涨价链：谁受益？谁承压？.pdf

涨价链：谁受益？谁承压？近期地缘政治冲突引发油价大涨，市场对通胀回归的预期持续升温，根据华创宏观团队测算，油价每涨10%，对PPI的拉动或约0.3-0.4pct，策略视角更关注企业业绩层面， 以及结构上各行业的成本压力和利润传导。

通胀回归背景下的行业比较：复盘历史上典型的通胀回归周期，上游最为受益，毛利率扩张提供利润空间；制造业与消费整体承压，但分化明显，与产业周期景气度相关性 强；公用事业承压，成本高度依赖上游原材料，而终端价格受政策调控难以顺畅传导。

油价上涨的三条传导路径：

公用事业链：石油天然气开采→石油煤炭燃料加工→公用事业（电力热力、燃气等）。

化工链：石油天然气开采→石油煤炭燃料加工→化学原料→化纤&塑料橡胶、装备制造（电气机械、电子设备）、消费制造（纺织服装、造纸、印刷、娱乐用品、医药制 造）。

金属链：①有色矿采→有色冶炼→金属制品、装备制造（通用、专用、汽车、运输设备、电气机械、电子设备、仪器仪表）。②石油、煤炭、黑金矿采（铁矿石）→黑金冶 炼（钢铁）→金属制品、装备制造（通用设备、专用设备、运输设备）。

结合成本依赖（完全消耗系数），以及成本传导能力，筛选成本端受油价上涨影响较大，且难以通过涨价转嫁，从而导致利润承压的行业：

油价上涨冲击最显著的是公用事业类行业，电力热力、燃气成本依赖度高，但由于价格受调控，很难随成本涨价；

上游制造业中化工品受油价上涨影响较大，其中化学原料和化学制品价格传导顺畅，塑料橡胶压力较大。钢铁、有色等金属产品对油价依赖度不如化工品，且成本传导流畅， 但地产周期低迷可能影响下游需求，从而导致实际传导效果较差；

装备制造业的影响主要通过金属间接传导，其中有色价格对装备制造业影响更大。装备制造业整体传导难度较大，反映中游竞争格局激烈，企业定价权偏弱。其中电子设备、 电气机械成本传导较流畅，汽车、机械（通用、专用）、运输设备（船舶、航空航天）、仪器仪表（自动化设备、通用设备）成本传导压力较大。与上游原材料相比，装备 制造业更多体现为出口导向，实际传导可能受海外需求和出口影响，相比国内地产周期的低迷，出口的韧性以及在全球涨价潮背景下国内制造业的竞争优势，可能帮助相关 行业更有效地转嫁成本压力。

对消费品的影响主要通过化工品间接传导，其中服装、印刷、娱乐用品压力较大。

利润影响测算：根据完成消耗系数测算油价上涨对各行业成本的影响程度（生产单位产品的成本上涨幅度），再通过成本传导系数计算行业自身价格的上涨幅度。假设销量 和成本采购量不变，且费用、税收等指标保持与营收比例不变，测算油价上涨对规上工业企业利润总额的影响。受油价上涨影响最大的是燃气行业，油价涨10%对应利润 总额下降114%（以2025年规上工业企业利润为基础）；上游制造中制造业中橡胶塑料-14%、金属制品-9%、非金属矿物制品（建材）-8%。装备制造业中汽车-10%影 响较大，其他在-5-0%左右。消费中服饰业-8%、娱乐用品-11%影响较大。