恩捷股份发展历史及业绩表现如何？

全球锂电湿法隔膜行业龙头企业，布局干法、铝塑膜。

公司是全球领先的锂电池隔膜行业龙头，在产能规模、产品品质、成本效率、技术研 发方面都具有全球竞争力。公司主要产品可分为三类：一、膜类产品，包括锂离子隔离膜 (基膜和涂布膜)、BOPP 薄膜(烟膜和平膜)；二、包装印刷产品，包括烟标和无菌包装；三、 纸制品包装，包括特种纸产品(镭射转移防伪纸、直镀纸和涂布纸)、全息防伪电化铝、转移 膜及其他产品。根据公司公告，2022 年公司隔膜产能和出货量排名全球第一。

公司以包装印刷业务起家，2018 年并购上海恩捷，正式切入锂电池隔膜市场。1996 年， 李晓明归国创办云南红塔塑胶有限公司，主营业务为 BOPP 烟膜。2006 年，李晓明家族收 购玉溪创新工贸，并于 2012 年完成股改后更名为云南创新新材料股份有限公司。2016 年 9 月，公司在深交所挂牌上市，股票名称为创新股份，主要从事传统的包装业务，包括 “BOPP 膜+无菌包装+特种纸+烟标”等。2018 年 7 月，公司收购上海恩捷 90.08%的股权 (上海恩捷亦由李晓明家族创立)，并更名为“恩捷股份”，正式进军锂电池隔膜市场，11 月 收购江西通瑞，进一步扩大湿法隔膜业务优势。

2019 年 5 月，公司从外部第三方购买深圳 清松 100%股权，2020 年 3 月完成对苏州捷力 100%股权的收购，拓展 3C 领域湿法隔膜业 务，12月完成对纽米科技76.36%股权的收购，进一步拓展3C和两轮电动车湿法隔膜市场。 2021 年 6 月，公司公告称将通过发行股份及支付现金的方式，购买上海恩捷剩余股权。

公司业绩持续高速增长，净利润逐年攀升。自 2018 年时收购上海恩捷后，公司营业收 入与净利润实现高速增长，同时随着规模效应显现，经营效率持续提升。2017-2022 年，公 司营业收入从 12.20 亿元增长至 125.91 亿元，CAGR 达到 59.49%；同期归母净利润从 1.56 亿元增长至 40.00 亿元，CAGR 达到 91.36%。2022 年，高毛利率的隔膜产品销售高速增长， 叠加海外客户占比提升，公司盈利能力再上台阶，2022 年公司实现营业收入 125.91 亿元， 同比增长 57.73%；实现归母净利润为 40.00 亿元，同比增长 47.2%，主要受益于下游需求 旺盛，公司产能落地实现销售，以及降本增效持续推动。2023 年一季度营业收入为 25.68 亿元，同比减少 0.92%，归母净利润 6.49 亿万元，同比减少 29.10%，我们认为主要系终端 需求相对疲软、下游客户去库存、行业竞争较激烈等因素造成。

业务全面扩张，膜类产品贡献主要营收。2018 年收购上海恩捷以来，公司将锂电隔膜、 BOPP 薄膜合并计为膜类业务。2019-2022 年，高毛利的膜类业务在营收占比逐年提高， 2022 年，膜类业务收入高达 112.50 亿，收入占比 89.35%，同比提高 2.75 个百分点。2018- 2022 年，特种纸、无菌包装、烟标业务占比呈下降趋势，2022 年收入占比 1.53%、4.92%、 1.03%。

盈利能力不断提升，费用控制较良好。近些年，公司毛利率和净利率维持总体提升趋 势，其中 2020 年由于隔膜业务整体受疫情影响，开工率较低、产能利用率下滑，叠加产品 降价，导致毛利率略有下滑。2022 年公司销售毛利率为 47.83%，同比减少 2.03 个百分点， 销售净利率为 33.45%，同比减少 2.72 个百分点，主要系膜类产品和特种纸毛利率小幅调整 所致。近些年公司期间费用率不断下降，主要系近年来公司业务规模不断扩大，固定费用 分摊使得管理费用率、销售费用率下降所致。其中财务费用率受公司锂电池隔膜业务和融 资规模扩大影响，2019 年开始上涨明显，叠加苏州捷力、纽米科技并入公司报表，2021 年、 2022 年财务费用率分别为 1.92%、1.68%；研发费用占比逐年提升，2022 年达到 5.75%。

公司股权较为集中，实际控制人为李晓明家族。公司实际控制人为李晓明家族(PAUL XIAOMING LEE、李晓华、Yan Ma、Yanyang Hui、Sherry Lee、 JERRY YANG LI)，截至 2023 年 3 月 31 日，李晓明家族的持股情况分别为李晓明(14.14%)，玉溪合益投资(李晓明家 族全资控股，13.39%)，Sherry Lee(7.99%)，李晓华(7.50%)，JERRYYANG LI(1.65%)，李晓 明家族成员通过公司股东合益投资、合力投资、上海恒邹间接持有公司 15.49%股权。公司 的隔膜业务由子公司上海恩捷主营，珠海恩捷、苏州捷力、无锡恩捷、江西通瑞、苏州捷力为上海恩捷全资控股的孙公司。BOPP 薄膜生产则主要由云南红塔塑胶有限公司负责，纸 张板块生产主要由云南德新纸业生产。

2022 年公司发布股权激励，绑定核心管理人员、技术及业务骨干。2022 年 1 月，公司 发布 2022 年股权激励计划，拟向激励对象授予股票权益合计不超过 317.0874 万份，占公司 股本总额的 0.3553%。其中股票期权 158.5437 万份，行权价格 265.36 元/份；限制性股票 158.5437 万股，授予价格 64.48 元/股。关于业绩考核目标，股票期权的行权条件为：以 2021 年营业收入为基数，2022 年、2023 年、2024 年营业收入分别不低于基数的 150%、 180%、210%。关于成本摊销，公司于 2022 年 5 月 9 日授予限制性股票，2022-2025 年限制 性股票成本摊销预计分别约为 8344、8040、3142和 743万元，总计约 2.03亿元；2022-2025 年股票期权成本摊销预计分别约为 2466、1884、930 和 130 万元，总计约 5410 万元。