如何看待MDI的需求情况？

MDI需求长期向好，受地产纺织影响短期偏弱。

1 受疫情及地产连锁反应，MDI 短期需求偏弱

MDI 供需相对平衡，过去 5 年 MDI 产量及消费量增速在 5%以上。2022 年 受疫情影响，产量和消费量均出现同比下滑。从国内 2017-2021 年 MDI 供需数据 看，2021 年，国内 MDI 产量达到 285.22 万吨，表观消费量达到 208.21 万吨。2017- 2021 年，MDI 产量 CAGR 达到 10%；MDI 表观消费量 CAGR 达到 7%。其中 2020 年受疫情影响，MDI 产量同比下滑 5.57%，MDI 表观消费量同比下滑 3.80%；2021 年，随着疫情恢复，MDI 产量同比增长 26.01%，MDI 表观消费量也出现同比正增长 达到 4.98%，MDI 产量增速显著快于消费量的部分原因是 2021 年 MDI 出口增多。 2022 上半年，国内受整体经济下行、地产低迷以及疫情的多重影响，MDI 产量同比 下滑 8.59%，表观消费量同比下滑达到 20.07%。具体看近一年 MDI 供需情况，进 入 2022 年，受疫情反复和防疫政策的趋紧，MDI 产量出现不同程度同比下滑趋势， MDI 表观消费量同比下滑速度更加严峻。随着 5 月疫情逐渐缓解，6 月 MDI 产量出 现首次同比正增长，7 月产量数据仍同比正增长；6 月份 MDI 表观消费量虽仍同比 下滑，但环比首次出现正增长，出现止跌趋势，7 月份表观消费量继续环比增长 23.77%。6-8 月属于 MDI 传统淡季，MDI 需求短期偏弱，但已经出现止跌信号。

2 纯 MDI 下游消费结构稳定

纯 MDI 下游以箱包鞋材纺织等生活消费领域为主，从纯 MDI 下游消费结构看， TPU 占比为 30%，鞋底原液占比 23%，PU 浆料占比 22%，氨纶占比为 19%，其 他领域为 6%。

TPU: 应用领域扩展，行业快速发展

TPU 自身性能优异，市场空间足够大，未来 TPU 行业增速预计能达到 10%。 TPU 是热塑性弹性体的简称，由异氰酸酯和多元醇聚合得到，TPU 结构中同时具有 异氰酸酯硬段和多元醇软段结构，分子结构中的嵌段排列方式使得材料软硬段结构 相互分离，同时具备良好的强度和韧性。目前下游应用集中于鞋材、胶粘剂、管道、 薄膜、PU 合成革、电线电缆等领域。其中，鞋材领域占比 39%，胶粘剂领域占比15%，管材领域占比 14%，薄膜领域占比 9%，PU 合成革领域占比 7%，熔纺氨纶 领域占比 4%，电线电缆领域占比 3%，其他应用占比 9%。2017-2021 年，TPU 产 量 CAGR 达到 13.8%，TPU 处于稳步发展阶段。

TPU 作为新型聚氨酯弹性体材料，具有环保、高弹性、轻量化等优势，传统橡 塑材料逐渐被取代，TPU 应用领域和市场规模也逐渐增多。在鞋材领域中，TPU 具 有聚氨酯的弹性和保温性，同时不含无溶剂具有环保优点，逐渐形成对 PVC、EVA 鞋材的替代。在管材、电线电缆、车衣膜等领域，TPU 均处于替代者的角色，逐 步完成对 PVC 的替代。长期看，在环保政策及对轻量化的追求下，TPU 优异的性能 保证了其市场空间足够大，整个 TPU 市场在经历疫情短期波动后，仍会保持快速发 展，未来 TPU 产量及下游需求增速预计能达到 10%。

鞋底原液：行业稳定，短期需求承压

PU 鞋底材料舒适保温，长期有替代 PVC 等传统鞋材空间，短期需求偏淡。鞋 底材料需要满足耐磨、舒适弹性、保温等特性，目前主流材料有 PVC、PU、EVA、TPR、TPU 等。聚氨酯鞋底原液充当鞋底材料，自身微孔结构可控，微孔结构介于 塑料和橡胶之间，与其他通用橡胶比导热系数低，能够发挥聚氨酯舒适、弹性好、耐 磨、保温的特点。此外，聚氨酯发泡后密度在 0.6g/cm3 以下，明显低于 PVC 及其 他橡胶密度。根据行业交流，聚氨酯鞋底原液在众多鞋底材料中的占比为 12%左右， 聚氨酯用鞋底原液是由聚酯多元醇与异氰酸酯聚合制得的改性异氰酸酯，异氰酸酯 组分占聚氨酯鞋底原液比例大约40%，异氰酸酯组分主要是纯MDI及少量液化MDI， 纯 MDI 和液化 MDI 的比例大约为 9：1。鞋底材料市场目前相对饱和，增量空间有 限，长期看，聚氨酯鞋底原液有取代其他橡胶鞋底材料的趋势，仍有增量空间；短期 看，目前处于鞋底材料需求淡季，终端工厂消耗以去库存为主。

PU 浆料：行业稳定，短期需求下降趋势

PU 浆料受环保政策影响，产量呈逐渐下降趋势，关注水性或无溶剂性 PU 浆料 的发展。从 2015 年开始，国家陆续发布《重点行业挥发性有机物削减行动计划》， 《挥发性有机物治理攻坚方案》，通过溶剂回收、低甚至无 VOC 排放改进方式降低 有机挥发物排放。人造革合成革产量从 2017 年开始出现逐年下滑的趋势，2017 年 -2021 年，人造革合成革产量 CAGR 达到-6%。其中， PVC 普通人造革生产线被列 入国家《产业结构调整指导目录》限制类发展项目，欧盟、日本等国 家的绿色壁垒 也较大程度地限制了 PVC 人造革的消费，国内外对 PVC 人造革及其制成品环保要 求越来越严。为响应挥发性有机物减排计划，行业内出现水性 PU 合成革、无溶剂 PU 合成革替代传统的溶剂型 PU 合成革，在未来天然皮革资源有限前提下，新型环 保 PU 合成革会逐渐替代传统高污染人造革与合成革。目前人造革合成革的产量逐 渐下降主要受到环保政策限制和 2020 年开始的疫情对下游鞋材箱包影响导致，人 造革合成革的需求偏弱。我们预计随着疫情的逐步缓解，以及随着新型 PU 合成革 的市场替代与推广，PU 合成革未来需求有望延缓下滑趋势。在下游需求不景气及新 型 PU 浆料快速发展的双重背景下，PU 浆料需求量未来 2 年增速-3%左右。

氨纶：受益于健身运动，行业增速快

氨纶具有良好的回弹性，主要用于内衣、运动型纺织领域。氨纶是聚氨基甲酸 酯的简称，具有优异的回弹性，能够拉长 6～7 倍，张力消失后迅速恢复到初始状态， 原料 PTMEG 的结构决定了氨纶比一般聚氨酯具有更加优异的回弹性。下游主要应 用在对弹性要求较高的纺织领域。从历史数据看，2017-2021 年，氨纶产量 CAGR 达到 11.2%，2022 年 1-7 月产量同比增速为 2.42%，增速下滑明显；2017-2021 年， 氨纶表观消费量 CAGR 达到 11.3%，2022 年 1-7 月消费量同比增速为 2.23%，增 速同样下滑明显。2022 年上半年氨纶产量、表观消费量的同比增速回落，主要和疫 情持续反复，影响下游开工和需求有关。考虑到人们对运动习惯的转变，在经济下 行及疫情逐步缓解后，我们预计未来 2 年氨纶行业同比增速仍能维持 8%左右的高 增长。

3 聚合 MDI 下游消费结构稳定

聚合 MDI 交联度高，主要应用于硬泡材料中。聚合 MDI 中异氰酸根官能度高于 纯 MDI,通常情况下与多元醇聚合后具有更高的交联度和强度，常用于硬泡材料中。 国内消费结构中，2021 年，聚合 MDI 下游应用中 47%用于家电冰柜保温材料中， 是聚合 MDI 下游最大的应用领域，24%用于建筑相关领域，包括建筑板材，建筑涂 料等；10%用于胶粘剂中，而胶粘剂下游主要也是用于基建施工，家用包装，建筑制 品等领域，和建筑领域息息相关；6%用于汽车领域，受益于汽车轻量化的需求带动， 聚氨酯材料在汽车结构配件中的应用愈加广泛。

冰箱冰柜：产量企稳，冷链物流行业兴起

冰箱冰柜月度产量有改善趋势，长期看聚氨酯硬泡和真空隔热层互有优缺点， 产量趋于稳定。聚氨酯硬泡发泡材料具有可控的泡孔结构，良好的隔热性能，聚合MDI 具有更高的异氰酸根官能度，使得聚氨酯硬泡发泡材料强度高，同时聚氨酯发 泡工艺简单，原材料成本和制造成本偏低，是性价比较高的隔热材料，目前冰箱冰 柜的隔热层以聚氨酯硬泡发泡材料为主。一台冰箱隔热层使用聚氨酯硬泡材料量为 6-7kg，聚合 MDI 和多元醇比例 1.5：1 左右，1 台冰箱对应聚合 MDI 用量为 3.6- 4.2kg。从近 5 年冰箱冰柜产量看，2020 疫情后，冰箱冰柜产量出现明显提升，主 要是因为 2020 年国内疫情催生了对食品储存保险需求，冰箱冰柜需求量激增。随着 2021 年疫情的缓解，冰箱冰柜产量出现下滑趋势，目前，冰箱产量已经处于近 5 年 历史低位，月度产量有改善趋势。

冰箱隔热层目前主流材料为聚氨酯硬泡，少量高端冰箱开始使用真空绝热板， 两种材料各有优劣，真空绝热板在绝热性能和环保上具有优势，但成本较高，产品 不可分割，无法大规模替代聚氨酯硬泡。随着无氟发泡剂的兴起，聚氨酯发泡材料 预计仍为主流的保温材料。

冷链物流业的发展助力给聚氨酯硬泡材料带来新的增长空间。2021 年年底 以来，冷链物流领域的政策持续落地：1）2021 年 12 月，国务院办公厅印发 《“十 四五”冷链物流发展规划》，要求布局建设 100 个左右国家骨干冷链物流基地；2） 2022 年 1 月，国家发改委印发《国家骨干冷链物流基 地建设实施方案》，对“十 四五”时期国家骨干冷链物流基地布局建设做出系统安排；3）2022 年 2 月，供销总 社发布《全国供销合作社“十四五”公共型农产品冷链物流发展专项规划》；4）2022 年 5 月，财政部、商务部联合发文，通过中央财政服务业发展资金促进农产品冷链 物流发展建设。冷链物流领域政策集中发布，项目落地+资金支持均提供明确解决方 案。2016 年，中国冷链物流市场规模为 2210 亿元，2021 年市场规模达到 4117 亿 元，市场增速 CAGR 达到 13.2%，冷链物流的快速发展一定程度上弥补了冰箱冰柜 行业增速缓慢。

建筑行业：需求偏弱，房屋竣工和销售仍处磨底阶段

2022 年，房屋销售和竣工面积数据不理想，需求偏淡，地产端整体低迷，延续 下滑趋势。2022 年上半年，商品房销售面积同比下降明显，从数据看，6 月累计同 比下滑速度达到 22.2%，7 月累计同比下滑速度达到 23.10%，从 4-7 月份累计同比 数据看，房屋销售面积处于磨底阶段，没有出现更进一步下滑趋势。商品房竣工面 积数据也反应需求端低迷，今年上半年，竣工面也出现大幅下滑，其中 6 月累计同 比下滑 21.5%，7 月下滑 23.30%，在 6 月基础上进一步下滑 1.8%。房屋竣工数据 仍有下滑趋势，体现了地产资金链总体较为紧张，企业土地购置意愿较低。

汽车行业：短期需求企稳，环比提升

受国内疫情影响，4 月份汽车产量 128.2 万量，环比下降 46.3%，处于近 5 年 历史单月新低水平，随着 5 月份疫情缓解，汽车单月产量数据出现环比提升的趋势： 5 月份汽车产量 199.3 万辆，环比增长 55.46%，6 月份汽车产量达到 257.6 万辆， 环比继续保持 29.3%的高增长，7 月份产量达到 244.46 万辆，从年度产量周期看， 汽车具有明显的周期属性，夏季是需求淡季，目前汽车产量企稳，对 Q4 汽车产量保 持乐观。

4 MDI 欧洲出口亮眼，看好 MDI 出口高增长

2022 年，受国内疫情反复影响，MDI 出口受影响，疫情缓解后，MDI 出口端开 始发力。从近 2 年 MDI 出口数据看，整体出口动力强劲。2020 年下半年，国内疫 情逐渐缓解而海外在 2020 下半年到 2021 年上半年，一直处于疫情爆发阶段，海外工厂开工率降低，国内 MDI 出口量明显提升。2021 年下半年，海外疫情好转，逐渐 恢复正常生活，工厂开工率提升，国内出口量有所回落。2022 年开始，由于原油、 天然气等传统能源长期受到供需关系影响，短期受到俄乌局势恶化以及欧盟对俄罗 斯制裁影响，原油和欧洲天然气价格出现暴涨，导致欧洲化工品成本激增，而欧洲 MDI 产能占全球总产能 27%，在此背景下，国内 MDI 出口量增加。从月度数据看， 3 月份，聚合 MDI 出口量为 10.03 万吨，4 月受国内疫情影响，物流受阻，聚合 MDI 出口量减少到 8.32 万吨，5 月份国内疫情趋于缓解，聚合 MDI 出口量为 11.42 万 吨，同比增长 1.31%，环比增长 37.29%，6 月份聚合 MDI 出口量达到 11.69 万吨， 同比增长 53.16%，环比增长 2.32%， 7 月聚合 MDI 出口量为 8.25 万吨，同比增 长 4.8%，环比下降 29.4%，主要是 7 月为传统淡季叠加海外客户 6 月疫情解封后有 备货导致。从出口目的地看，中国出口至欧洲的聚合 MDI 同比和环比增长显著，出 口到荷兰产量为 1.72 万吨，同比增长 37.7%，环比增长 10.5%；出口至俄罗斯产量 为 0.98 吨，同比增长 180.1%，环比增长 140.6%，MDI 出口欧洲逻辑进一步显现。