Tims中国经营及财务状况如何？

快速成长期，门店规模效应将带来收入及利润率大幅改善。

1.目前门店规模达500家，处于高速发展期

高速拓店发展，在中国市场蓄势待 发：据公司披露，截至2022年10月全 国门店数突破500家，且2021-26E预 计以CAGR47.8%的速度高速拓店，预 计2026年将超过2750家；目前公司仍 以发展自营门店为主，门店渗透也主 要在于一二线城市及经济相对发达区 域，但咖啡市场高速发展，公司拓店 发展空间大，未来城市布局及城市线 级分布也会逐步扩大。

门店选址分布：从目前的选址来看， 公司办公/购物/住宅/交通枢纽/其他门 店占比分别为49.2%/32.5%/ 14.2%/2.8%/1.3%，即主要消费场景 为办公室咖啡因摄入需求及商务&休闲 洽谈空间需求。

2.收入高增，自营门店是主要收入来源

收入端： 1）门店端高速发展带动2019-2021年收入 高增，CAGR为235.2%，2021年收入达 6.4亿元（yoy+203.4%），2022H1收入为 4.03亿元（yoy+70.2%）。 2）自营门店贡献主要收入，2021/2022H1 自营门店收入分别为6.17/3.76亿元，yoy 为+199.6%/+63.4%，贡献95.9%/ 93%的 总收入；公司也发展加盟业务，为加盟店 提供原材料、设备及人员培训获取收入并 收取特许经营费，但这部分业务目前规模 及贡献均尚小；2021年开始公司开始发展 电商业务，多元化触达用户，并在2022年 上半年带来4.9%的收入贡献，达1998.5 万。

 自营订单量及ASP： 门店增长及同店增长拉动公司自营订单量 从2019年不足200万增加至2021年的1920 万，CAGR达209.8%;自2020年以来，自 营订单ASP（销售平均单价）为32-33元。

3.同店销售增长率呈逐步上升态势，成本费用需持续优化

同店销售：2020年以来公司自营同店销售 增长率呈持续上升态势，2021年全年同店销 售增长达15.7%，尽管2022H1公司受上海 等地疫情冲击明显，但是仍维持了基本为正 向的同店增长。

成本费用：公司2021年食品包装/租金/行政 及管理/市场/人工费用率分别为33.7%/ 24%/27.2%/7.8%/32.3%，较2019年变化11.2/-15/-62/-6.2/-10.7pct，22H1各项费用 率有所提升主要系疫情影响导致门店经营杠 杆恶化，但我们认为伴随成熟门店占比的不 断提升及规模扩张，成本费用率仍有较大优 化空间。

利润端：由于高速扩张需要提前进行人员、 门店等储备，同时尚未达足够规模时总部费 用的摊薄尚未体现，目前公司整体层面尚处 于亏损阶段，但2020-2021年公司经调整门 店RBITDA利润率分别达6.6%和4.5%。

4.尚处于爬坡期，门店规模效应将带来EBITDA利润率大幅改善

疫情+新店占比高拉低整体门店经营层面利润率， 伴随开店的规模效应，门店层门EBITDA利润率 有望大幅改善：一方面，公司2019年进入中国， 2020年以来便受疫情冲击，公司大店模式在疫 情下经营杠杆恶化，尤其是 2022H1的EBITDA 利润率受多地封控管理下冲击极为明显。另一 方面，2020、2021年新增直营门店占年末总门 店比例分别达75.8%、65.7% ，多数新店尚处 于爬坡期，拉低整体门店端营收及利润 。Tims 中国成熟门店EBITDA利润率可达20%上下，我 们认为随着未来疫情影响逐步减弱+成熟门店占 比不断提升，开店规模效应将带来EBITDA利润 率的大幅改善。