如何看待美丽田园未来成长空间？

内生+外延方式扩张门店、拓展客户，业务协同转化挖掘单用户价值。

1.内生：多模式拓展，优秀单店支撑持续扩张

直营与加盟协同发展，直营门店是收入贡献主力。公司采用直营与加盟协同发展 的模式进行门店拓展，其中生活美容业务板块的美丽田园及贝黎诗门店以直营店模式 +加盟店模式经营，医疗服务业务板块的秀可儿门店及研源医疗中心仅以直营店模式 经营。截至 2022 年底公司共有 189 家直营店及 189 家加盟店，2019-2022 年直营店分 别贡献了总收入的 91.7%/93.9%/94.1%/93.2%。

（1）直营模式：经营指标良好，整体表现优异。直营店模式能够实现迅速扩 展，同时保持优质的服务。我们相信，公司通过直营店模式能提高门店的运营效率、 安全性及盈利能力，并充分控制服务的质量。门店网络依靠全面标准化确保服务质量 及客户体验一致性，在全国得以快速复制。公司战略性地将绝大部分直营店设于购物 中心，以具有成本效益的方式发展与现有中高端客户群消费能力相匹配的白领专业人 士或管理人员为目标客户。2022 年公司 189 家直营门店全年贡献收入 15.24 亿元，其 中美丽田园 7.7 亿元、贝黎诗 0.7 亿元、秀可儿 6.2 亿元、研源 0.7 亿元。

单店模型成熟，门店梯队完善。美丽田园及贝黎诗门店可按其各自的开张日期分 类为三组，分别为新成立门店（即已成立不多于三年的门店）、发展中门店（即已成 立超过三年但少于八年的门店）及成熟门店（即已成立至少八年的门店）。截至 2021 年美丽田园及贝黎诗门店中有 35 家新成立门店，53 家发展中门店及 66 家成熟门店。 公司自 2014 年至 2022 年 6 月 30 日所开设的门店中，平均初始盈亏平衡期为 11 个 月，平均现金投资回收期为 21 个月。 从单店收入角度看，各业务单店表现优异且稳健，①传统美容服务：新成立门 店单店收入不到 300 万元/年、发展中门店不到 500 万/年、成熟门店不到 900 万/年； ②秀可儿：单店收入从 2019 年的 3300 万+/年提升至 2021 年不到 4000 万/年的水平， 基于中国轻医美市场的高成长性，我们认为未来单店收入仍有提升空间；③研源医 疗中心：由于该业务尚处于早期发展阶段，所以单店收入波动性较大，2019 年-2021 年分别为 1280 万/年、2275 万/年、880 万/年。

同店表现强劲，具备强大增长潜力。2020-2021 年公司整体同店销售增长率达 20.4%，其中，传统美容服务门店中新成立门店/发展中门店/成熟门店同店增速分别为 42.5%/20.3%/18.2%，秀可儿同店增速为 18.7%，研源医疗服务中心同店增速为 26.6%。2021-2022 年受疫情反复影响略有下滑。

（2）加盟模式：整合资源孵化市场，快速拓展抢占先机。公司为传统美容服务 引入加盟店模式已超过 15 年，为确保客户获得一致的服务，所有加盟店均使用相同 运营系统，并秉持与直营店相同的标准。来自加盟店的收益贡献主要包括产品及设备 采购额、加盟费、培训费、POS 系统费以及营运及行政费，加盟店也通过向其客户介 绍医疗美容服务形成协同效应。加盟店模式带来的好处是更快速的扩展、吸纳客户、 区域渗透及市场份额提高，以及有效利用加盟商的企业家精神、当地专业知识及业务 网络。2022 年加盟店贡献收入约 111.1 百万元，活跃会员达 29899 人。

2.外延：收并购经验丰富，整合赋能效果显著

战略性收购对业务增长发挥重要作用，巩固领先地位。公司收购目标地区已拥有 优秀业绩的门店，以增加在当地的市场渗透率及客户基础，并巩固公司于该等地区的 领先地位。我们认为，收购助力公司迅速扩展，保持优质服务，提高运营效率及盈利 能力，并提升品牌效应。 公司在物色、收购及整合门店至公司的门店网络方面拥有丰富经验。公司于2014 年至 2022 年 6 月 30 日完成 20 项美丽与健康管理服务行业的收购，其中大部分成功 提升了公司的业务服务类型及管理团队。于完成整合后，已收购门店的业务表现通常 得到提升，并快速扩展客户。举例而言，收购贝黎诗展示出公司的收购能力及整合能 力。贝黎诗会员及加盟业务产生的收益由 2017 年的人民币 102.4 百万元增加至 2021 年的人民币 185.7 百万元，年复合增长率为 16.0%。此类已收购门店顺利整合至公司的 网络，确保缔造进一步协同效应及价值。

公司使用多项标准系统地审查筛选潜在的门店目标。包括①目标品牌声望及客 户网络；②收购目标与公司增长战略的一致性；③目标与公司现有门店实现协同效 应的潜力；④目标潜在回报及预计未来价值；⑤收购目标目前的运营及能力，考虑 其专业人员及设施、所需执照及经营许可；⑥将所收购业务整合至运营的预计成 本、持续运营开支及资本需求。

收购目标包括加盟店网络内的门店以及其他品牌下的外部门店。就后者而言，公 司重塑所收购机构的品牌以使其与公司现有标准保持一致。据公司招股说明书援引弗 若斯特沙利文研究，随着美丽与健康管理服务行业快速发展，市场上有众多符合公司 标准的潜在收购目标。公司一直积极物色及评估优质门店的收购机遇，以把握增长机 会。

3.协同：持续挖掘用户需求，提高连带转化

公司基于用户理解，提供一站式美丽与健康管理服务，涵盖用户全生命周期。美 丽田园美丽与健康管理服务涵盖个性化身体及皮肤护理服务（包括传统美容服务及医 疗美容服务）以及亚健康评估及干预服务，照顾客户保持健康及具吸引力的仪容需 求。首先，公司通过传统美容服务初步赢得客户信任，进而引流延伸至能量仪器与注 射及抗衰医学等更复杂的服务。

持续挖掘客户需求，提高连带转化，降低获客成本，提升 ARPU 值。据公司招股 说明书援引弗若斯特沙利文研究，生美顾客主要诉求为缓解皮肤及身体状况、恢复精 神、释放压力、维持良好外观；轻医美顾客主要诉求为缓解皮肤老化或皱纹、追求外 观改善或个性化。我们认为，两类业务的消费者需求核心皆为求美，协同性高，能高 效转化。公司对行业的深刻理解使得公司能与客户保持紧密联系，其有助于发展及发 现美丽与健康管理服务行业新的需求，进而为客户高效地提供更加精准且多元化服 务，通过自有渠道引流，进一步提高连带转化，降低获客成本，助力客户留存及提高 客户消费水平。