青松股份公司研究报告：双聚焦战略成效兑现，持续领跑化妆品ODM赛道.pdf

青松股份公司研究报告：双聚焦战略成效兑现，持续领跑化妆品ODM赛道。战略双聚焦客户与产品，受益行业尾部产能出清。诺斯贝尔为全球美妆供应链核心企业，持 续领跑化妆品 ODM 赛道。1）股权：股权结构分散，诺斯贝尔为第一大股东，公司无实控人； 2）管理：核心团队深耕化妆品代工与供应链管理二十余年，具备突出的大客户服务、产能运 营与精细化管理能力；3）财务：2022 年彻底剥离化工业务，2025 年前三季度营收 15.53 亿 元，同增 12%；归母净利润 1.11 亿元，同增 247%；毛利率提升至 19.2%。公司 2025 年预 计实现营收 22.18 亿元，同增 14%，归母净利润 1.30-1.65 亿元，同增 138%-202%。

客户多元扩容，产能持续优化。1）产能：诺斯贝尔为全球领先、中国第一大化妆品 ODM 企 业，面膜日产能 650 万片（全球第一），膏霜日产能 100 万支，湿巾日产能 8300 万片，规模 化交付能力突出；2）客户：深度绑定宝洁、联合利华、雅诗兰黛等国际美妆巨头，以及珀莱 雅、谷雨、HBN 等本土头部及高声量新锐品牌，是中国美妆领域唯一获得 “宝洁全球外部业 务合作伙伴卓越奖” 的企业，客户壁垒深厚；3）研发：研发团队超 180 人，研发费用率稳定 在 3%以上，累计专利 134 项，在面膜基材、功效护肤配方等领域形成技术优势，支撑产品快 速迭代与客户需求高效响应。

面膜&护肤双轮驱动业绩增长，柔性高效妆品代工企业迎来转型红利。1）面膜业务：作为公 司核心增长支柱，凭借高毛利、强技术壁垒与国际客户订单回流，增长确定性强；2）护肤业 务：聚焦功效护肤、油养肤、防晒、次抛精华等高景气赛道，依托诺斯贝尔研发与制造能力， 打造第二增长曲线；3）行业红利：化妆品代工行业加速出清，中小企业持续退出，头部企业 份额持续提升，公司充分受益于行业格局优化。