与 189 家加盟门店，未来有望通 过扩店、整合等方式进一步扩大覆盖范围。

公司股权相对集中，包括董事长在内的一致行动人持股 46.03%，同时 设有员工持股激励平台。截至 2023 年 2 月，公司控股股东为 6 名一致 行动人，包括李阳（公司董事长）、李方雨（为李阳之女）、连松泳（CEO）、 牛桂芬、崔元俊、苑惠敏，共持股 46.03%。其中连松泳、牛桂芬、崔元俊及苑惠敏通过 Meiyao Holdings 控股 14.80%。Crest Sail Limited 及 IGHL 为员工持股平台，分别持股 3.54%和 1.57%，合计持股 5.11%，截至 2022 年 12 月，Crest Sail Limited 有 33 位受益人，包括高管周敏和其他 32 位 集团员工；IGHL 有 7 名股东，包括高管周敏和 6 位集团员工，周敏具 有 IGHL 的全部投票权。此外，CITIC PE（中信产业投资基金）于 2013 年投资公司，并在 2022 年配售时增持，目前持有公司股权 24.48%。

公司管理团队美容服务产业及运营管理经验丰富。公司董事长李阳于 2003 年加入美丽田园，目前主要负责公司战略及总体运营发展，李总曾 任海南省国资办副局长、海南省房地产总公司总经理、海南省开发总公 司副总经理等。CEO 连松泳于 2015 年加入公司，任董事会副主席兼总 经理，连总在医美、美容服务行业拥有逾十年经验，曾任河南整形美容 医院有限公司副总经理、北京曼思美医疗技术有限公司总经理，产业经 验丰富。CFO 周敏为注册会计师、高级税务师和注册税务师，曾任百联 集团股份有限公司超商事业部、联华超市股份有限公司财务部主管超 10 年，有超过 20 年连锁企业财务管理、投资并购经验。

2.业务：四大品牌覆盖业务广泛，生美与医美协同增长

公司旗下拥有美丽田园、贝黎诗、秀可儿以及研源四大品牌，提供生美 -医美-健康管理全方面美丽健康服务。公司业务类型可分为传统美容服 务（生美）、一般医疗服务和其他美容医疗服务（医美）、健康评估服务 三类，2022 年分别营收 9.47/6.20/0.68 亿元，占比 58%/38%/4%。其中， 传统美容服务（生美）为公司第一大收入来源，品牌门店包括美丽田园 和贝黎诗，主要提供面部及身体护理，截至 2022 年底，美丽田园、贝黎 诗分别开设 147、16 家直营店，美丽田园开设加盟店 189 家。医美业务 主要通过秀可儿品牌门店经营，主要提供能量仪器与注射服务，截至 2022 年底已开设 20 家直营店。亚健康评估及干预服务主要通过研源医 疗门店提供，截至 2022 年底开设 6 家直营店。

三大类服务之间相互协同促进，生美为医美业务进行导流，2022年生美 对医美渗透率达到 23.7%。公司客群主要是 30-50 岁对健康生活有较高 追求的白领，注重服务及产品质量、品牌声誉、客户服务等，倾向于重 复购买温和自然的美容服务。公司通过传统生美初步赢得客户信任，基 于集团对客户的深刻理解与密切联系，逐步延伸至能量仪器与注射等医 美服务，为客户提供更加精准且多元化的选择。2022 年生美对医美平均 渗透率已达 23.7%，个别单店渗透率超 40%，极大提升了客户粘性，并 极大降低医美业务获客成本。

3. 财务：业绩增长短暂承压，正处于快速恢复过程中

近年来营收增长较稳定，2022年业绩受疫情影响严重，预计 23年起客 流逐步恢复。2019-2022 公司营收 14.05/15.03/17.81/16.35 亿元，增速分 别为 7.02%/18.46%/-8.18%，3 年 CAGR 为 5.19%。2019-2022 净利润为 1.47/1.52/2.08/1.11 亿元，增速分别为 3.23%/36.90%/-46.95%。2022 年公 司受疫情影响最大，主要因公司重要门店分布在北京、上海、深圳等一 线城市，全年有 167 家直营门店曾关店，平均关店时长 75 天＋，关店期 间营收下降，但人员、租金等费用相对刚性，故盈利压力更大。2023 年 随疫后恢复，预计公司现有门店逐步恢复增长，盈利能力有望显著优化。 2019-2022 公司合约负债 9.15/11.55/13.48/14.08 亿元，分别同比增长 26.27%/16.68%/4.48%，3 年 CAGR 为 15.46%，反映客户持续购买预付 套餐的数量/金额稳中有增。（美容护理门店销售模式下，客户预付款为 重要科目，后续有望转化为营收）。

2019-2022 年毛利率、净利率呈下降趋势，预计 23年随收入恢复改善。 受疫情影响，近年来公司毛利率与净利率呈下滑态势，2019-2022 毛利率 分别为 50.4%/46.6%/46.8%/43.9% ， 2019-2022 公司净 利率分别 为 10.5%/10.1%/11.7%/6.8%，主要由于 2020、2022 年疫情扰动较大，多家 服务门店因疫情有间歇闭店，但租金、固定资产折旧、以及员工成本依 然产生，因此固定成本占比增加。值得关注的是，在疫情扰动较小的 2021 年公司毛利率、净利率呈现提升趋势，单年净利率达到 11.7%。随着 2023 年线下业态复苏，公司收入回暖，毛利率、净利率有望同步优化。

分业务看，医美业务毛利率 55%+，显著高于生美业务（35-45%）。在 公司四大品牌中，主营医美业务的秀可儿毛利率超 55%，显著高于其他 品牌，2019-2022年有所下降主要因毛利较低的玻尿酸类项目占比提升。 主营传统美容服务的美丽田园、贝黎诗 2022 年毛利率分别为 34.6%、 20.9%，主要受闭店影响，租金、人员等成本占比提升，单年参考性较低， 参考相对正常运营的 2019、2021 年来看，生活美容业务毛利率在 37-43% 之间。主营健康管理的研源 2022 年毛利率 38.5%，业务处于拓展期，近 几年毛利率维持在 40%左右。

公司费用管控能力较强，营销开支占比低，经营效率稳步提升。公司销 售费用率 2019-2022 年呈现下降趋势，从 19 年的 19.80%降至 21 年的 16.8%，2022 年受疫情影响略有提升，主要由于公司生美与医美业务间 协同引流，且老客占比高，销售人员开支占比呈下降趋势。管理费用率 由 2019 年的 16.90%下降至 2021 年的 15.3%，随规模增长，公司费用管 控效率提升，2022 年因疫情影响人员等刚性开始较多，管理费用率短期 提升至 18.07%。研发费用率由 2019 的 0.7%提升至 2022 年的 1.9%，公 司持续加强对于项目的研发布局。值得关注的是，在销售开支的细分项 中，公司推广及营销开支占比维持在 2%左右，在行业中处于较低水平， 体现公司优质的商业模式及较高的获客效率。

公司现金流稳定，23年 IPO募资后有足够现金用于业务扩张。2019-2022 公司现金及现金等价物 1.05/1.44/1.57/1.64 亿元，公司现金流主要来自于 经营活动所取得的现金流，2019-2022 年分别为 4.63/6.81/6.69/3.82 亿元， 体现公司营运稳定性强。2023 年 1 月公司于港股 IPO 募资 3.87 亿港币， 募资后公司账上现金近 5 亿，有足够资金支持后续业务扩张。