全部A股盈利能力分析

ROE环比微降，毛利率重回下降趋势。

1、销售净利率带动全A ROE微降，消费板块ROE回升

全A净资产收益率环比微降。全部A股在2022年前三季度的ROE(TTM)为8.45%， 较上半年的 8.72%环比下降 0.27pct，延续了 2021Q3 以来的下降趋势。全部 A 股（非 金融两油）在 2022 年前三季度的 ROE(TTM)为 7.39%，较上半年的 7.42%环比下降 0.02pct。

分板块来看， 1）必选消费与可选消费这两个板块的 ROE 走高，中游制造板块 ROE 环比走平。 必选消费板块 2022 年三季度的 ROE(TTM)为 7.42%，较 2022 年二季度的 6.40% 环比增加 1.02pct。必选消费板块 ROE 的回升是 2021Q1 以来首次，在此之前必选消费 板块的 ROE 已持续创出 2010 年以来新低。此外，必选消费是所有板块中 ROE 环比回 升幅度最大的。 可选消费板块 2022 年三季度的 ROE(TTM)为 6.21%，较 2022 年二季度的 6.03% 环比增加 0.18pct。可选消费板块 ROE 的回升是 2021Q2 以来首次。 中游制造板块 2022 年三季度的 ROE(TTM)为 7.26%，较 2022 年二季度的 7.24% 环比增加 0.02pct，降幅在上述四个板块中最小。中游制造板块内部分化严重，板块整 体的 ROE 已经连续四个季度止跌走平。

2）周期板块 ROE 高位回落，金融地产板块 ROE 持续下探。 上游周期板块2022年三季度的ROE(TTM)为 13.12%，较 2022 年二季度的 14.03% 环比下降 0.92pct。 金融地产板块 2022 年三季度的 ROE(TTM)为 8.73%，较 2022 年二季度的 9.34%环比下降 0.61pct。 TMT 板块 2022 年三季度的 ROE(TTM)为 5.48%，较 2022 年二季度的 6.08%环比 下降 0.60pct。

从 ROE 的杜邦三因素来看，销售净利率环比微升，资产周转率延续下降。全部 A 股（非金融两油）在 2022 年前三季度的销售净利率为 4.01%，较上半年的 3.99%环比 继续提升；全部 A 股（非金融两油）在 2022 年前三季度的资产周转率为 0.622，较上 半年的 0.623 环比微降，是连续第四个季度下降；全部 A 股（非金融两油）在 2022 年 前三季度的权益乘数为 2.927，较上半年的 2.955 环比下降 0.028。

总结来说，今年以来全A ROE的变动主要取决于销售净利率与资产周转率的抗衡。 1）2008 年以来，销售净利率的拐点通常领先或同步于 ROE 的拐点，资产周转率的拐 点滞后销售净利率的拐点一到两个季度。其中，销售净利率本质上受到企业盈利的影响， 资产周转率本质上受到企业产能利用率的影响。而企业的产能投放意愿的变动通常是滞 后于盈利变动的。2）但当前与历史情况存在明显差异。销售净利率与资产周转率曾在 2021Q2、2021Q3 相继见顶，此后资产周转率持续下行，但销售净利率则在 2021Q4 之 后重启上行，这主要是受到了周期板块盈利强韧的影响。

从细分行业来看， ROE 改善幅度较大的行业为农林牧渔、电气设备、采掘、公用事业、通信，这五个 行业 2022 年前三季度的 ROE(TTM)较上半年分别环比增加 7.94pct、1.29pct、0.82pct、 0.78pct、0.73 pct。 ROE 下降幅度较大的行业为钢铁、电子、化工、建筑材料、休闲服务，这五个行业 2022 年前三季度的 ROE(TTM)较上半年分别环比下降 4.44pct、1.84pct、1.83pct、 1.77pct、1.65pct。其中建筑材料行业的 ROE 已经连续下降六个季度。 ROE 在过去一年中持续走高的行业仅剩 3 个，为周期板块中的采掘，制造板块中 的电气设备，TMT 板块中的通信。对比历史情况，截至 2022 年前三季度，ROE 还能 实现连续多期走高的行业进一步减少。 ROE 在 2022 年前三季度首次转弱的行业有周期板块中的化工行业、制造板块中的 国防军工行业。

ROE 在过去一年中持续走弱的行业有周期板块中的钢铁行业、建筑材料、建筑装 饰，中游制造板块中的机械设备，必选消费板块中的纺织服装，可选消费板块中轻工制 造行业，TMT 板块中的电子、计算机、传媒行业，以及金融板块中的银行、非银金融、 房地产等行业。

2、全A毛利率重回下行趋势，必选消费毛利率回升

2022 年三季度，全部 A 股（剔除金融两油）的毛利率（TTM）为 17.53%，较中报 环比下降 0.21 个百分点。从趋势上来看，全部 A 股（剔除金融两油）从 2018 年 Q2 之 后就持续回落，目前已经降至 2014 年年初的水平。

板块与细分行业方面， 1）上游周期板块毛利率在 2022 年三季度环比下降，此前已连续多期走平。从细分 行业来看，2022 年三季度上游周期板块仅剩采掘行业的毛利率还在上行，钢铁、化工、 建材等行业的毛利率持续下行。 2）TMT 板块的毛利率下滑，是过去一年以来首次，且主要受传媒、电子行业拖累。 3）必选消费板块的毛利率边际改善。从细分行业来看，农林牧渔毛利率低位回升， 医药生物、商业贸易、纺织服装行业毛利率依然承压。 4）可选消费板块毛利率边际改善，主要由家电行业带动。