三一国际核心业务、股权结构及经营状况分析

国内煤机、港机领先制造者，优质资产助力发展进入快车道。

1.以煤机业务起家，通过收并购向能源装备平台企业升级

三一国际的附属公司三一重装于 2004 年 1 月成立，经过多年发展已成为国内少数能够提供“掘、采、运” 成套煤机设备的企业之一，同时也是中国产品吨位最大、系列最全、技术最先进的港口物流设备供货商。2019 年以来，公司通过收并购完成了集团内机器人、锂电设备以及油气设备的整合，不断向能源装备平台化企业升 级进化。

公司两项核心业务包括矿山装备制造及物流装备制造。①矿山装备领域：主要涵盖煤炭巷道掘进设备、井 下和露天矿用运输设备及工程及有色金属矿山掘采设备，公司为国内煤炭机械产品覆盖面最广、产品线最丰富 的企业，且是国内首家可提供采掘一体化设备、运输设备及全套解决方案的公司。②物流装备领域：主要涵盖 技术先进的港口机械成套设备，电动化产品占比提升迅速，国内外市场占有率位居行业前列。除传统能源及物 流装备外，公司机器人、锂电装备、油气装备业务亦布局完善，目前机器人业务涵盖电动叉车、AGV 以及机器 人集成，锂电装备业务可实现整线交付和零部件供应，油气设备以压裂装备为核心产品，其他配套产品也具备 生产能力；控股的三一硅能、三一氢能分别致力于光伏垂直一体化布局、制氢加氢设备。

2.背靠三一集团，管理经验、渠道优势有望实现复刻

实际控制人为三一集团创始人梁稳根，高管团队基本为三一集团老将。2009 年 11 月 25 日，三一国际在香 港联合交易所有限公司主板正式挂牌上市。截至 2022 年 12 月 31 日，公司实际控制人为三一集团创始人梁稳根， 其直接持股 0.34%，通过三一集团间接持股 37.64%。从治理结构来看，公司董事长为梁稳根之子梁在中，其余 高管基本为三一集团成熟且富有经验的老将，其中执行董事戚建先生 2001 年 5 月进入三一集团，2015 年起担 任公司执行董事及行政总裁，同时担任公司矿山业务实施主体三一重装的董事长；执行董事伏卫忠先生于 2000 年 5 月进入三一集团，于 2018 年开始担任公司执行董事及战略投资委员会成员，同时为公司港机事业部（三一 海工）董事长。公司治理结构呈现新老“传帮带”形式，有望将三一集团的管理优势在三一国际中实现复刻。

适时推出多期股权激励计划，立足长远目标绑定核心员工。早在 2013 年公司发布购股权计划（类似股权激 励），于 2017 年 12 月 15 日、2017 年 12 月 29 日、2018 年 11 月 14 日、2021 年 12 月 29 日授出四期，共授出 股权 2.48 亿股，其中员工（非关联雇员）授出 2.19 亿股，占比达 88.46%。2019 年公司通过限制性股份激励计 划，并于 2020 年 12 月 8 日、2021 年 9 月 2 日、2022 年 6 月 8 日、2022 年 11 月 6 日共执行四期，共授予 2297 人 2478.66 万股，其中员工（非关联雇员）授予 2241.38 万股，占比达 90.43%。公司通过适度目标以及多期激 励计划深度绑定员工，大面积覆盖更有利于利益一致，有助于公司长远发展。

背靠三一集团，渠道优势有望复现。自 2014 年开始，三一国际同三一集团签署销售协议，将通过三一集团 的销售网络向终端客户大规模销售制成品，约定向三一集团销售产品的价格无论如何不得低于三一国际向其他 经销商出售相同产品的价格，三一集团实际也并未根据产品销售协议收取任何价差，其销售服务费用收取标准 为已售产品销售收入的 5%。在装备出海趋势日渐明显的背景下，公司有望凭借三一集团庞大且完善的海外销售 网络，在趋于激烈的国际市场竞争中抢占先机，巩固传统优势区域的同时加快对于空白市场的开拓，从公司披 露的关联经常性交易-销售产品项中可以看出，2019-2022 年三一美国、印度尼西亚三一机械有限公司销售额均 位于前五位，2022 年三一南美进入前五，公司海外市场结构不断多元化，渠道优势有望复现。 从关联交易依赖程度来看，公司同三一集团已经签署 2023 年产品销售协议，其中约定 2023 年-2025 年产品 销售上限分别为 22.10 亿元、23.00 亿元及 23.59 亿元，且 2022 年非关联交易销售额同比增速已经出现明显下滑， 关联交易风险较为可控。

3.新品拓展、海外加速扩张，营收、利润进入发展快车道

2016 年后，公司营业收入、归母净利润保持较快速度增长。2016 年，受煤炭行业供给侧改革影响，煤炭机 械行业销量出现明显下滑，进而导致公司煤炭机械板块营收同比下降-27.65%，且出于谨慎性的考虑，对于应收 账款、存货跌价、其他应收账款合计计提 8.03 亿元，导致当年出现较大幅度亏损；但港机物流板块营收和利润 端均保持稳定，体现了公司多元化业务的前瞻性布局。此后，公司不断优化客户结构，加速海外出口，拓宽自 身产品结构，于 2017 年开始保持较快增速，归母净利润 CAGR 明显快于营收。

多元化业务对冲行业波动风险，产品结构日趋完善。从 2014 年开始，公司为应对下游行业单一可能带来的 风险，开始多元化自身业务结构，首先收购港口物流装备业务，而此业务在后续煤炭行业调整时占比一度达到 近 50%，有效对冲了煤机下滑所带来的缺口。近年来公司业务版图不断扩张，原有掘进、综采业务保持较快增 速的同时，矿车业务（含宽体车）增速明显，2022 年占比已提升至 19%；而其他新增业务亦保持较快增长。

海外业务增速明显，矿山装备出海趋势确定性较强。2022 公司海外业务占比由 21%提升至 27%，同比增速 达 101.53%；分业务来看，由于矿山装备和物流装备海外市场起点不同，因此占比趋势有所不同，物流装备海 外客户基础较好，海外业务占比中枢约为 40%，近年来随着小港机出口加速，整体增速较为明显；矿山装备海 外企业起步较晚但发展迅猛，以矿车、宽体车、工程掘进机为出口代表产品通过完善产品品类、加强集团间渠 道协同等方式快速开拓市场，2022 年矿山设备海外营收同比增速达 137%，宽体车海外销售额首次实现行业第一。

近五年毛利率净利率有所波动，期间费用率下滑体现公司管理能力。2017 年-2019 年公司毛利率中枢达 29.5%，2020 年开始，由于海外运费上涨、产品结构有所调整以及钢材价格不断上涨导致毛利率有所下滑，近 三年毛利率中枢降至 25%左右，2023 年 Q1 毛利率回升明显，同比提升 3.33pct 至 24.46%，展望全年运费及原 材料价格压力有所下降，毛利率有望提升；从净利率来看，受益于公司强费用管控能力，期间费用率处于下滑 趋势，进而使得净利率波动低于毛利率波动。

应收账款周转天数持续下滑，客户集中度明显优化。公司下游煤炭客户一般较为强势，煤炭机械企业回款 谈判空间较为有限，但自 2016 年公司大幅计提减值损失后，开始对回款采取一系列措施，通过坚持“一户一策”、 “五全原则”，开展重大、专项清理活动，加大法制催款力度，促进老货款回笼；开展无追索保理业务，减少 长账龄在外货款，由此公司应收账款周转天数明显下降；同时在业务不断多元化、客户拓展力度加大的推动下， 客户集中度不断下降，单一客户风险得到控制。