内贸沿海散装液体危化品运输行业供需与边际变化分析

行业处格局加速改善阶段，短期供需关系主要看运价，开工率和库存是可观测的先行指标。

1. 行业供需的紧平衡状态，支撑运价稳中有升

内贸沿海散装液体危化品运输是特许经营行业，新增运力受交通运输部强监管， 但需求相对旺盛，运力增速不及运量增速。根据交通运输部和中国船东协会数据， 2014 年至 2022 年，内贸化学品船运力 CAGR 为 3.5%，运量 CAGR 为 9.2%。但 考虑到炼化厂向沿海石化基地集聚，导致运距缩短等因素，我们判断，供需关系并 非严格的供不应求，而是保持供需紧平衡状态，支撑运价长期稳中有升。

（1）内贸沿海散装液体危化品运输是典型的特许经营行业，供给受交通运输部 强管控，近 11 年的运力 CAGR 仅 3.4%，预期交通运输部的强监管&强调控政策将 长期保持不变。整体而言，交通运输部对内贸沿海散装液体危化品运输行业的运力 调控力度以 2011 年为分界线。2011 年之前为弱调控，行业运力保持较高速增长 （2003 年-2011 年 CAGR 达 22.0%），2011 年开启强调控，2018 年明确提出“总量 严控，择优选择”的新增运力审批原则，行业运力进入中低速增长阶段（2012 年-2022 年 CAGR 为 3.4%）。交通运输部加强监管力度的核心原因是对内贸沿海散装液体危 化品运输安全运行的考虑，因此我们判断，交通部较强的调控政策将长期保持不变。

（2）内贸沿海散装液体危化品运输主要运输原油炼化产成品，需求受益于消费 升级、PX 等品类国产替代和水运渗透率提高等因素，近 8 年运量 CAGR 达 9.2%， 预期运量具备进一步提升空间。改革开放以来，人民的整体消费水平在不断升级， 疫情前的 2011 年至 2019 年，社零保持中高速增长；PX、乙二醇和苯乙烯的国产自 给率从 2005 年的 57%、22%和 31%提至 2022 年的 71%、64%和 92%；此外，受 益于炼化厂向沿海区域集聚及水运价格更低，水运渗透率从 2018 年的 18%提升至 2021 年的 22%。我们判断，我国的整体消费水平、PX 等品类的国产替代和水运渗 透率仍有一定提升空间，将在较长时期内支撑运量增长。2023-2025 年仍有 780 万 吨/年的液体化学品产能投放，是运量中长期仍有增长空间的例证。

（3）供需的紧平衡状态，支撑运价稳中有升，短期回调不改运价长期稳中有升 的趋势。尽管近期运价有所回落，但如前文所述，监管的强调控政策预估将保持长 期不变，国民经济边际向好的趋势不改，将来运价仍具备稳中有升的供需基础。

2. 供需结构的边际变化，推动行业强者恒强

当一个行业的供给增量和需求增量都呈现向头部集中的趋势时，该行业大概率 会出现强者恒强的竞争局面，内贸沿海散装液体危化品运输正在经历这样的变化。

（1）内贸沿海散装液体危化品运输行业的供给变化，主要表现为新增运力获批 向头部集中和收并购整合。根据交通运输部新增运力审批结果数据，2018 年至 2022 年，获批运力前 4 的企业占新增获批运力的 67.5%，头部企业的运力优势进一步扩 大。另外，行业格局极为分散，整合空间大。截至 2022 年，业内企业数量超过 83 家，如果剔除兴通和盛航，业内企业平均运力仅 1.2 万 DWT（兴通 17.5 万 DWT、 盛航 14.3 万 DWT），平均船舶数量约 3.1 艘（兴通 15 艘船舶、盛航 24 艘船舶）。 2022 年 11 月，兴通公告称，竞得中船万邦 51%股权（内贸化学品船运力 3.4 万DWT，2020 和 2021 年运力评审得分居 13、17 名，属中腰部企业）。我们判断，需 求不景气时，行业整合速度或将加速。

（2）下游客户竞争格局进一步改善，以运量最大的 PX 所在的化纤产业链为例， CR3 从 14.6%提升至 60.9%。大客户对供应链的稳定性要求更高，头部运力公司的 安全合规管理水平更高，与大客户的需求更加匹配。供需结构层面，出现的边际变 化，推动化学品运输行业必然呈现出强者恒强的趋势。

3.短期需求偏弱，运价是景气度的直观体现，开工率和库存 是可观测的先行指标

生产型需求对内贸化学品海运需求具有决定性作用，其中，PX、纯苯、苯乙烯 和乙二醇是关键细分品类。如上文所述，内贸化学品海运的长期需求取决于人民生 活水平提高、国产替代和水运渗透率提高。短期需求，则可分为生产型需求和贸易 型需求两类，其中，生产型需求对运量的增长或下跌具有决定性作用，贸易型需求 本质上由不同区域间价差催生的套利行为决定，对运量需求有一定影响。根据油化 52hz 数据，内贸化学品海运前四大运输品类为 PX、纯苯、苯乙烯和乙二醇，运量 占比分别为 24%、12%、11%和 10%，合计占总运量的 57%，是影响内贸化学品 海运运量的关键细分品类，其他品类较为分散，且需求波动与宏观趋同。

2023 年以来，整体需求较弱，当前处于相对底部区间。运价或仍有一定下行压 力，且需等待关键细分品类的开工率和库存数据明确好转。

（1）运价是内贸化学品海运需求景气度的直观体现。运价包含了供给和需求的 相对强弱关系，是内贸化学品海运行业最直观的景气度指标。2023 年以来，三类船 型，即 2,000DWT、3,000DWT 和 5,000DWT 船型的运价持续走低，尚未出现明确 拐点，或仍有一定下行压力。

（2）炼厂开工率和库存是观测内贸化学品短期运输需求的先行指标。根据期末 库存-净进口量=期初库存+产能×开工率（即产量）-消费量，我们认为，内贸化学 品海运需求的核心先行观测指标，为剔除净进口量后的库存和开工率。具体而言， 经历过 2019 年至 2022 年产能高速扩张后，PX 等关键细分品类将来的产能扩张速 度放缓，往后的产量边际变化主要取决于开工率，即开工率通过主导产量变化成为 影响内贸化学品运输需求的关键先行指标。消费量的变化，最终会传导至库存，即 ①消费量＞产量时，库存上升；②消费量=产量时，库存不变；③消费量＜产量时， 库存下降，最终库存的变化又会作用于开工率与运量，因此，库存（剔除净进口量） 是另一个关键先行指标。

库存增加或减少，与开工率的上升或下降，可形成不同的排列组合，反映内贸 化学品运量不同的变化趋势：①库存减少且开工率同比上升，说明消费旺盛，运量需求趋向增长； ②库存减少且开工率同比下降，尽管开工率下降说明化工品下游需求预期走弱， 但运量同比变化，受库存同比减少量、产量同比减少量及库存变化主导方的影响， 此时运量需求走势较难判断； ③库存增加且开工率同比下降，说明消费疲软，运量需求趋向下滑； ④库存增加且开工率同比上升，尽管开工率上升说明化工品下游需求预期走强， 但运量的同比变化，受库存同比增加量、产量同比增加量和库存变化主导方的影响， 此时运量需求走势较难判断。

（3）关键品类的开工率和库存数据，尚未出现明确好转的信号，需等待向好拐 点。①PX 开工率为近 4 年来最低，社会库存量保持在近年较高水平，2023Q2 出现 去库势头；②乙二醇开工率为近 4 年来最低，社会库存量持续走高；③纯苯开工率 和工厂库存表现相对较好，开工率处近 4 年来平均水平，2023 年以来持续去库，工 厂库整体保持去库趋势；④苯乙烯开工率处近 4 年来较低水平，2023 年以来持续去 库中。如前文所述，尽管纯苯和苯乙烯的库存边际向好，但运量占比最高的 PX 及 占比较高的乙二醇两个品类不论开工率还是库存均未出现明确的好转信号，仍需等 待景气度回升。