华润万象经营特征有哪些？

轻资产管理公司，分拆自华润置地，已具备外拓能力。

1.轻资产模式提供管理服务，购物中心贡献约50%的毛利

华润万象生活为轻资产公司，主要为购物中心、写字楼、住宅及其他三大类业态提供管 理服务，住宅类业务贡献 65%的营收。华润万象生活不自持物业，而是为物业提供管 理服务，其资产负债表较轻，2022 年货币资金占比为 49%，投资性房地产占比仅 13%。 公司管理的物业主要分为三个形态：购物中心、写字楼和住宅，从 22 年营收占比看， 三部分分别为 21%、14%、65%，住宅及其他业务是公司营收的主要来源。

购物中心业务毛利率超过 60%，贡献 43%的毛利润。购物中心业务 2022 年毛利率达到 62.4%，远高于写字楼的 34.1%和住宅等 18.9%。从毛利润贡献角度来看，购物中心占 比最高时基本接近一半。虽然 2022 年住宅物管业务实施收并购，快速扩张，导致住宅 及其他业务毛利大幅增加，但购物中心业务毛利占比仍然最高，达到 43%。整体在管面积 20-22 年 CAGR 为 58%，营业收入增速为 33%。截至 22 年公司整体在 管面积为 3.10 亿平米，实现营业收入 120 亿元。自 2020 年上市以来，整体在管面积和 营收的年复合增速分别达 58%、33%。分业态来看，住宅及其他增长最快，20-22 年在 管面积和营收年复合增速分别为 61%和 42%，主因 22 年进行收并购，在管面积快速扩 张。购物中心在管面积和收入的增速分别为 20%、17%；写字楼则为 36%、26%。

2.物业管理服务毛利率较低仅14%-30%，而商业运营服务毛利率达60%以上

公司主要为购物中心、写字楼、住宅及其他主要提供商管和物管服务，其中购物中心主 要商管服务，写字楼和住宅主要为物管服务。1）购物中心业务主要为商业运营，占购 物中心收入 67%，另外少部分为物业管理和商业分租，分别占 18%、15%。2）写字楼 业务以物业管理为主，22 年其占营收 93%，商业运营仅占 7%。3）住宅及其他业务以 物业管理为主，22 年占营收 71%，另外社区增值服务和开发商增值分别占 11%、16%。

购物中心业务营收主要包括商业运营和物业管理，其中商业运营占购物中心业务营收的 67%，主要取决于租金。公司购物中心业务，主要包括三部分：1）商业运营，主要提 供规划设计、商业定位、业态规划、开业招商、宣传营销、招商调整等管理购物中心最 关键的服务，最大化购物中心的零售额和租金。22 年商业运营收入占购物中心业务的 67%，与租金直接相关，按购物中心租金或收入比例收费，该业务拥有定价能力且成本 相对较低，毛利率维持在 60%以上。2）物业管理，占营收比例 18%，为购物中心提供 秩序维护、公共区域清洁和绿化、电梯等公共设施维修和养护等基础物业管理服务，每 平米收取定额费用。20 年 H1 收费模式由包干制转为酬金制，调整后不承担直接成本， 毛利率上升至 50.9%。3）商业分租，收入占 15%，承租购物中心后，分租给租户，本 质仍然是提供商业运营和物业管理服务，区别在于能够直接获取租金收付的差额，22 年 毛利率为 68.3%。

写字楼业务营收包括商业运营和物业管理营收，其中物业管理占 93%。公司写字楼业 务包括两部分：1）商业运营，主要为写字楼提供招商、资产管理与运营以及开业等服 务，公司仅为 17%的在管面积提供商业运营服务，实现营收 1.27 亿元，占写字楼业务 营收 7%，毛利率在 63%以上。2）物业管理，占写字楼营收的 93%，同样为提供秩序 维护、公共区域清洁和绿化、电梯等公共设施维修和养护等基础物业管理服务。与购物 中心物业管理不同在于，写字楼收费模式为包干制，公司需要覆盖产生的所有成本，包 括人工、分包、能源费、公共设施维修等直接成本。因此毛利率相对较低，22 年为 31.2%。

住宅及其他业务包括基础物业管理、社区增值和开发商增值，其中基础物业管理营收占 71%。公司住宅类业务包括三部分：1）基础物业管理，22 年实现营收 55.7 亿元占住宅 业务营收的 71.4%，同样主要提供安保、清洁、绿化、维修养护等基础物业管理服务， 收费模式同样是包干制，需覆盖所有成本。近年受益于公司成本管控，毛利率呈上行趋 势，22 年因无形资产摊销略有下滑至 14%。2）社区增值服务，22 年营收为 12.6 亿元， 占 16.1%，为业主提供装修，出售、租赁房屋等服务，22 年毛利率为 26.6%。3）开发 商增值服务，22 年营收为 9.7 亿元，占 12.5%，为物业前期提供筹备、顾问以及交付前 营销配合服务，22 年毛利率为 36.5%。

3.在管物业面积43%来自于华润置地，但公司已经形成外拓能力

购物中心主要为华润置地项目，其占在管面积 83%，上市后新签约外拓项目已占合约 面积 16%。截至 2022 年公司在管 86 个购物中心，总在管 920 万平，其中华润置地项目 67 个，在管面积为 767 万平，其占比为 83%。华润集团+第三方在管为 17 个，面积也 快速增长至 130 万平，占比为 14%。公司 2020 年上市后，积极发力外拓，分别于 21 年 和 22 年签约 12、13 个第三方项目，新增第三方合约面积达 239 万平，近两年新签约项 目仅开业 9 个。19-22 年分租项目保持在 2 个，面积为 23 万平，面积占比约 2.5%。在管写字楼主要为华润置地项目，其占在管面积 74%，集团+第三方占比逐步提升。

22 年公司在管写字楼面积为 1052.6 万平，其中华润置地项目为 777.5 万平，占总在管面积 74%。华润集团+第三方在管面积和营收不断提升， 2019-2022 年在管面积增长近三倍， 2022 年达 275 万平，占 26%，营收占比也提升至 23%。住宅业务在管面积 59%来自华润集团+第三方，因 22 年并购物管公司禹洲和中南，实 现第三方面积快速扩张。21 年以前住宅业务在管面积 65%以上来自华润置地，22 年公 司并购物管公司禹洲和中南，新增第三方在管面积 7248 万平，占总在管面积 25%，使 集团+第三方在管面积迅速提升至 59%。

4.公司控股股东为华润置地，持续接管其购物中心、写字楼、住宅项目

华润置地持有公司 72%的股权，且公司高管来自华润置地及集团，未来购物中心、 写字楼和住宅项目仍交付公司管理。公司前身为华润置地负责物业管理及商业管理 的部门，也是华润集团旗下唯一的物业管理及商业运营服务平台，拆分后于 2020 年 12 月正式上市。华润置地为公司控股股东，持有公司 72.29%的股权，我们预计 未来新增的购物中心、写字楼、住宅仍交付公司管理。公司管理团队均来自华润置 地及华润集团，基本为上市时配置，团队稳定。