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证券行业深度：把握被动化浪潮，加快买方投顾转型。

财富管理需求增长叠加佣金竞争加剧驱动美国投顾行业转型买方模式

1970 年以来，美国开启利率市场化、佣金自由化，折扣券商模式盛行，行 业佣金收入下降，传统金融机构发力财富管理业务，但销售金融产品仍是 早期的投顾业务模式。然而，免佣基金的出现打破了赚取基金销售费用为 主的卖方投顾模式，倒逼代销机构向买方投顾转型。从需求端看，养老金 资产尤其是 DC 计划和 IRA 持有人通过共同基金入市，缺乏专业知识的居 民更倾向于咨询投资顾问，进一步拉动投顾需求增长。2000 年以来，混业 经营不仅使金融产品与服务种类得到极大扩充，而且开展投顾业务的机构 数量和范围也持续扩大。2000-2008 年美国投顾机构管理的资产规模 CAGR 达 7%，机构数量较 2000 年增长了 69%，券商和独立投顾机构是主要的基 金投资渠道和投顾服务提供机构。2008 年后，金融科技迅速发展，互联网 券商的竞争愈发激烈，在“零佣金”的趋势下，基于存量客户的盈利模式 显得尤为重要，互联网券商纷纷入局投顾业务。

独立投顾份额快速扩张，头部集中度较高

美国投顾机构分为传统金融机构和第三方投顾机构两大类。其中传统金融 机构包括综合性金融机构、全国及区域型经纪商、零售银行经纪商和保险 经纪商，这些类型的投资顾问或机构直接由公司雇佣或外包，投顾没有独 立的所有权和经营权，收入分成比例也偏低。第三方投顾机构包括独立经 纪商、混合 RIA 和独立 RIA，其作为独立的投顾机构进行展业，不受其他 公司的限制，提供服务的方式也较为灵活，投顾收入分成比例更高。混合 RIA 和独立 RIA 的市场份额快速增长，主要因为 RIA 在展业过程中具有更 大的控制权和灵活性，投顾收入分成比例也高于传统经纪商。

经验启示：基金投顾是买方模式转型的重要抓手

以美国为例，ETF 为代表的指数产品快速扩容，是投顾的主要配置品种。 对中国而言，政策层面推动发展指数化投资，ETF 规模迅速增长，其底层 资产能够涵盖股票、债券、商品等大类资产，有助于丰富投顾策略，这为 买方投顾提供了重要配置工具。同时，基金投顾试点转常规化有望加快落 地，其将成为买方投顾转型的重要抓手，目前基金投顾在服务供给、可投 资范围以及收费模式等方面仍有改进之处。基金投顾服务可以基于客户资 产规模收费，有规模优势的券商加快投顾业务转型将实现“以量补价”。 从投资者角度看，我国存量投资者规模庞大，新增客户结构年轻化，未来 客群分层及精准运营对于投顾业务的重要性愈发凸显。面对新一代投资者 的投资咨询需求，券商或其他三方投顾应提升服务内容、产品类型的丰富 度和精准度，投放渠道也要更加多元化，促进提高客户的转化率。 此外，美国智能投顾的兴起有效覆盖了长尾客户的财富管理需求，并且进 一步推动 ETF 发展。我国长尾客户群体庞大，ETF 搭配智能投顾策略能够 更好地满足这部分需求，策略开发以及智能投顾能力也将成为未来投顾业 务的核心竞争力。