医疗器械行业随笔系列13：海外医疗器械龙头2025年报总结分析.pdf

医疗器械行业随笔系列13：海外医疗器械龙头2025年报总结分析。总览：海外器械龙头2025年呈现“平台稳、设备承压、耗材分化、IVD探底”的四分结构。从2025年各公司器械相关业务总营收来看，平台型公司2025年基本保 持中高个位数或双位数同比，业绩增长稳健；设备类公司大多增速承压，仅手术机器人领域的直觉外科有20.5%的高增速；耗材类公司根据不同赛道有较大增速差 异；IVD类公司普遍承压，仅生物梅里埃实现中个位数增长。

耗材：心血管增速高于其他成熟耗材赛道，CGM持续高增长。心血管总体营收同比达到14%，显著高于骨科、外科、眼科等成熟赛道。心血管中电生理同比增速高 达22%，在PFA术式推广下快速增长，波士顿科学电生理25年同比分别为+73%，美敦力自FY2026Q1以来的三个季度，电生理业务同比增速分别为近50%、71%、 80%，增速持续上行。此外神经介入、心衰赛道增速也较快，美国心血管市场整体增速更高。其他耗材领域中CGM表现亮眼，雅培与德康的CGM持续高增长。

医疗设备：中国市场承压，龙头经常性收入占比高。医疗设备各赛道中，手术机器人领域的直觉外科一枝独秀，收入增速高达21%，GE医疗、西门子医疗、飞利浦、 奥林巴斯等公司的中国区设备业务均有所承压，主要由于中国市场的招标周期延长、设备集采、国产竞争加剧。设备类龙头的经常性收入处于较高水平，如GE医疗 占比已超过50%；奥林巴斯消化内科中的经常性收入占比也已经达到50%；直觉外科的手术器械及配件、服务收入占比高达75%，国产与之相比还有较大提升空间。

IVD：受到新冠产品高基数和中国市场环境影响。IVD整体营收同比下滑2%，其中POCT同比下滑11.9%主要由于雅培等相关业务受到新冠产品的基数影响，中心实 验室（生化、免疫、血球、凝血等）同比下滑2.6%是由于中国IVD市场医疗政策变化影响，IVD各海外龙头的中国区业务均出现下滑。

从海外龙头看中国医疗器械投资机会：跨越多赛道、多区域的平台型业务体系是医疗器械龙头得以保持长期稳健发展的理想形态；耗材端的心血管领域中电生理、 神经介入、结构性心脏病、心衰等多个赛道高景气度，此外CGM赛道持续高增长，看好对应的国产企业长期成长空间；海外医疗设备龙头对26年中国业务保持谨慎 态度，国产厂家有望在市场压力下加快国产替代；结合海外龙头公司观点，我们预计国内IVD景气在2026年存在逐步筑底并边际改善的可能，建议关注国产IVD龙 头的拐点机会。