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展房产基金公司研究报告：亚洲REITs龙头，长期回报卓越。亚洲 REITs 龙头，聚焦民生必选消费，抗周期优势显著。领展房产基金源自中国香港房屋委员会对屋 邨零售、停车场等物业的分拆证券化，公司聚焦根植民生类的必选消费，资产现金流稳定、抗周期性 强且资产投资回报率优于中国香港十年期国债收益率。2005 年 11 月，领展于港交所上市，成为首 只在港上市且获香港证监会认可的公司制 REITs。公司以香港为根基，逐步布局内地与海外，采用持 有运营为主、收购增值与循环出售为辅的经营模式。凭借管理团队在地产运营与金融资本领域的复合 经验，领展现已成长为亚洲规模最大的 REITs，目前市值规模约 947 亿港元，前十大股东均为国际知 名投资顾问、上市公司及公募基金等。FY2010-FY2025 公司实现了长期而稳定的增长，期间营收 CAGR +7.2%，期间可供分派金额 CAGR +18.5%，期间分红 CAGR+8.6%、且分红比例持续超 9 成。

多区域布局，扎根中国香港防御型资产、有望迎来修复。截至 FY2026H1，领展总公平价值为 2,230 亿港元，较 FY25-1.3%。主要分为三大区域：1）中国香港（公平价值占领展总公平价值的比例为 74.4%， 下同）为公司起步与核心布局地，以公屋商业零售、停车场为主要资产；FY26H1 中国香港业务收入 约 51.1 亿港元，同比-2.2%，整体自 05 年以来持续保持提升态势；2）中国内地（13.8%）以改需商 业、办公及物流为主；FY26H1 业务收入 9.9 亿港元，同比-4.4%；随着陆港两地核心城市社零逐步 筑底回升、旧租金合约轮动出清以及公司资产出售业务的继续推进，优质资产浓度和资产回报率有望 得到持续修复；3）海外资产（11.8%）主要涵盖商业与办公，FY26H1 整体营收 9.3 亿港元，同比 +4.7%；随着海外利率扰动逐步消退、人口红利持续释放，整体业务复苏态势良好，实现较快增长。

资产循环能力出众，提升资产回报率，并助力优质扩张。资产循环业务是领展商业运营管理能力的重 要体现，有利于公司发掘外部潜在优质资产、优化自身物业资产结构、并进一步提升资产回报率。上 市以来，领展资产循环投资收益显著，公司上市至今为止已完成 103 个资产提升项目，平均投资回报 率达 18.0%，累计资产循环投资收益约 123 亿港元，项目从持有至最终售出的收益率由 29.0%逐步 提升至 92.3%。此外，2025 年领展私募基金 LREP 完成搭建，作为领展获取三方资金投资优质项目 的重要载体，LREP 有助于公司加速优化资产结构，提升 ROE，实现“募-投-管-退”的高效循环。

财务稳健，分红比例长期超 9 成，长期股息回报卓越。FY2026H1，公司有息负债 545.2 亿港元，同 比+9.8%，净负债率 22.5%，后续随着内地项目的调改完成入市，资本开支将逐渐减少；另一方面， 核心资产迎来估值修复，净负债率有望边际回落。FY2026H1，公司融资成本 3.2%，较前期逐步走低。 分红方面，FY26H1 随着租金端承压，公司股息略有下滑，但 FY2022-2025 年度股息均保持在 64-68 亿港元左右，且分红比例仍超 9 成。领展当前 TTM 股息率达 7.3%，在人民币升值、保险净投资回报 率下降以及 REITs 有望入通的背景下，估值有望进一步提升。