普拉达首次覆盖：FY25业绩在高基数下保持韧性，低估值提供安全边际，静待催化带动重估.pdf

普拉达首次覆盖：FY25业绩在高基数下保持韧性，低估值提供安全边际，静待催化带动重估。展望26/27年，Prada重估潜在催化主要来自三方面。 第一，Prada 主品牌在 2H25 环比改善、4Q 转正后，若 1Q26 及 1H26 继续验证 修复趋势，市场对主品牌的悲观预期有望收敛。第二，Miu Miu 增 速放缓若被证明是高基数下正常化，而非品牌势能见顶，集团成 长中枢有望被重新认可。第三，Versace 并表带来的利润率稀释若 阶段性且可控，则其对估值的压制作用有望逐步减弱。

我们判断 2026 年中国奢侈品行业短期仍将承压，但中长期仍具增 长空间。2025 年中国内地个人奢侈品市场市模约 400–450 亿欧 元，同比下滑约 3%–5%，较 2024 年 17%–19%的降幅明显收窄，显 示需求虽仍承压但边际改善。短期看，地缘政治、汇率波动及宏 观不确定性仍压制高端消费信心，中国居民消费预期修复仍需时 间。2025 年中国奢侈品消费约 65%发生在内地、35%发生在境外， 虽较 2024 年 40%的境外占比有所回流，但境内外价差仍构成分 流。我们预计 2026 年全球奢侈品市场有望回到约+3%至+5%增长， 中国消费客群仍为主力消费群体。