江山欧派大宗业务布局情况怎样？

工程直营与工程代理渠道齐头并进。

1、 直营业务持续绑定优质国、央企大客户

我们假设（1）2022 年住宅商品房销售面积同比-21%（2022 年 1-10 月住宅商品 房销售总面积同比-25.5%，四季度以来地产宽松政策密集出台利好住宅销售端数据 改善），2023-2024 年住宅商品房销售面积保持不变（基于政策端持续放松预期）；（2） 根据奥维云网数据，2022-2024 年精装修渗透率为 36%/38%/40%。（3）考虑到室内 门有木质、铝合金、PVC、钢板等材质，假设室内木门渗透率为 90%（根据奥维云 网），平均每套房室内门数量为 4 套。（4）2019-2021 年木门价格为江山欧派木门平 均出厂价，2022-2024 年木门价格同比增速为 5%。基于以上假设，我们测算 2022-2024 年精装修室内木门市场规模（工程渠道木门市场规模）为 156.14/173.05/191.27 亿元。

工程渠道市占率逐步提升。2019-2021 年公司工程渠道收入为 7.05/9.45/16.84 亿 元，基于我们测算的工程渠道市场规模，工程渠道市占率为 4.0%/5.4%/9.3%。工程 渠道市占率逐步提升系原材料价格上涨、价格战竞争激烈、房地产资金链紧张、环 保政策严厉等因素下，行业内小厂退出竞争所致。

多项竞争优势满足工程直营客户较高交付要求。公司木门具备品质好、品类多、 产能足、价格低、交期短、服务优、品牌强等众多竞争优势，满足工程直营客户在 质量、价格、服务及交付量等方面较高的交付要求，连续五年荣获中国房地产开发 企业 500 强首选室内木门类供应商。

减轻对工程直营大客户依赖，持续绑定优质国、央企客户。2017-2020 年恒大集 团采购额由 2.38 亿元上升至 6.64 亿元，2021 年采购额同比下降 52.06%至 3.19 亿元。 2019-2021 年恒大在工程渠道的收入占比由 35.07%持续下滑至 14.36%。受房地产行 业景气度下行、地产公司资金链紧张等影响，公司降低对大客户依赖程度。凭借在 工程渠道的强竞争力，持续绑定优质国、央企客户。目前公司与万科、保利、华润、 旭辉和中海等优质地产客户建立了长期战略合作关系；新开拓中国电建、远洋地产、 越秀地产等优质客户。

2、 扩展工程代理商缓解现金流压力

发展工程代理商以规避坏账风险。公司于 2019 年起开拓工程代理渠道以缓解地产资金链紧张造成的坏账风险。该模式下公司将产品销售给工程代理商开发的房地 产开发商和装修装饰企业，并通过款清发货规避坏账风险。

代理商渠道发展顺利，渠道规模迅速扩张，2020-2021 年公司工厂代理渠道销售 收入由 2.86 亿元提升至 5.04 亿元（+75.74%），2022H1 实现销售收入 3.12 亿元 （+34.13%），2020-2022H1 代理商数量由 130 余家迅速增长至 370 余家。招商速度 放缓，收入释放仍可期。截至 2021 年底公司 370 余家代理商中只有 100-120 家左右 产生收入。即使未来工程代理渠道招商放缓，通过转化现有存量代理商也可以实现 一定收入增长。

信用减值损失大幅改善，资金压力有望缓解。款清模式下，信用减值损失改善， 坏账风险得到有效控制。受房地产企业资金紧张影响，2019-2021 年信用减值损失由 0.18 亿元迅速提升至 1.30 亿元。2021 年公司大规模计提工程客户坏账准备，信用减 值损失上升、净利润同比下滑。2022H1 信用减值损失大幅改善（0.10 亿元），恢复 至正常水平。营销变革不断推进，资金压力有望缓解。受工程直营渠道回款风险影 响，2020-2022H1 公司经营性活动现金流净额由 2.39 亿元下降至-0.69 亿元。随着营 销变革进程推进，款清发货业务占比提升，资金压力有望缓解。