动力煤需求增量在逐年走低吗？

在不考虑海外衰退的情形下，我们认为 2023-25 年中国动力煤需求虽然保持增长，但年度 增量将逐步走低。

2021 年在电力用煤和非电用煤共同强劲增长的驱动下，中国年度动力煤 消费增长高达 24,395 万吨，显著高于 2017-2020 年 9,239 万吨的年度平均需求增量，叠加 “内蒙古倒查 20 年”带来的供给约束，直接导致了 2021 年 9 月起煤炭价格的失控式上涨。 然而我们认为 2021 年异常强劲的动力煤年度需求增量不可持续，在可再生能源电力快速扩 张、燃煤发电增量逐步减少，非电用煤增速放缓甚至阶段性负增长的背景下，我们预计 2022-2025 年年度新增动力煤需求量分别为 7,432 万吨、4,548 万吨、3,541 万吨和 1,376 万吨，年度动力煤需求增量逐年走低，中国动力煤需求量或在 2025 年见顶，如果中国经济 没有超预期的增长的话。

我们认为 2023 年中国煤炭需求小幅增长 1.20%或 4,548 万吨的年度需求增量，中国地产将 是决定 2023 年中国煤炭需求的关键国内经济变量，因为中国地产的状况将直接决定水泥和 钢铁非电用煤需求量的增速以及工业制造业中与地产高度相关的行业的用电需求增速。地 产销售是地产行业最领先的指标并对地产新开工、地产投资等具有先导意义，同时考虑到 本轮地产销售对地产投资历史上 2-3 个季度的领先时间以及本轮地产下行周期地产开发商 主动缩表的意愿和动力，如果地产销售不能够快速复苏，2023 年我们或看到地产投资继续 承受下行压力以及地产投资相关的原材料需求进一步小幅下滑。我们预测 2023 年地产销售 和 2022 年持平，水泥和钢铁产量相比 2022 年基本持平。

在不考虑海外衰退的情形下，我们预计 2022-2025 年中国全社会用电量增速达到 5.3%、 4.5%、4.2%和 4.3%，年度用电量增量分别为 4,434\3,935\3,851\4,090 亿度电，用电量增 量水平相比 2010-2021 年年度平均 3,934 亿度年度用电量增量持平或略高。中国的高耗能 产业用电量增速将受到中国地产下行以及中国经济整体增速放缓的影响而维持低增速。而 高技术及装备制造业用电量增速能够维持 6%左右的复合增长率，基于中国制造产业升级和 强大的制造业出口竞争力。消费品制造和其他制造行业我们认为维持 3-5%的年度复合增长 率，基于消费低速但持续的增长潜力。

总体来看，我们预计第二产业在 2023-2025 年用电 量增速将为 2.9%/3.7%/2.6%/2.7%，相比 2016-2020 年的平均增速 9.5%将有显著下行。 2022 年中国的高温干旱带来居民用电量和三产用电量非常强的增长，7-8 月份中国的第三 产业以及居民用电量同比增长了 15%和 34%；同时由于高温和干旱，直接导致了水电发电 从 7 月开始出现明显的同比下降，间接的带动了火力发电的同比大幅增长，但高基数效应 可能导致 2023 年第三产业和居民用电或实现略低的增长速度，但 2024 年基数效应消除后 我们认为第三产业和居民用电将能够实现 6-8%的复合增长速度，基于对于夏季制冷和冬季 制热用电需求的持续提升以及制冷设备的更广泛的使用。从 2010 年以来，中国年度用电量 出现强劲增长的年份一般都伴随地产的强劲增长和地产驱动的经济强劲复苏，国内角度来 看，地产仍然是对经济和用电量增长影响最大的变量。在地产销售面积稳中有降的假设下， 我们认为中国的用电量增长也很难出现强劲增长的状况。

从电力供给来看，可再生能源装机的快速增长将贡献越来越大比例的全社会电力供给总量， 光伏和风电将是可再生能源发电增量的主要贡献力量。2021-2022 年是中国水电站投产大 年，我们预计分别投产 20.6GW 和 15.3GW 的新增装机量，但 2023 年预计仅有 0.5GW 的 新增装机量，2024 年和 2025 年恢复到 6.2GW 和 8.1GW 的装机量投产。2026-2030 年我 们预计年均水电装机量将维持在 5-10GW 的水平，类似于乌东德或者白鹤滩之类的超大型 水电站在 2030 年之前将不再出现。水电发电跟高山融雪产生的来水量和降雨量产生的来水 量高度相关，一定程度上是“看天吃饭”。2022 年的自 1961 年以来最严重的高温干旱导致 8 月起全国水力发电尤其是湖北地区的水力发电大幅下降。未来水力发电除了新增装机因素 外，来水量将是一个非常重要的影响因素，但我们无法提前预判年度来水量，所以新增水 力发电还是基于新增装机来判断，但每年的来水量对全年水力发电量来说确实是一把双刃 剑。由于十二五期间核电审批的趋严，考虑到 4-6 年的核电站建设周期，2022-2025 年核 电站投产预计维持在相对较低的水平但从 2024 年起会逐步增加。我们预计 2022-2025 年 核电投产装机量为 2.3/1.2/2.7/5.1GW。

中国政府从十四五加快了核电站的审批步伐，2022 年截至目前，中国已经审批了 5 个核电站共 10 台核电机组，审批力度较之前明显加大。我 们预计 2026-2030 年中国年均核电站投产装机量将达到 8-12GW 的水平，每年能够带来约 700-1,000 亿度电的新增电力供给，这将成为中国十四五期间重要的新增基础负荷电力供给 来源。从火电内部来看，燃气发电和生物质发电每年都有稳定的增长，我们预计 2023-2025 年将持续。我们预计 2023-2025 年燃气发电每年贡献 250 亿度的新增电力而生物质发电每 年能够贡献约 300 亿度的新增电力。同时我们预计中国的输配电损失率在 2023-2025 年稳 定在 3.8-4.0%的水平。我们电力供给模型显示，中国燃煤发电可能在 2024 年见顶，2025 年会出现约 594 亿度电的燃煤发电量下降，除非中国 2023-25 年的全社会用电量增速超过 我们 4.2-4.5%的需求增速预测。

中国 2021 年新增煤电机组约 30GW，创 15 年煤电新增装机量新低。但在 2021 年下半年 拉闸限电和 2022 年极端高温干旱带来的火电需求大增的刺激下，中国政府 2022 年明显加 快了新增煤电机组的审批力度和强度，财新 2022 年 9 月 26 日报道预计 2022-24 年中国每 年新增煤电装机量将达到 80GW 左右，这是否意味着未来大幅增加的煤电新增装机会强劲 带动煤电发电和动力煤的需求呢？我们认为这主要取决于中国未来今年全社会用电量增速 和新能源发电量的消纳情况。煤电作为基础性和支撑性电源，主要起总量保供和负荷调峰 的作用，尤其在水电、风电、太阳能等可再生能源电力供给占比提升的背景下，煤电发电 的确定性、可调节性以及满足尖峰负荷的能力都远远优于受自然条件影响很大且发电持续 性差的水风光等发电模式。但如果全国用电量增速不够强劲且新增光伏风电的上网消纳能 够得到较好解决的话，我们认为大规模上马新的煤电机组将会带来全国煤电的利用小时数 的走低而不是显著提升煤炭的消费量，因为可再生能源发电的强制性消纳是必须满足的， 虽然大幅增加的煤电装机将能够更好的满足我国电力消费越来越严重的“日内双峰（每天 的 10 点和 18 点是日内的两个用电负荷高峰）、冬夏双峰”的特征以及满足因为自然条件恶 化导致的水电、风电、光伏阶段性出力不足的极端情形下的全社会正常用电需求。